新三板三种公开发行定价模式该如何选择.docxVIP

目录 新三板提供多元发行定价机制是重大创新 4 认识三种定价方式：直接定价、竞价和询价 [1] 5 三种方式各有利弊，需权衡发行成本和定价效率 6 固定价格发行：发行费用最低，但定价效率不足 6 竞价发行：最公开透明，但群体非理性和集体博弈会扭曲定价 7 询价发行：定价公允，发行成功率高，但成本也高 9 历史借鉴：市场各有差异，询价渐成主流 11 询价渐成主流，与定价效率、博弈和美国输出有关 11 日本股票市场的定价——从固定到竞价到询价 14 香港股票市场的定价——从固定到混合 15 台湾柜买市场定价——监管推动竞价拍卖成主流 15 公开发行定价机制是资本市场环境和监管部门两者合力的结果 17 三种定价方式如何抉择？ 17 新三板公发特点：规模小，投资人少，承销商不成熟 17 券商的机遇与挑战：定价能力成为核心，承销重要性大大上升 18 大市值明星项目用询价，竞价机制在早期有特有优势 19 参考文献 20 图表目录 图 1：固定价格机制的优缺点 6 图 2：竞价发行的优缺点 7 图 3：询价定价机制的优缺点 9 图 4：香港创业板发行成本高 10 图 5：日本资本市场结构示意图 14 图 6：香港资本市场结构示意图 15 图 7：台湾资本市场结构示意图 16 表 1：IPO 参与方的目标与诉求 4 表 2：三种定价方式的特点 5 表 3：三种定价方式的优缺点比较 6 表 4：世界各国 IPO 定价方式 12 新三板提供多元发行定价机制是重大创新 定价是资本市场的核心功能，相比于二级市场可以通过充分交易获得企业的公允估值，IPO 定价机制需要在信息不对称的情况下，平衡发行人、承销商、投资者、监管机构等多方的利益（见表 1）。公平、合理的 IPO 定价机制有助于资本市场健康发展，充分发挥资本市场优化资源配置的功能。因此，各个市场对于 IPO 定价机制都给予了高度重视。 主要参与方 IPO 的目标与诉求 主要参与方 IPO 的目标与诉求 发行人 募集资金尽可能多，发行价格尽可能高，发行成本（发行时间、合规成本、中介费等）尽可能低，上市后股价稳定，流动性良好。 投资者 以合理价格购买具有良好成长前景的股票。 收入主要为保荐费与承销费，需要平衡发行人和投资者的利益。在成功发行的基础上获得较高的发行价，但 主承销商 又要维护自身信誉和与机构投资者的关系，在长期多次博弈的框架下，为了防止上市后即下跌，会压制发行价过高。 监管部门 提高资源配置效率，公平分配新股，维护资本市场长期健康发展 资料来源：姜树广《IPO：本源、核心问题与中国的道路抉择》，申万宏源研究 2019 年 11 月 8 日，股转系统发布业务规则征求意见稿，其中《公开发行规则》对新三板的公开发行定价做出了如下规定： 第二十九条：发行人和主承销商可以自主协商选择直接定价、竞价或询价方式确定发行价格； 第四十七条：采取直接定价方式发行的，发行人应当及时披露公开发行说明书（含价格）、发行公告、网上路演公告、发行结果公告等文件； 第四十八条 采取竞价方式发行的，发行人应当及时披露公开发行意向书、竞价发行公告、投资价值研究报告、网上路演公告、发行结果公告等文件； 第四十九条 采取询价方式发行的，发行人应当及时披露公开发行意向书、询价公告、发行公告、网上路演公告、发行结果公告等文件。 由此可见，新三板对于公开发行的定价做出了重大的创新突破，不同于 A 股的网下累计投标+网上固定定价（即：网下询价+网上直接定价）策略，新三板允许以竞价的方式进行发行。并且，《公开发行规则》也没有严格规定要采用混合方式进行公开发行，只采用其中一种方式发行也是可能的，这与 A 股单一的混合发行定价机制产生了重大的差异。 本文主要阐述三种公开发行定价方式的优缺点，为发行人、承销商找到合适的发行方法，为投资人了解各种发行方式下定价的特点提供依据，也为管理层后续进行业务规则细则完善提供参考。 认识三种定价方式：直接定价、竞价和询价 [1] IPO 定价机制分为三种基本类型：直接定价（Fixed Price，也叫固定价格定价）、竞价（Auctions，也叫拍卖定价）以及询价（Book-building，也叫累计投标）1。主 要区别在于：1）承销商如何收集投资者对新股需求的量、价信息？2）发行人和承销商是否拥有最终定价权？3）承销商是否拥有新股的差别分配权？ 类别 细分类型 投资人意向信息收集 定价规则 分配规则表 2：三种定价方式的特点 类别 细分类型 投资人意向信息收集 定价规则 分配规则 直接定价发行 尽力推销 收集，但信息不完全，无 承销商确定 i.承销商自主分配 （固定价格） 公开发售 约束力 ii.抽签或平均分配 竞价发