药石科技-投资价值分析报告：创新为母核，分子砌块驱动，新药发现平台.pdfVIP

创新为母核，分子砌块驱动的新药发现平台 药石科技（300725）投资价值分析报告 ｜2020.8.3 中信证券研究部 核心观点 我们认为公司分子砌块项目由发现阶段从前往后衍生，商业化订单逐渐增多，未来 3-5 年有望迎来业绩快速增长；另一方面则以创新型分子砌块库为核心，通过合作 等模式深度参与和分享新药价值，带来更大的中长期空间。根据绝对估值及相对估 值结果，我们预计公司未来一年的合理目标市值为212.39 亿，目标价为 146.69 元 （对应2020 年 PE 为 105 倍），首次覆盖给予“增持”评级。 ▍公司概况：药石科技是药物研发领域全球领先的创新型化学产品和服务供应商，在 分子砌块领域深耕多年，主要从事药物分子砌块的设计、合成和销售，关键中间体 的工艺开发、中试、商业化生产和销售等。2015-2019 年公司营业收入复合增速为 48.54% ；归母净利润复合增速为 66.04%。公司分子砌块产品具有创新性并具有自 主知识产权，可销售给多个客户，具有较高附加值，2019 年公司毛利率为51.59%， 人均营收101.57 万元/人，远高于行业平均的42.54%和58.60 万元/人。 ▍分子砌块贯穿新药研发产业链，市场空间广阔。①药物研发具有成本高、周期长、 风险大等特点。②随着大型制药公司转变研发策略及新兴生物技术企业和小型制药 公司快速成长，研发外包需求增加。③全球新药研发蓬勃发展。根据EvaluatePhar ma 与Pharmaprojects 统计，2019 年全球医药研发投入达到1789 亿美元，在研管 线数量达到16181 个。④药物分子砌块库可以快速地发现化合物的结构与活性关系， 解决目前药物分子药代、毒理和有效性的问题， 提高药物研发的效率和成功率。 ⑤通过两种方法对行业空间进行测算，第一种方法考虑GMP 和非GMP 起始物料、 中间体或原料药 （即整体原材料采购），计算得2019 年全球分子砌块市场空间为3 40 亿美元；第二种方法仅考虑非GMP 药物分子砌块作为起始物料的市场，计算得 2019 年全球分子砌块市场空间为112 亿元，公司营业规模仍有较高的提升空间。 ▍公司以创新型分子砌块库为核心，具有多种变现可能。一是CDMO，分子砌块/中间 体供应贯穿药物研发产业链并延伸至API 和制剂。①随着公司早期项目数量不断增 加并向商业化推进，分子砌块使用量会迅速提升，订单额有望实现爆发式增长。2018 年公司获Loxo 公司1.51 亿元订单导致公司当年营业收入同比增长75%。②公司通 过子公司山东药石和参股公司浙江晖石的生产平台开展中试和商业化规模生产，加 强制造能力。二是创新药研发合作和服务，基于开放式研发模式，通过自主研发、利 益风险共享型合作和外包科研服务等多种灵活模式，为全球的生物医药公司提供创 新药（先导化合物/临床前候选物）研发合作和服务，预计公司未来每年新药研发合