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经济市场化与我国企业融资方式选择 内容摘要：社会主义市场经济体制在我国的建立和完善，为我国企业带来了崭 新的发展机遇，也产生了一些亟待解决的新问题。其中，如何建立有效的企业 新型融资体制，直接关系到我国国有企业能否走出困境，实现资本重组与资本 结构优化，从而促进现代企业制度的建立。本文拟从我国体制改革的国情出 发，把融资市场化的目标同解决国有企业和银行的问题结合在一起，并通过不 同融资方式间的比较分析，努力探讨适合我国企业发展的融资渠道的选择。 （一） 在市场经济条件下，企业要维持正常的生产经营并求得发展，需要不断地筹集 到资金。从企业资金来源的构成来看，企业成长的资金主要来源于两方面：内 部资金积累和外部资金投入。内部资金是指企业留利和折旧资金，由于现阶段 我国企业的留利水平低，企业发展主要依靠外部资金，而外部资金需要从金融 市场上筹集，其中短期资本通过货币市场筹集，长期资本则通过资本市场筹 集，按照资金是否在供求双方调剂，可以把长期资金的筹集方式划分为两种方 式，即直接融资和间接融资。所谓直接融资，是指不通过金融中介机构，由资 金供求双方直接协商进行的资金融通。通过商业信用、企业发行股票和债券方 式进行的融资均属于直接融资。间接融资则是由企业通过银行和其他金融中介 机构间接地向资本的最初所有者筹资，它的基本形式是银行或非银行金融机构 从零散储户或其他委托人那里收集来的资本以贷款、购买企业股票或其他形式 向企业融资。 直接融资和间接融资两种方式的优劣如何，长期以来在理论界一直存在分歧。 有的学者认为银行的信贷范围比较广泛，使得融资具有相对集中性，从而可以 调节资金的供求与运转，开发多种金融商品与融资渠道，使融资成本相对降 低、金融风险减小。同时，由于金融机构掌握融资的主动权，能对企业构成信 贷约束，有利于信贷资金的合理流向与配置。因此他们得出结论认为间接融资 具有相对优势。而有的学者从发展中国家的国情出发，认为在发展中国家，银 行对企业的低息贷款往往以银行亏损为代价，使企业的融资成本较淡薄，企业 对资金的不合理占用上升，银行呆帐、坏帐大量增加，由此来看间接融资的成 本从总体上并不比直接融资低。其次，银行对企业的信贷约束，在发达国家里 是“硬约束”，然而在发展中国家，政府经常干预银行信贷计划，使银行信贷 约束趋于“软化”，容易产生拖欠贷款现象，使银行信贷资金不能有效运转， 从而加大了金融体系的系统风险。由此他们认为，间接金融优势论只适用于发 达国家，而在发展中国家，直接融资方式则具有相对优势。 从实践中看，各国在融资方式安排上都是二者并举的。不过，不同国家往往由 于历史传统和发展阶段的不同而各有侧重。美国和英国等老牌市场经济国家由 于拥有发达的资本市场，资源配置接近完全竞争，往往形成以资本体系为基础 的直接融资方式为主的模式。而在日本、韩国等亚洲国家，产业发展受政府指 导性计划干预，金融与产业间建立起政府参与的风险共担机制，银行在企业参 股，积极参与企业经营，银企之间是一种生死攸关的链条式传递关系。这样其 融资模式只能是以信用体系为基础的间接融资，非金融企业很少有机会利用资 本市场来筹资，只能转向通过商业银行这种信用中介。因此，直到本世纪70年 代，英美等国通过企业债券和股权进行的直接融资约占企业外部融资的 55.60%，通过银行中介的间接融资占40--—50%，而日本等亚洲国家则相反， 日本的间接融资在外部融资中所占的比重约为80—95%，直接融资只占15— 20%。70年代以后，情况才发生了缓慢的反向变化：英美企业增加了间接融资 比重，日本企业则增加了直接融资的比重。 （二） 改革至今，我国在从计划经济体制向市场经济体制过渡的历史条件下，在市场 机制逐步完善的过程中，企业融资方式也在不断发生变化。在传统的计划经济 体制下，国家财政代表政府直接注资主导国民经济运行，并通过各种指令性计 划和行政手段牢牢控制着社会资金的配置和流向，金融的市场化性质被否定， 完全成了计划经济的附庸工具，这时，根本谈不上企业自主地选择市场化融资 方式。 随着体制改革的进一步深化，国民经济的流程和运行结构发生了重大的变化， 主要表现在：（1）国民收入分配格局中，国家财政参加国民收入分配的比重从 1978年的30.9%下降到1997年11.5%，从生产建设型财政逐步转变为举债和吃 饭型财政，而同时国民收入分配向企业和个人倾斜的趋势不断加强，导致财政 配置资源的能力下降。（见表1） （2）在金融与企业的关系中