有色金属行业：流动性边际改善，为基本金属提供催化剂.docxVIP

流动性边际改善，为基本金属提供催化剂 基本金属：流动性边际改善，价格改善迎来催化剂 1 月社融数据超出市场预期。1 月 M2 同比增速从去年 12 月的 8.1%加快至 8.4%，高于市场预期的 8.2%，而 1 月央行报新增社融为 4.64 万亿元，明显高于市场预期的 3.3 万亿元以及去年同期的 3.08 万亿元，而经季节性调整后，1 月调整后的社融月环比年化增速从 去年 12 月的 8.9%明显回升至 14.9%，为 2017 年 10 月以来最高。中金宏观组认为，1 月货币信贷数据显示，稳增长政策在执行层面的协调性有所加强。往前看，2 月新增社融超预期的“幅度”可能不及 1 月，然而如果 1 月政策在几个方面的边际“调整”能够持续-即流动性宽松、财政扩张、以及金融监管执行更务实，1 季度社融环比增速有望较去年 4 季度有明显改善。 货币条件是先行指标，影响有色需求预期。中国铜、铝、铅锌、镍等品种消费均占全球一半左右，是商品价格的主导因素之一，而有色整体需求和中国宏观环境息息相关。虽然货币条件改善领先于实际需求，但在社融数据改善的时候，市场会在预期端提前有所 反映。从图表 1、2 可以看出，最近 10 年 TSF 季调环比年化增速显著提速的时候，往往能在短期对有色板块、铜板块的表现带来提振，主要是由于市场对于需求预期改善。此外，过去 10 年调整后 TSF 的累积同比增速和有色板块的相关性也达到了 0.76（图表 3）。 铜是宏观经济的晴雨表之一，需求对宏观弹性最高。当宏观预期改善时，铜往往成为基本金属中投资者首先考虑的品种，具体也要结合通胀预期来分析。2017 年中国的铜消费中，电网占比 37%，建筑 22%，家电 16%，机械 11%，交通 8%，其他 6%。从铜价和 TSF 累计增速的对比来看，2009 年四万亿期间，需求修复带动铜价显著反弹，在 2013-2016 年社融增速整体放缓期间，铜价也随之振荡下行。 全球铜供应增长放缓，需求预期改善带来催化剂。在大宗商品市场中，供应变化往往显 著滞后于需求，在 2013-2016 年中国社融增速和需求放缓的大背景下，全球铜矿产量仍然维持了 5%的 CAGR，是铜价持续下行的另一个主要原因。2017 年全球铜矿产量下降 0.6%， 而 2018 年增长 3.4%。我们预期 2019 年全球铜矿增量可能不足 50 万吨，而供给扰动将进一步带来阶段性供给收缩，而需求预期的边际变化将给价格带来催化剂。 流动性宽松+“新基建”，助力电网投资提速。当前地产政策并未松动，而 2018 年下半年以来促基建的政策信号越来越明显。我们认为，本轮流动性宽松侧重基建领域，进一步增强 2019-20 年电网投资提速的确定性。根据中金电气设备组的观点，2019 年融资环境有望改善，地方专项债额度提升带来市政管廊配套建设机遇，配网投资迎来黄金期，预 计 2019-20 年投资总规模增速超过 20%达到年均 3800 亿元以上。年底以来多个特高压项目陆续批复和开工，电解铝需求有一定增长潜力。对于铜来说，电网投资主要由政策驱动，受货币条件边际变化影响相对有限。 图表 1: TSF 环比明显提速时，有色板块有所表现 图表 2: TSF 环比明显提速时，铜板块有所提振 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 SW有色指数 TSF季调环比年化增速（右）  70 8,000 60 7,000 50 6,000 5,000 40 4,000 30 3,000 20 2,000 10 1,000 0 0 SW铜板块指数 TSF季调环比年化增速（右） 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源：万得资讯， 资料来源：万得资讯， 图表 3: 有色市净率和 TSF 累积增速相关性为 0.76 图表 4: LME 铜价与 TSF 累计增速对比 A股有色板块市净率（左） 调整后TSF累计增速 %（右） LME铜价（US$/t）（左） 调整后TSF累计增速%（右） 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 40 12,000 40 35 10,000 35 30 30 8,000 25 25 20 6,000 20 15 4,000 15 10 10 5 2,000 5 0 0 0 资料来源：万得资讯， 资料来源：Bloomberg， 图表 5: 全球铜矿产量及增速 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000  全球铜矿产量（千吨） 同比增速  10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016