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券商研究所卖方生态下的转型思辨 卖方研究遭遇瓶颈 证券时报记者:在今年股市整体环境显得较为低迷的背景下，券商研究所目前正面临着怎样的危机,依赖基金分仓收入的卖方研究是否已经触及行业天花板, 陈晓升:目前券商的卖方研究正受到了挑战。一方面竞争者增加，使得原来领先的五家证券公司市场占比总体下降，很多非基金的机构佣金费率也在下降;另一方面，基金分仓总量下降，券商研究员这两年的薪酬大幅攀升，导致券商研究的投入产出比下降。两者重叠起来就是毛利率的快速下降，这种情况是市场竞争的结果。短期来看，这的确是个很大的问题;但如果从长远看，一旦经济重新步入上升周期，资本市场将迎来新一轮的发展，卖方研究仍然可以找到其发展的空间。现阶段，券商研究需要在一个调整的阶段练好内功，做好迎接牛市的准备。 姜必新:近十年来，以公募基金为代表的机构投资者的形成、发展和壮大推动了卖方市场的同步发展。目前，大多数券商研究机构均实现职能上的由内部服务向外部服务的转变，卖方市场竞争日趋白热化。从这个角度看，卖方市场已经非常接近天花板。而且未来这种趋势不会减弱，只会加强，卖方研究面临越来越大的挑战。 市场低迷之下，我们的体会是研究与服务的难度在不断增加，导致成本快速上升。由于对经济前景的不乐观，多数机构投资者的投资风格发生了一些变化，如投资品种要求的多样化、投资期限上的短期化等，这提高了研究与服务的成本。如果市场进一步低迷，卖方市场佣金的萎缩可能导致整体盈利的下降甚至大部分券商研究机构亏损，在平衡收入与成本上越来越困难。 张岚:基金佣金规模增长短期内确实遇到了瓶颈，这个局面短期内难以改变，势必会影响券商研究所的生存空间。 券商研究所的危机来自于自身研究能力提高缓慢，虽有量的飞跃，却没有质的提高，无法满足投资者需求，也无法应对其他券商研究所的竞争，最终只能提供非研究服务以弥补研究不足，导致基金佣金的单位成本急剧增加，也使得券商研究的形象受损。这一局面能否尽 快改变，取决于券商研究所的自律和机构投资者的价值取向。如果券商研究所行为短期化，如果机构投资者更注重非研究服务，那就很难指望券商研究水平有明显提高。 刘湘宁:人才的匮乏也是目前券商研究所面临的主要危机之一，缺乏产业专家、行业的顶尖研究人才参与，研究业务很难取得投资者的认同。而部分研究所的违规问题更导致研究业务的诚信受到市场质疑。目前研究报告同质化严重，水平普遍不高，没有定价权，无市场影响力。 开拓新渠道迫在眉睫 证券时报记者:在收入来源上，除了公募基金外，研究所未来可开拓的渠道还有哪些,在研究领域上，未来研究产品所针对的服务对象将涉及哪些方面, 陈晓升:除了公募基金以外，保险公司、证券公司的资产管理、合格境外机构投资者(QFII)、阳光私募等都可以成为市场上主流的机构投资者，都是卖方研究的新的客户类型。只不过这些类型的机构投资者有不同的特征，需要研究所调整研究服务的方式，来适应客户的需求。 姜必新:扩大对其他机构投资者的服务是开源的选择，这一方面是由于目前研究所对公募基金服务的竞争非常激烈，另一方面，我们也看到其他机构投资者在市场中影响力扩大的趋势。此外，在对公募基金的服务方面，研究所仍有一些拓展机会。 未来研究领域的拓展主要基于市场需求及潜在需求，以及我们目前的研究能力。如果中国上市发行及再融资制度能够更加市场化，我们相信像海外市场一样，分析师将在上市融资中发挥更大的作用，并拓展出研究的新市场空间。 张岚:券商研究对各项业务的支撑应该是明显的，在投资银行业务项目方案设计、项目定价、资管产品设计、经纪业务客户咨询等方面其实都已经发挥了作用，只是现在还没有明确划分研究服务在这些业务收入中的贡献，券商也没有实行内部服务的成本核算制度。未来券商研究所可以将研究范围扩大到非上市公司和海外市场，并将服务对象扩大至海外客户，这将增加其收入来源。 刘湘宁:证券研究需要逐步升级为服务于包括基金在内的各类机构，例如上市公司、国内外企业、社会团体，乃至为政府部门提供全方位咨询服务。同时，研究要从单纯的股票研究向综合经济研究转型，突破当前仅为部分证券机构客户群服务的局限性，扩展到为包括金融资本和产业资本在内的机构客户群服务。 同时，未来研究产品不应局限于证券的研究报告，还应触及包括商品、期货、衍生品在内的投资研究，以及对非上市公司、区域经济、社会变革的研究，甚至包括房地产、文化艺术等各种另类投资领域的研究服务。 探寻新模式增强散户服务 证券时报记者:很多券商研究所目前正在尝试转向对内服务，例如针对经纪业务的财富管理咨询业务，但由于机构和散户对研究的要求不同，这给业务的推进带来了哪些困难, 陈晓升:针对个人投资者的专业的投资顾问服务，是基于研究基础上的一项新的业务。我们也在探索过程中，希望培养一批研究型的投资顾