高和招商—金茂凯晨商业地产证券化（CMBS）模式.pdf

案例库 中国证券业协会培训中心版权所有 第一届证券行业案例大赛 参赛案例 2016 年 9 月 许余洁 曹枞、陈诣辉 1 高和招商-金茂凯晨商业地产证券化（CMBS ）模式 引言 2016年8月24 日，“高和招商-金茂凯晨专项资产管理计划”发行成功，成为我国市场发行首单 符合国际标准的商业物业按揭支持证券（CMBS ）产品。本期资产支持证券分为优先级资产支持 证券和次级资产支持证券，并以基础资产所产生的现金流作为直接还款来源，发行规模高达40 亿元，但3年期优先级成本仅为3.3%，创造了资产证券化产品最低发行成本的记录。 本案例以高和招商-金茂凯晨资产支持专项计划作为研究对象，结合我国商业地产行业特征 和融资手段单一的现状，借鉴美国CMBS市场经验，分析本案例呈现的主要特征和核心优势。对 我国资产证券化市场中存在的资金混同风险、持续运营风险以及信用评级细分度不够等问题，也 相应地作出了简要分析。最后，针对当前市场发展初期特征与现状，尝试性地结合一篮子标的债 务CDS产品探讨产品创新，我们认为这种模式有可能在未来CMBS中的交易结构设计中发挥分散 风险、增强信用、提升效率的作用。 案例概要 参与机构与交易结构 高和招商-金茂凯晨资产支持专项计划（以下简称“本专项计划”）资产支持证券（以下简 称“本次资产支持证券”）是以凯晨世贸中心租金收入产生的现金流作为第一还款来源，以优先 /次级分层机制，金茂投资管理（上海）有限公司（以下简称“上海金茂”）及中国金茂控股集 团有限公司（以下简称“中国金茂”）对基础资产中信托贷款提供综合信用增级保障并以凯晨世 贸中心部分物业为信托贷款提供抵押担保的产品，由北京方正富邦创融资产管理有限公司作为计 划管理人发行。 首先原始权益人上海金茂将40.01亿元货币资金委托给方正东亚设立方正东亚·北京凯晨置 业贷款单一资金信托，从而拥有方正东亚·北京凯晨置业贷款单一资金信托的信托受益权。方正 1 本案例根据企业调研和公开发表资料编写。案例仅作为教学和研究资料使用，不代表对本案例所含相关 内容的认可，不作为原始数据的来源，亦不暗示某种管理方法或策略一定有效或一定无效。 1 案例库 中国证券业协会培训中心版权所有 东亚向凯晨置业发放信托贷款，该信托贷款的贷款总额为40.01亿元，信托贷款在专项计划基准 日后的持续期间为216个月，按年支付利息，存续期间每年归还本金5,000万元。 上海金茂根据与计划管理人的约定，在专项计划设立日向专项计划转让基础资产，并获得相 应对价。计划管理人根据将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产。交易完成后，专项计 划承接原始权益人与方正东亚的信托关系，成为信托受益人对方正东亚·北京凯晨置业贷款单一 资金信托享有的信托受益权。 本专项计划由计划管理人以基础资产形成的属于专项计划的全部资产和收益，按约定向本期 资产支持证券持有人还本付息。上海金茂和中国金茂作为保证人1和2为借款人信托贷款本息偿 付提供连带责任保证担保。并由北京高和金茂企业管理有限公司开展基础资产管理服务业务，包 括：业务受理、业务准入、风险审查、业务授权、合同签订、日常管理服务提供、特殊资产服务 管理和事后事项。本专项计划最终还款来源为凯晨世贸中心在未来产生的租金收入 ，凯晨世贸 中心租金收入对优先级资产支持证券利息的偿付及本专项计划存续期间（除到期日）本金的偿还 具有重要作用（高和招商-金茂凯晨资产支持专项计划主要参与者参见附表1，交易结构图参见附 表2 ）。 本专项计划概要 本期资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级资产支持证券，并以基础资产所产生的现 金流作为直接还款来源，以借款人拥有的凯晨世贸中心租金收入、到期时凯晨置业新发行的资产 支持证券的本金或保证人的自有资金作为实际还款来源，以优先/次级分层机制、资产抵押以及 上海金茂、中国金茂控股集团