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还是把注意力放在资产负债表的左边吧 ——资本运作和企业并购能给股东创造价值吗？ 从上个世纪末，中国大陆企业界出现一个新名词——资本运作,它一下子成为非常时髦 的概念，甚至同新经济热潮的互联网等量齐名。今天，互联网热潮已退烧了，然而资本运作 的概念依然盛行, 特别是在上市公司中，资本运作好像已成为一些上市公司的主要经营活 动。 什么是资本运作？ 我曾同多位中国企业家和管理学者讨论过这个概念，可是每个人的定义都不完全一样； 仔细浏览 google 上一百四十多万条有关“资本运作”的搜索，其中的定义也是五花八门。 然而，有一点是所有约定俗成使用这个概念的人都同意的——资本运作不是生产制造、库存 管理、产品营销、市场开拓、品牌创建等等这些传统意义上的企业经营活动，而是着重于企 业资产负债表右边——资本项下的活动，比如上市、融资、企业兼并、债务重组和MBO 等 等。说白了，资本运作就是利用资本市场，通过买卖企业和资产而赚钱的经营活动。 说实话，这个概念是中国大陆企业界的创造，西方没有这个概念。如果一定要在西方的 概念中找个最接近的，应该是兼并与收购了。然而，资本运作的概念在外延和内含上比并购 要宽，因为资本运作除了包括企业并购和整合外，还包括通过上市融资（注：上市融资其实 也是零卖企业股权）和出售企业以及资产从而盈利的活动。 尽管资本运作的概念比企业并购宽，企业并购其实是资本运作的核心和基础，因为手里 没有企业怎么能卖呢？你不可能卖完了自己创业的企业就关门吧？要想不断的资本运作，就 必须不断地收购和兼并。另外，企业并购的概念在中文语境中，与英文的 Merger and Acquisition 也并不完全一样，中文企业并购不仅仅是指提高企业效率的手段，往往还同上 市、融资和套现等目的连在一起。所以，很多的中国企业家经常把资本运作和企业并购这两 件事连在一起。为了叙述方便，我在本文也把这两个概念平行使用。 西方同行显得“不思进取” 相对于中国企业家的资本运作，西方同行则显得有些不思进取。他们为什么没有创造出 资本运作这种靠买卖企业赚钱的“大生意”概念？ 因为在成熟的市场经济中，靠买卖企业是不能赚钱的，赚钱必须靠企业效率的提升。企 业效率的提升只能来源于两个方面——优秀的经营管理与先进的技术，上市融资、并购和重 组这些侧重资产负债表右边的活动，只不过是实现优秀的经营管理和获取先进技术的条件和 手段，而获取这些条件和手段的过程本身是不能提升企业效率的。这就如同要提高挖土的效 率，先要做一把铁锹的道理一样：铁锹制作的过程本身不能带来挖土效率的提高，挖土效率 的提高，必须等到铁锹做好和被使用者掌握自如以后。可是，这期间会有无数种变化：或者 铁锹制作坏了，或者成本过高，或者使用起来还不如手挖得快。如果一个人制造铁锹的效率 高，他就不用挖土了，他就会变成一个专业的铁锹制造者（下文提到的投资银行家）。 有人可能说：“不对呀，西方很多老板也是通过企业已上市，一下子赚了很多钱的？” 不对！那只是表象。他们上市赚的钱其实是产生于他们企业的高效率，他们只不过把企 业一部分的高效率赚钱能力卖给新的投资者，而企业这种高效率的赚钱能力不是来通过上市 而取得的，而是来源于日积月累的卓越管理和技术进步。如果不上市，这些高效率企业的股 东们也会一天天地赚钱，而那些低效率的企业，就是天天上市，它们的股东也不会赚到钱! 另外，任何一个成熟的市场经济都有一个相伴而生，高效运作的资本市场，其中必有一 批专门从事企业买卖的人——投资银行家。但是，这些专门向企业提供IPO、MBO 、LBO 、 财务重组、业务合并等等这些眼花缭乱的融资和并购建议的投资银行家们，只不过是买卖企 业的掮客，而不是企业买卖的当事人，所以他们的主要收入只能是佣金。 买卖企业不应该是企业界的主要活动 因此说，成熟资本主义经济即使有专门从事企业买卖的人，也只不过是局限在一小部分 投资银行家的身上，而不是企业界的主要活动。即使是最为人们津津乐道的，兼并与收购最 频繁的GE 公司，主要业务仍是以工业生产和金融服务为主，他们在全球雇用了25 万人， 每天在生产从飞机发动机到核磁共振等一系列先进的工业产品，和在40 多个国家和地区提 供全方位的个人和机构金融理财服务。 可能有人会说：“GE 不正是一个不断靠跨行业并购优化资产组合，从而使股东价值持 续增值的成功资本运作的典范吗？” 错！请仔细看一看韦尔奇的