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管理者收购问题研管理者收购问题研究究 管理者收购问题研管理者收购问题研究究 第一章 管理者收购概述 第一节 管理者收购的产生和发展 MBO 的产生和发展是与 LBO 紧密联系的。杠杆并购(Leveraged Buyout，简称 LBO)是一种对股票市场、公司重组和治理发挥了重要影响的交易技术。LBO 起源于 60 年代中期，于 80 年代中期和后期达到高潮，其间涌现了一批专门从事杠杆并购交 易(LBO)的机构和著名人士，例如 KKR，Boone Pickens 及其 Mesa 公司，Forstman Little Co. ，Black-Stone Group ，Gibbons Green Van Amerongen，Wasserstein Perilla ，Wesray Capital 等，导演了美国上市公司的大规模重组浪潮，即使 《财富》 500 家大公司也不能幸免。其中，最负盛名的公司就是 KKR 公司。 KKR 在 1976 年由杰里·科尔伯格 （Jerry Kohlberg ）、亨利·克莱维(Kravis) 和乔 治·罗伯茨 （George Roberts ）三个犹太后裔合伙人创立。KKR 开杠杆并购之先河， 执杠杆并购之牛耳，是美国最早、最大、最著名的专业从事LBO 的私人合伙企业。 KKR1979 年完成了 70 年代最大的 LBO 交易－－3.43 亿美元收购 Houdaille 公司，80 年代 10 亿美元以上的 21 笔 LBO 交易中，KKR 占有8 席，最大的 LBO 交易也是 KKR 完成的——248 亿美元收购 RJR Nabisco 公司。1976 年 KKR 创立时只有 12 万美元。 1990 年，它可以从机构投资者处筹集到 580 亿美元。 LBO 模式由科尔伯格首创，在创立 KKR 公司前，科尔伯格是Bear Stearns 投资 银行公司财务部主管之一。早在60 年代中期，科尔伯格就注意到不少成功的家族企 业主由于年事已高，愿意出售企业股权，但又希望能合理避税和保留家族控制权。 当时要这样做只有两种途径：(1)上市；(2)将企业出售给大公司。但家族企业创始人 通常不愿意上市，不希望把自己辛苦创立的企业交给自己不了解的外部成千上万对 公司长期经营没有兴趣的投资者，也不愿意把企业出售给大公司。为此，科尔伯格 设计了杠杆收购模式，即把家族企业的大部分股权出售给一个由股权投资者组成的 投资团体，家族仍然持有公司部分股权，而投资团体也同意家族继续经营该公司。 由于投资团体的收购资金源于举债，即杠杆贷款，企业债务比例较高，经营者承受 的压力较大，必须努力改善企业现金流，以便偿还债务。1965 年，科尔伯格首次实 1 管理者收购问题研管理者收购问题研究究 管理者收购问题研管理者收购问题研究究 现了设计方案。他组织了一个投资团体出价950 万美元购买了 Stern Metals 公司大部 分股权，实际出资只有 50 万美元，其余通过借债。该公司创办人已 72 岁，家族仍 然持有公司少部分股份并继续经营。该家族经营非常成功，采取LBO 收购 4 年后， 投资者从公司收到的现金不仅还清了贷款，而且向公众出售其50 万美元初始投资， 共收回 400 万美元。进入70 年代，越来越多的业务多元化企业集团(Conglomerates) 寻求出售下属业绩不佳的企业。这些企业在进入企业集团以前往往是盈利的。而且， 这些部门的经营者也相信，如果脱离企业集团，他们的企业仍然可以回到盈利状态。 为此，科尔伯格设计了企业管理层参与的杠杆收购模式即管理者收购(MBO) ：吸收