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外汇干预与汇率市场预期 ——关于日元/美元的研究 一、核心思想  通过对有关日本央行外汇干预的市场报 告与官方数据以及期权市场价格的研 究，作者发现在1993-2003年之间，日本 央行外汇干预对日元/美元汇率水平及波 动率的市场预期没有统计上显著的影 响。 二、四大突破  1. 不仅关注汇率水平的平均水平与方 差，还研究了预期汇率水平的整体分布 （由期权价格推导得出）  2. 有关外汇干预的数据来源有二：一是 日本央行最近公布的实际外汇干预的官 方数据；另一个是路透社提供的市场参 与者意识到的央行干预行为 二、四大突破  3. 为了防止外汇干预发生的同时，其他宏观经 济变量也发生变动从而也会对预期汇率产生影 响，于是把这些变量也引入模型作为解释变 量，从而便于单独分析外汇干预对预期汇率的 影响。  4. 考虑了外汇干预与汇率市场预期的双向因果 关系，先考察了央行的反应函数，即未来汇率 市场预期的变动如何影响到央行外汇干预发生 的可能性，接着再考虑外汇干预如何影响未来 汇率市场预期的分布。 三、实证结果  （一）反应函数  日元较强的1993-1996年，日本央行干预 一般在汇率水平偏离隐含目标汇率水平 时发生；  日元较弱的1997-2003年，日本央行干预 一般在汇率市场预期不确定性增强时发 生；  美联储一直与日本央行保持协同。 三、实证结果  （二）干预效果  在1993.9到2003.4整个样本空间，央行 外汇干预对日元/美元汇率水平及波动率 的市场预期的影响在统计上不显著，也 不会导致市场不确定性的增加。 三、实证结果  （三）影响不显著原因分析  1. 没有公开声明干预所要达到的目标  2.与当前财政货币政策不一致 四、本文结构  一．文献综述  二．数据选取及处理  三. 外汇干预与汇率市场预期关系的实证分析  1.简单图形描述及其缺陷  ２．旨在解决外汇干预与汇率市场预期的双向决定问 题的模型重构（寻找工具变量）  ３. 实证分析之反应函数  ４. 实证分析之干预效果  四、结论 一、文献综述 （一）早期研究——外汇干预对汇率水平的影响 及影响的渠道 肯定干预效果的： 1.Dominguez and Frankel (1993) 研究有关外汇干预的市场报告和官方数据（日 数据和周数据），发现1984-1990年间干预对 日元／美元和马克／美元汇率水平有显著影 响，干预是公开声明的，且各央行协同干预时 效尤为显著。 （一）早期研究 ——外汇干预对汇率水平的影响及影响的渠道 ２．Catte et al (1994) 运用事件研究方法，发现1985-1991年 间干预（尤其是协同干预）对汇率水平 影响显著 3. Fatum(2000) 运用非参数估计方法，研究发现广场协 议之后的几个月内，美联储与德国央行 的干预是有效的（尤其是协同干预） （一）早期研究 ——外汇干预对汇率水平的影响及影响的渠道 否定干预效果的： 1. Humpage(1988) 外汇市场干预不能影响美元汇率水平 2. Baille and Osterberg(1997) 在1985.8-1990.3年间，美联储的干预并 没有影响马克／美元或日元／美元汇率 水平。 （二）近期研究——干预对汇 率实际波动性的影响 1. Connolly and Taylor(1994) 运用GARCH模型描述日元/美元波动性，用市场数据描 述日本央行干预行为，研究发现，1997-1999年间，日 本央行的干预带来了日元/美元汇率实际波动性的增 强。 2. Dominguez(1993) 外汇干预对汇率波动性的影响取决于干预的方式，通 过研究1985-1991年间外汇干预的日数据与周数据，发 现公开声明的干预降低汇率波动性，未预期到的干预 增加汇率波动性 3. Dominguez(2