广发宏观：全球经济对出口的影响，测算及历史比较-20200322-广发证券.pdf

[Table_Page] 宏观经济|专题报告 2020 年3 月22 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 全球经济对出口的影响：测算及历史比较 [Tabl 分析师： 郭磊 分析师： 贺骁束 e_Author] SAC 执证号：S0260516070002 SAC 执证号：S0260517030003 SFC CE.no: BNY419 021 021 guolei@ hexiaoshu@ 请注意，贺骁束并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要：  海外疫情仍在左侧，未来不确定性仍比较明显，全球经济增大概率承压。截止北京时间 3 月20 日，全球（除 中国大陆）新冠疫情新增确诊24247 例，累计确诊234073 例。累计确认病例排名前五的国家包括：意大利、 西班牙、伊朗、美国、德国。多数国家新增确诊仍在加速中。考虑到海外疫情出现偏晚，防控举措升温时间不 一，短期内仍难言整体拐点，甚至有可能向其他国家进一步扩散风险。 从中国 1-2 月经济数据看，疫情和相关防控措施的升温对于经济影响明显。这一情形对于海外亦同样道理。全 球经济增速较去年底预测大幅走低已是大概率，走向一轮全球经济衰退的风险亦不能排除。从各国密集出台的 逆周期政策看，相关国家也对此都有明确预期。在近期海外报告《物极必反：从美元重回 100 说起》中，我们 指出，金融资产调整后还需警惕整体债务危机。  全球经济决定中国外需，出口产业链压力是一个值得重视的问题。从全球产业链分工的视角来看，若将全球实 体产业链划分为最终消费国-制造业中心国-原材料出口国，以欧美为代表的最终消费国通过私人部门以及政府支 出拉动新兴市场的总需求扩张，因此发达国家贸易逆差以及政府赤字实际上是中国等新兴市场获取美元（顺差）， 进一步形成国内经济扩张的重要途径。对中国经济来说，外需系和基建地产系辐射的产业链基本涵盖到经济绝 大部分行业。这意味着对中国而言，出口和固定资产投资不能同时承压，否则会导致经济下行压力明显加大， 历史上多个阶段均证明这一点（见我们去年底年度报告《回归均衡》）。2019 年经济承压，就是因为出口增速 下降至0 增长附近，同时固定资产投资降至只有5.4%。2020 年地产投资中枢回落，固定资产投资压力较大， 若外需环境进一步变差，将会带来较为显著的需求缺口。所以出口产业链压力是一个值得重视的问题。  我们根据全球GDP 与中国出口的经验关系，采用多项式插值与线性回归两种模型，在不同的全球GDP 增长假 设下对出口所受的冲击做出估算。我们采用多项式插值与线性回归两种方法，根据 1996~2019 年全球GDP 增 速进一步对国内出口做回归测算，结果显示：一元线性、二阶多项式与五阶多项式拟合优度分别为0.603、0.714、 0.700，二阶多项式拟合结果相对较优。我们测算显示： 考虑到2019 年全球GDP 增速为3.6