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资本结构与企业财务监控 二、问题的曩出 改革开放以来，随着财政收入占国内生产总值比重的下降，我国企业的资金来源和 融资机制发生了很大的变化．银行信贷资金成为企业资金的主要来源，企业对于银行信 贷的依赖性日益增强，这使得我国企业的融资结构比较单一，大部分国有企业被排除在 直接融资之外，导致这些企业权荫性投资不足，银行成为企业唯一的外部资金来源。企 业治理是利益相关者之间的一种利益平衡关系，银行贷款一直是我国企业最重要的融资 来源，同时银行也是我国规模最大、历史晟长的金融中介，它在企业治理中发挥什么样 的作用不仅关系到企业运转状况的问题，而且关系到金融市场的发展与规范问题。 90年代以来，随着我国资本市场的发展，股市作为一种融资渠道发挥着越来越重要 的作用，同时股票市场的建立也是国有企业改革的一项重要举措，如何看待资本市场在 建立现代企业制度中发挥的作用，是对我国资本市场建立十多年以来进行总体评价的重 要依据，对我国股票市场的进一步发展也具有很强的借鉴意义。 国有企业改革是我国经济体制改革的核心，随着新世纪的到来，我国的国有企业改 革已经进入到了攻坚阶段。在我国企业治理结构仍不规范的情况下，企业的管理层缺乏 有效的约束机制，管理层很可能利用他们控制企业的现实做出损害外部投资者利益、却 对自己有利的投资决策，例如扩大企业的投资规模。企业盲目投资表现在强烈的外部融 资倾向，包括债权融资和股权融资。我国是一个发展中国家，资金缺乏仍然是我国经济 发展过程中的一个瓶颈，而国有企业的过度投资现象对我国的经济发展十分不利，资源 配置效率关系到我国可持续发展战略的实施。本文主要探讨了我国上市公司治理弱化的 成因、后果和相应的改进意见。 资本结构与企业财务监控 资本结构与企业财务监控：理论分析 对_r现代公司制企业来说，主要存在以F两个特点：(1)股东拥有公司股份太小， 且为数众多，无法实现日常控制。鉴于此，股东将日常的控制权授予董事会，董事会进 一步授权给管理者。这样就存在所有权与控制权的分离。(2)分散的股东没有激励监督 管理者。在所有权』‘泛分散的情形下，监督实际上是一种准公共物品，监督产生的效益 不具有排他性，而成本却完全由个人承担，“搭使1：”问题使得监督的有效供给4i足。。 因此，对丁股权分散的人公司来说，如何控制管理者与股东之间利益差异显得至关重要。 。 例如，考虑一个拥有n位投资者的公司．每位投资者都可以实施对公司的监督，用舀代表投资者 V代表公司的价值·假 j有效监督的供给(i2l，2，…’n)，G2乞g。代表n位投资者有效监督的总供给t 定V是G的函数，V=V(G)(不考虑影响企业价值的其他I习豢)。监督降低r代理成年，有助于企业价 值的增加，但随着监控的由口强，其边际效用递减朋]兰o，旦姜o。 对了。每位投资者来说，考虑的是选择g，，以达到个人敛用最大化。以P，代表每位投贽者的持股数， P=FP代表股份总数．c代表实施监督的单位成本。由于监督实际上是一种准公共物品，其消费没 有排他性，不考虑个体的其它消费，投资者】的效用峭数为：q={·V(G)一c·岛，鹾优化的一 …是：詈2吾‘誊……峭…懈…一刚s争志叫，89?Pag! P 0V}09j。 璐督的边际收益大于边际成本。由于昙要。，随着天股东有效监督供给的增加，昙匕会越来越小， eg÷89j一…～j 直到达到均衡状态时即为人股东的鼹优监督供给；(2)若投资青，的打股份额较小，即二上—! P 8v}09j 时．监督的边际收益小于边际成奉，投资者一开始就没自提供监督的动机，其最优策略是“搭便车”。 上述模型表明，任股权高度分散的环境下(1；存在控股股东)，股东白身没有行使监督职能的动机． 资本结构与企业财务监控 可能的选择是将管理者置于激励计划之中，但这并不能有效地防止管理者营造“企业帝 国”或者放弃对企业的控制权。另一种可能是加强监督，但监督供给不足是现代大公司 的痼疚，转而依靠替代机制是可能的，也是市场均衡的结果。Jensen(1993)认为，控制代 理成本的