对赌协议及经典案例解析.pdfVIP

.. 对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism ，VAM) ，最 初被翻译为“对赌协议”，或因符合国有文化很形象，一直沿用至 今。但其直译意思是“估值调整机制”却更能体现其本质含义，所 以我们日常听到的对赌协议，所涉及问题其实和赌博无关。实际 上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保 护投资人利益。在国外投行对国企业的投资中，对赌协议已经应 用。 对赌协议就是收购方 （包括投资方）与出让方 （包括融资方） 在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行一 种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果 约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实 际上就是期权的一种形式。 对赌协议最初由国外引进，摩根士丹利等机构投资蒙牛，是 对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 “对赌协议”也为本土投资机构所使用。2007年11月，东方富海 等机构投资 8000 万元于某太阳能公司，其中 5000 万元以增资 方式进入公司股本，另外3000万元以委托银行贷款的方式借给 企业，增资的资金直接换取企业股权，委托银行贷款的资金作为 “业绩对赌”的筹码。协议约定，如果该企业完成 2007、2008 年 预期目标，则3000万元的委托银行贷款无须归还投资人，且投 资人在该企业中股权比例不变，从而令企业的估值得到提升。 Word资料. .. 2007 年，该公司超过预计业绩目标将近 20%，并于2008 年 10 月提前完成年度业绩目标，对赌实现双赢。 经典案例之一： 融资方：蒙牛乳业 投资方：摩根士丹利等三家国际投资机构 签订时间：2003 主要容：2003至2006年，如果蒙牛业绩的复合增长率低于50％， 以牛根生为首的蒙牛管理层要向外资方赔偿 7800 万股蒙牛股 票，或以等值现金代价支付；反之，外方将对蒙牛股票赠予以牛 根生为首的蒙牛管理团队 目前状况：已完成，蒙牛高管获得了价值数十亿元股票 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本 100万元。后更名为“蒙牛乳业股份有限公司” （以下简称“蒙牛乳 业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业 公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。 2002 年 6 月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼 公司。2002 年 9 月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册 成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员 Word资料. .. 注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼 群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛 里求斯公司。同年 10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认 股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元）， 取得该公司 90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯 最终换取了大陆蒙牛乳业 66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资 企业。 2003 年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国证 券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为 0.74 港元／ 股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资 3523 万美元，折合人民 币2.9 亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这 种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳 业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之， 则成为废纸一。 为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管 理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～ 2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司 管理层将输给摩根士丹利约 6000 万～7000 万股的上市公司股 份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的 相应股份奖励给蒙牛管理层。 Word资料. .. 2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。摩根士丹利等机构“可 换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格