文具行业：以百乐三重优势，观晨光文具发展空间.docxVIP

目录索引 HYPERLINK \l _TOC_250011 本文投资逻辑及要点 5 HYPERLINK \l _TOC_250010 百乐文具—日本百年文具品牌 6 HYPERLINK \l _TOC_250009 全球知名文具企业——百乐（PILOT） 6 HYPERLINK \l _TOC_250008 长期业绩表现靓丽，股价走势不俗 7 HYPERLINK \l _TOC_250007 百乐净利率提升之谜？ 8 HYPERLINK \l _TOC_250006 “产品策略”与“品牌战略”双轮驱动推动毛利率上行 9 HYPERLINK \l _TOC_250005 研发为本，重视技术革新 10 HYPERLINK \l _TOC_250004 管理费用显著改善，强内部管理能力助力业绩稳定增长 10 HYPERLINK \l _TOC_250003 相关标的—晨光文具 11 HYPERLINK \l _TOC_250002 精品文创战略主攻高附加值，产品渠道联合打造产业闭环 11 HYPERLINK \l _TOC_250001 研发费用投入仍有空间，毛利率有望持续提升 12 晨光文具: 办公业务增长势头强劲，精品文创业务升级加速 13 HYPERLINK \l _TOC_250000 风险提示 15 图表索引 图 1：百乐生产基地/销售基地布局 6 图 2：百乐发展沿革 6 图 3：百乐产品营业收入占比(%) 6 图 4：百乐历年营业收入及其同比 7 图 5：百乐历年净利润及其同比 7 图 6：百乐公司收益率（%） 8 图 7：百乐公司市值（亿日元） 8 图 8：百乐历年净利率走势（%） 8 图 9：百乐历年毛利率走势（%） 9 图 10：百乐高科技、高附加值书写产品 9 图 11：百乐历年研发费用投入 10 图 12：青少年中广受好评的 FRIXION 系列产品 10 图 13：百乐三费详细拆分（%） 10 图 14：百乐期间费用率（%） 10 图 15：晨光直液式速干中性笔 12 图 16：晨光美加净联名樱花系列文具套装 12 图 17：航海王黑金系列速干中性笔 12 图 18：航海王黑金系列台历 12 图 19：晨光研发费用率与百乐研发费用率对比 12 图 20：晨光近年研发费用支出及其同比 12 图 21：晨光科力普营业收入 13 图 22：晨光生活馆、九木杂物社门店数量（单位：家） 13 表 1：百乐部分产品价格（产品价格中不含消费税，日元） 7 表 2：晨光文具产品创新和功能升级 11 表 3：公司单季度财务指标（百万元） 13 表 4：可比公司估值表 14 1 本文投资逻辑及要点 作为文具制造型企业，百乐的净利率从 2002 年 1.4%一路提升至2018 年的 13.9%，期间净利率的下滑也主要受金融危机以及日本大地震等宏观因素影响。而国内文具晨光文具的 2018Q1-Q3 的净利率为 10.3%，相比百乐仍有一定差距。本文意在探寻百乐如此靓丽的净利率走势背后原因，同时以百乐观国内文具公司，是否有相似标的。 通过回顾百乐发展历史，主要由三重优势支撑公司净利率提升。1） 两大战略塑造品牌优势，全球生产链布局打造成本优势。公司坚持“产品战略”和“品牌战略”双轮驱动，一方面满足各类市场客户需求，另 一方面，在提供高附加值的产品的同时，通过全球生产链布局保证产品高性价比，从而提升消费者对百乐的认可度，打造差异化竞争力，增强 消费者粘性，支撑公司毛利率稳中有升。2）研发为本，重视技术革新。 百乐重视产品研发与持续升级，强大的研发实力夯实“产品战略”与 “品牌战略”的双轮驱动的基础。3）管理费用显著改善，强内部管理能力支撑业绩稳定增长。日常运营方面，近年来公司注重费用管控，通过提升运营效率，合理控费，使得期间费用率稳步下行，推动净利率提 升。 对标百乐，国内文具企业中，晨光文具在产品策略有着与百乐相似的发展策略，同时在研发领域投入、费用管控上更是有较大提升空间。虽科力普业务毛利率较低，公司整体毛利率较难提升至百乐相近水平，但 随着未来公司精品文创业务持续推进，研发能力提升产品附加值，凭借晨光长期打造的品牌与渠道优势，有望推动毛利率持续上行，从而支撑公司业绩稳定增长。 持续看好晨光文具“一体两翼”战略：1）传统业务稳步发展。传统渠道继续开拓升级，四大产品赛道提升公司产品力，推动传统业务收入稳定增长。2）办公业务保持高速增长。晨光科力普与欧迪整合完成，预计今年将持续加强大客户挖掘，同时积极完善仓储布局，加大区域覆盖 满足市场需求。考虑到未来客户构成改善，以及规模提升后对供应商议价能力的提升，预计科力普的盈利水平将持续向好。3）精品文创业务升级加速。九木杂物社门店已开放加盟，布局辐射全国，依托生活