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全球资本流动止跌回升 　　金融危机重创资本流动 　　 　　2007年开始的全球金融危机对全球资本流动产生了巨大的影响。危机前的经济景气年份,所有的资本形式,包括外国直接投资、证券投资、跨境银行贷款和短期投机资本流动都是上涨的。国际清算银行(BIS)数据显示,仅在2007年上半年国际清算银行的对外债权就上涨了3.6万亿美元,其中大部分是由其他银行更大的债权得来,这反映了此时期银行业快速的国际化进程。(图1) 　　从2007年第三季度起,流入非银行部门的资本就变得越来越少,但是直到2008年中期,流入银行业的资本还是相当惊人地有浮力,而此时,对全球银行系统稳定性的严重关切已开始出现。而这些关切被发生于2008年第四季度的雷曼兄弟破产引发的全面恐慌所代替,国际清算银行的对外债权令人吃惊地下降了1.9万亿美元,创下了季度下跌的新纪录。2009年第一季度,其对外债权继续下跌了0.7万亿美元。 　　全球资本流动的骤减对金融市场与实体经济都产生了深远的影响。外资的抽走使全球资产价格的崩溃更加恶化,对投资与消费都有着负的收入效应。 　　通过“抽取”了某些国家银行系统的流动性,资本流动的暴跌也严重挤压了国内信贷,使得经济增长变得艰难。这在众多新兴市场情况尤其严重,这些国家银行系统严重依赖外国为其资产负债表的增长提供资金。 　　流入新兴市场国家的资本在危机前也是以高水平增长,但是2008年间骤减,到2008年末转为了大量的资本流出。这些资本流出不仅反映了在面临全球经济衰退初期时对国家风险不断增加的关注,同时也反映了对流动资金大规模的偏爱,而这引起了对新兴市场投资不加选择的清算。 　　在2008年第四季度,国际清算银行对新兴市场的对外债权紧缩了2800亿美元,在2009年第一季度进一步减少了1340亿美元。外流资金最多的是亚洲,从2008年第三季度到2009年第一季度一共流走2300亿美元,包括从中国留出的巨量短期资金。东欧、拉美、非洲与中东地区也出现了大规模的净外流。(图2) 　　资本流动崩溃之后,新兴市场中私人部门的信贷增长也出现了剧减。在2007年第二季度,新兴市场私人信贷仍以每年20~30%的速度增长,但是到了2009年第二三季度,很多国家出现了大幅度的下降。在墨西哥、南非、俄罗斯、匈牙利、巴西与土耳其,实际私人信贷增长都跌至非常低的水平,甚至出现了负增长。这其中最大的例外就是中国,中国银行业与外资相对较大规模的隔绝,国家调控使得从2008年末以来的谨慎的快速信贷扩张政策足以应对缓慢的经济增长。 　　 　　反弹初现 　　 　　然而,从2009年第二季度起,全球资本流动开始反弹。这与金融压力水平的明显下降,全球投资者风险承受能力的明显提高和主要资产价格的较大幅度的回升一致。(图3) 　　在2009年第二三季度,主要工业国家出现了外资涌入与投资的复苏。美国国内投资者在4~8月份购买了净1660亿美元的海外证券与债权,几乎是2009年前三个月的5倍,资本流出的量也与危机前相差无多。而同一时期国外私人部门对美国资产的购买也超过了2000亿美元,亦是历史最高水平。 　　2008年第四季度与2009年第一季度,英国外资的撤走与大规模海外资金的汇回本国相抵消。这很大程度上反映了部分外国银行减少了与英国银行系统的接触,英国银行也在努力降低它们海外接触的程度。在2009年第二季度,两种资本流动范围都大规模减少。海外资产的净规模从第一季度降低至第三季度的190亿英镑,而外商对英国资产的净负投资下降了90%多,仅为80亿英镑。 　　欧元区的情形也差不多。随着对海外资产购买与外商对欧元区资产购买的兴趣的重新增长迹象的出现,在2009年7月份,欧元债券国外购买净额为270亿美元,到7月止的6个月内,国外购买净额为1000亿美元。 　　这暗示最近这几个月的全球投资活动的正常化与新兴市场发展的正常化。累计13个大的新兴经济体的净金融账户余额,我们发现,与2008年第四季度至2009年第一季度2000多亿美元的资本流出相比,在第二季度净资本流入为650亿美元。第二季度的净资本流入甚至比危机之前还要低,但是与长期平均水平相比则相差不多。 　　此外,之前第三季度的预测指标表明事态正令人欣喜地进展。韩国、巴西与土耳其资产组合的每月数据显示了7月与8月更强劲的净流入,资产流入水平事实上已经超过了2007年中期的水平。 　　这个事实与牛津经济研究院金融压力指数最近的变动相吻合。该指数近几个星期下降到一年多以前的水平。2008年末与2009年初,为了退出困境的“冲刺”看起来让位于投资者在新兴市场里角色的重建。 　　资本的反弹应该会对全球经济的增长产生积极的影响。只要银行业流动资金的拥挤得到缓解,那么对国内信贷增长的下降压力也会减轻。那些受外资