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创业板上市公司董事会特征对公司成长性 影响实证探究 内容摘要：2009年10月30日，酝酿达10年之久的创业 板市场正式上市并投入运作。创业板市场上市公司以民营企 业为主。由于民营企业创立发展的特点，创业板市场上市公 司在创立之初只有少数几个发起人，股权集中度高，大股东 对公司实施控制，还带有浓厚的家族色彩”；董事会构建 时间不长，治理层结构不健全，内部人治理现象显著，缺乏 监督和制衡机制，内部治理问题频发，亟待解决。本文对创 业板上市公司董事会特征做了详细分析，并对董事会特征与 公司成长性进行实证分析，在此基础上提出相关建议。 关键词：创业板董事会特征实证分析 创业板上市公司董事会发展概况 2009年10月30日，酝酿达10年之久的创业板市场正 式上市并投入运作。在主体资格、股本、盈利、资产和主营 业务等方面的标准上，创业板的要求均低于主板和中小板市 场。就公司治理而言，创业板上市公司需要根据《中国上市 公司治理准则》完善公司治理结构，制定适合公司的最佳方 案，提高公司治理水平，保护投资者利益。董事会作为公司 治理的主体，在企业战略制定和实施控制、提供股东间协作 和协调方面将发挥重要作用。 创业板市场上市公司以民营企业为主。由于民营企业创 立发展的特点，创业板市场上市公司在创立之初只有少数几 个发起人，股权集中度高，大股东对公司实施控制，还带有 浓厚的“家族色彩”。公司的发展主要依靠某一类技术或创 造的商业模式或品牌，对个人的依赖程度高。创业板上市公 司董事会构建时间不长，虽然已符合法律法规要求，达到上 市标准，但治理层结构仍然不成熟，内部人治理现象显著， 缺乏监督和制衡机制，内部治理问题频发，亟待完善。 董事会特征与公司成长性的关系 公司绩效指标常常被看做是公司经营管理表现的预言 者及董事会结构研究的中介。董事会利用公司绩效指标评价 管理效果(Walsh Seward, 1990)o于东智、池国华(2004) 的规范和经验分析共同表明，董事会的专有特征会对其职能 的行使发挥作用，进而对企业绩效产生影响。国外有关于董 事会结构与公司绩效的实证研究相当丰富，包括Bettinelli (2011), Pieper et al (2008), Bammens et al (2008), Booth et al (2002), Hermalin Weisbach (1998)等。 国内以董事会为核心的内部治理机制与公司绩效的直接研 究是关于公司治理研究的中心，如周翼翔(2011)、吴兴华 (2010)、宋常等(2008)、李汉军等(2007)、谢海洋(2007)。 实证结果普遍显示董事会结构与公司绩效之间存在相关关 系，但学者们对两者间的关系尚未达成共识。 公司绩效仅说明了公司的经营能力，但不能全面反映公 司的真实情况。特别是在看重企业未来成长的创业板市场， 公司一个阶段的绩效水平不佳不能说明公司好坏，成长性才 是更重要的评价指标。近年来，学者开始关注董事会特征与 公司成长性的关系，以孙惮（2006）和宋曲（2007）为代表, 考察了董事会特征对由主成分分析法得出的公司成长哑变 量的影响，实证结果表明董事会规模、两职合一、独立董事 比例等与公司成长存在线性相关关系。 董事会特征与公司成长性的实证分析 （一）研究设计 1?研究假设。董事会规模是影响董事会效率的关键性因 素。究竟何种董事会规模最合适，要看规模利弊观的相互制 衡，是否能为公司带来利大于弊的效果。适度的董事会规模 能为董事会带来讨论决定公司成本的事项所必须的专长、经 验和判断能力。 III：董事会规模与公司成长之间存在倒U型关系。 董事会是否具有独立性是董事会能否有效发挥监督作 用的重要保证。随着我国董事会制度的完善，证监会和证券 交易所也加强了董事会独立性的要求。但在实践当中，我国 上市公司独立董事制度仍存在缺陷，未能得到有效利用，没 有真正发挥其约束董事会行为、保护中小股东利益的作用。 H2：独立董事比例与公司成长不存在相关关系。 代理理论认为，为了更好地使董事和股东的利益保持一 致，需要建立多种市场和制约机制来激励和监督董事，从而 降低代理成本。目前董事会薪酬的支付，主要采用现金和权 益资产相结合的方式。由于治理层与管理层人员结构高度重 合，董事在公司领取高管薪酬的情况普遍存在。所以董事薪 酬与公司成长紧密相关。 H3：董事薪酬与公司成长存在正相关关系。 2?研究变量：第一，被解释变量。为了能够客观全面地 反映创业板上市公司的真实情况，体现出公司的成长性，本 文参考喻凯等（2011）和孙静稳（2010）的研究成果，综合 考虑我国创业板开板时间短、上市公司IP0融入巨额资金对 财务指标产生的非常规波动，剔除了这些非常规波动指标， 最终选取企业盈利能力、营运能力、偿