德国金属集团MG的对冲之灾.docxVIP

MG集团的对冲之灾 概述 MG集团是德国第14大工业企业，主要从事工程和化学品业务。93年底94年初，这家传统产业公司遭受了灭顶之灾，旗下的美国分公司MGRM陷入远期合同和对冲衍生工具共同制造的泥淖，复杂的金融衍生品、短短四五个月的时间，使MG公司这个曾经的巨人损失了10亿美元，多年生产销售、增长的成果化为乌有。 起源 1993年夏季，MG集团的美国子公司MGRM为了发展长期性的、有利可图的客户关系，和多个客户（也称交易对手）签订了石油远期合同，根据这些合同，MG在未来10年以固定价格向客户提供约1.6亿桶的石油产品。规定的固定价格在签订远期合同的时候确定，各个客户略有不同，一般比谈判时的即期价格（Spot Price-- 当前市场价格，即期交易结算通常在两个交易日内发生）高3-5美元/桶（是MG公司的加价）。无论合约期限长短，MG的加价都是相同的。合同里还包含了一个期权条款，如果纽约商品交易所（NYMEX）上一月的原油期货价格高于MGRM合同的价格，则合同的买方可以提早结束合同，而MGRM将付给买方相当于上述两个价格之差的一半乘以未履行合约总数的金额。这一期权对于处于财务危机中的，或者不再需要石油的企业来说很具有吸引力。在有一部分合同中，MGRM还规定当前一月的期货价格超过某一特定价位时，合同将自动中止。合同上的石油价格由当时的12个月期货价格加上每加仑5%-10%（约2.1-4.2美元一桶）的利润。 MG的固定价格远期合同使之暴露在能源价格上涨的风险中。如果未来能源价格上涨，MG公司必须以低于即期价格（合同价格低于即期价格）的金额向客户供应石油，从而亏损；如果价格上涨到足够高的水平，并保持高位运行，MG将面临重大亏损。 如果未来石油价格下跌，MG公司就会盈利，但这是经济行为，不是赌场。为了规避油价剧烈波动带来的风险，MGRM理论上应该另外买入一个10年期的石油远期合约。但市场上并没有如此长期的远期合约存在，所以MGRM通过买进大量的短期原油期货，并在到期时扣除提供给客户的数量后，将合约展期到下一期来解决这一问题。MG采取的是用短期石油期货合约和OTC1互换的短期堆叠式对冲策略。MG买入了期货多头头寸（预计远期价格上涨先买入），和交易商—比如银 ----------------------------------------------------------------------- 1 OTC--场外市场金融衍生产品，是指在交易所以外交易的金融衍生产品，通常由交易双方根据各自需要协商完成。 行达成了OTC互换合约，可按固定价格付款，同时按浮动能源价格收款。 市场 1993年夏，石油价格较低，并且还在下跌。MG的客户—洛克菲勒公司、商业运输实业公司等零售汽油供应商、制造企业，都希望能将未来能源的价格锁定在一个较低的水平上。 策略 MG采取的对冲策略特点： 短期。持有的衍生工具头寸集中于短期期货和互换合约，鉴于短期期货的特点，它们必须不断展期以保持头寸。短期期货和互换合约最多都是在即日起几个月内到期。MG必 须定时将合约展期，以保持头寸。MGRM之所以用临近交割月份的短期期货合约来冲抵全部现货风险，而不是将头寸分布在不同的，到期日较长的合约上也是因为前面提到的合同中的期权是与NYMEX的前一月合约挂钩的。 对冲比率一比一。在将衍生工具头寸展期的同时，要按当月向客户交付的产品量逐月递减，保持一比一的对冲比率。 该策略的风险： 和MG的石油远期合同相反，对冲组合的风险是石油价格下跌。在现货升水2市场下，这种堆叠展期式策略可以带来利润，但在期货升水市场下，该策略将导致亏损。在现货升水市场中，持续将短期头寸展期的策略可以产生展期收益3，因为近期交割的石油价格高于远期交割的使用价格。但在期货升水市场中，MG将会展期亏损：被迫以高价买入远月期货，该价格高于它在这些合约临近到期时的售价。因此，MG的对冲策略能否成功，主要取决于未来是期货升水还是现货升水。 另一种备选策略： 实物储存。实际上MG公司没有采取这个策略。 MG可以购买和储存满足其远期合同所需的实物石油，从而锁定自己的价格，以实物来对冲远期合约风险。但是，实物储存也需要成本，包括 ---------------------------------------------------------------------------------------------------- 2现货升水：backwardation，远期价格低于即期价格。期货升水是指即期价格低于远期价格。 3展期收益：在期货合约临近到期时，为保证手中持有合约，需出售原有合约后买入新合约，这时会获取一个价差，这个价差就称为展期收益。如果价差为负数，即为展期亏损。所有展期操作的计算都使用3日规则：在距最后交易日的