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股权激励对上市公司的影响及其投资策略 内容提要 该报告在理论分析的基础上， 大量采用实证研究方法， 探讨了我 国上市公司实施股权激励的环境条件， 分析了股权激励对管理层、 股 东影响的内在机制，研究了实施股权激励对上市公司价值和业绩的影 响，并对上市公司实施股权激励的股价变动情况进行了统计分析， 以 期指导投资者的投资行为。 分析结果显示，股权激励类上市公司的投资机会主要体现在方案 公布之后的短、 中和长期投资。 通过对股权激励类上市公司上涨因素 的定量化分析检验，发现其上涨与公司现有的各项财务指标没有必然 联系，而与公司的市场地位、 行业发展趋势和关联交易之间存在明显 的关系。因此，首先，通过对现有股权激励类上市公司升幅的比较， 发现补涨的投资机会； 其次，对新推出激励方案的上市公司进行分析， 寻找短、中和长期的投资。 报告认为，我国上市公司已基本具备实施股权激励的环境条件， 实施股权激励有利于解决管理层和股东利益一致性问题， 通过价值转 移和价值创造， 持续、有效地促进上市公司价值和业绩的提高， 从而 有效推动上市公司股价的上升， 给投资者以强有力的信心和巨大的投 资机会。 2007 年将有更多的上市公司推出股权激励计划，以调动管 理层的积极性， 通过价值转移和价值创造， 改善企业经营业绩， 提升 公司股权价值，给投资者带来新的投资机会。 目录 一、股权激励对我国上市公司的有效性 1、国内外股权激励有效性的比较 2、股权激励有效性的前提条件 二、我国上市公司股权激励的内在机制 1、股权激励的价值驱动机制 2、股权激励的委托——代理博弈机制 三、股权激励对我国上市公司价值的影响 1、股权激励的价值转移效应 2、股权激励的价值创造效应 四、股权激励对我国上市公司股价的影响 1、股权激励不同阶段对上市公司股价的影响 2、不同的股权激励方式对上市公司股价的影响 五、我国股权激励类上市公司的投资策略 1、股权激励类上市公司投资价值分析 2、股权激励类上市公司投资策略分析 3、股权激励类上市公司投资机会分析 一、股权激励对我国上市公司的有效性 1、国内外股权激励有效性的比较 2006 年1 月4 日中国证监会颁布《上市公司股权激励计划管理 办法》，同年 9 月 30 日，国资委、财政部联合下发《国有控股上市 公司(境内)实施股权激励试行办法》 。上述两个办法的颁布实施， 已经在证券市场产生了明显影响， 已经公布实施股权激励计划的上市 公司如深万科、农产品、中信证券等公司股价大幅上升。 管理层股权激励与企业业绩及公司价值是否存在正的相关性的 问题，国外学者进行了大量的实证分析， Loderer 和 Martin(1997) 以1978 到1988 年美国国内发生购并(除去公用与金融行业)的 867 家企业为样本进行了实证分析， 结果表明管理层持有较大股份并没有 改善企业的业绩。但是大部分的研究都得出了管理层持股影响企业业 绩的结论，如 Mehran ( 1995 )， Morok (1988) ， Meconnell 与 Servaes (1990) ，以及 Hermalin 和 Weisbach(1991) 等等。而且， Morek 等(1988) 利用 1980 年《财富》 500 强企业的横截面数据， 进行的实证分析发现， 企业业绩随管理层股权激励水平的提高先上升 后下降；而 Meconnell 与 Servaes (1990) 则发现两者间是倒 U 型的 关系。总的来说，国外对于管理层股权激励与业绩是否相关的研究结 果一般都是肯定的，这为股权激励理论提供了实证上的支持。 然而与国外研究结果不同的是， 国内一些学者利用我国企业的相 关数据对二者关系的实证检验得出的结论却不一致。 有支持二者不相 关（王怀芳和刘明，2000 ;魏刚,2000），也有认为二者仅仅微弱相关 （刘国亮和王加胜,2000 ） “较低的持股比例不会对经理产生激励作 用，当经理人员的持股达到一定比例后， 持股比例的高低对企业绩效 具有显著的影响” （刘国亮和王加胜000）。而宋兆刚（2006）利用 2004年年报公布的1017个上市公司，重新检验了我国沪、深上市 公司管理层股权激励与公司绩效的关系，得出了与国内已有文献不同 的结论：尽管二者的相关度非常低，但管理层股权激励水平与业绩的 正相关关系在统计上是显著的，说明我国上市公司在管理层股权激励 的环境条件已逐渐形成。 2、股权激励有效性的前提条件 所谓股权激励，即是公司经营者通过一定形式获取公司一部分股 权的长期性激励制度，使经营者能够以股东的身份参与企业决策、分 享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。 股权激 励在西方已经经过了近半个世纪的市场考验，获得了极大的成功它被 誉为企业激励的 金手铐