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法人配售提高了法人配售提高了IPOIPO定价效率定价效率??
报告人报告人:曾庆生曾庆生
报告框架报告框架
• 1、研究问题研究问题
• 2、IPO折价的理论解释
• 3、制度背景
•• 44 、国内相关文献国内相关文献
• 5、研究设计
• 6、实证检验实证检验
• 7、结论解释
• 8、研究局限
11、研究问题研究问题
• 我国基于累计订单询价的法人配售能否
降低降低IPOIPO折价折价,提高提高IPOIPO定价效率定价效率??
22 、IPOIPO折价的理论解释折价的理论解释
• 基于信息不对称的理论
–– 发行人与投资者的信息不对称发行人与投资者的信息不对称、投资者与投资者与
投资者的信息不对称是IPO折价的主要原因。
• 基于信息对称的理论基于信息对称的理论
– IPO折价并不是信息不对称所致,在信息对
称的情况下也可能因其他因素导致折价。
例如,IPO折价可以降低发行人被外部投资
者诉讼的风险,减轻法律责任。
尽管信息不对称不能解释尽管信息不对称不能解释IPOIPO折价的全折价的全
部,但仍被认为是IPO折价的主要因素。
22 、IPOIPO折价的理论解释折价的理论解释 ((续续))
• 信息不对理论
– 投资者与发行人投资者与发行人 ((投资银行投资银行))之间之间
真实需求信息
潜在 发行人
投资者 公司价值信箱 投资银行投资银行
– 不同投资者之间
• 机构投资者 (informed investors )Vs 中小投资者
((uninformeduninformed investorsinvestors ))::关于公司价值的信息不对称关于公司价值的信息不对称
22 、IPOIPO折价的理论解释折价的理论解释 ((续续))
• 发售机制与信息发售机制与信息传递
– 固定价格固定价格 ((Fixed ppricing)g)
• 在信息收集前定价,投资银行可能对股票具有
分配权,也可能没有。
– 累计订单询价(bookbuilding)
•• 信息收集信息收集 ((即累计订单询价即累计订单询价))后定价后定价,,投资银投资银
行具有股票分配权。
– 拍卖拍卖 ((auctionauction ))
• 介于前两者之间,信息收集后定价,但投资银
行对股票没有分配权行对股票没有分配权。。
22 、IPOIPO折价的理论解释折价的理论解释 ((续续))
累计订单询价制:提高定价效率
– 投资银行通过股票分配权的使用投资银行通过股票分配权的使用,,可以收集到可以收集到
股票价值及需求的真实信息,从而更准确定价,
降低IPO折价。
• Francesca 和David (2000)研究发现,投资银行为提供信
息(比如报出申购价格上限)的投资者回馈了更多的股
票,并且经常参与的投资者可以获得优惠的股票配售,
特别是特别是股票被高倍超额票被高倍超额认购时购时 。
– 赋予投资银行一个发现IPO股票均衡价格的重
要职能要职能 。
• 各国的经验证据表明,采用固定定价机制的国家IPO折价
程度明显高于采用累计订单询价机制的国家(Ritter,1998 ;
RiRitter andd RRyddqviist,)。
33、制度背景制度背景
• 除个别例外除个别例外,IPOO公司均由国有企业改制而成公司均由国
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