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13.6 概要与结论 有效市场中证券价格反映信息。 三种形式的市场有效假说： 市场弱有效 证券价格反映历史价格数据。 市场半强有效 证券价格反映所有公开可得的信息。 市场强有效 证券价格反映所有的信息。 关于前两种市场有效形式的证据很多。 Lecture 9 资本成本 基本理论框架 之前关于资本预算的章节集中讨论了现金流的适当规模和时间选择（ the appropriate size and timing of cash flow）。 本章讨论现金流有风险时如何选取适当的折线率。 投资于项目 12.1 股权资本成本 有富余现金 的企业 股东的最终价值 支付现金红利 股东投资于金融资产 由于股东可以将红利重新投资到金融资产上，对于有资本预算的项目的预期回报率应该至少和有相同风险的金融资产的预期收益率相等。 有富余现金的企业可以选择支付红利或作资本投资 股权成本 从企业的角度来看，预期收益就是企业的股权资本成本： 为了估计企业股权资本成本，我们需要三个要素： 无风险利率, RF 市场风险溢价, 企业的beta, Example 假设Stansfield Enterprises(一家PowerPoint presentations的出版商)，它的股票 beta为2.5。 企业完全用股权融资。 假设无风险利率为5％，市场风险溢价是10％。 那么企业扩张应该使用的折现率将是： 例子 (继续) 假设Stansfield Enterprises正在评估以下这些不会互相排斥的项目。每个项目的成本都是$100 ，并且都持续一年。 项目 项目 b 项目下一年的预期现金流 IRR NPV at 30% A 2.5 $150 50% $15.38 B 2.5 $130 30% $0 C 2.5 $110 10% -$15.38 运用SML来估计项目的风险调整折线率 一个全股权融资的企业应该接受IRR超过股权资本成本的项目，反之亦然。 项目 IRR 企业风险 (beta) 5% 好项目 差项目 30% 2.5 A B C 12.2 估计Beta：测量市场风险 市场投资组合- 包括经济中所有资产的投资组合。实践中，经常利用一个被广泛应用的股票市场指数来代表市场，例如标准普尔综合指数（SP Composite）。 Beta – 股票收益对市场投资组合收益的敏感性。 12.2 估计Beta 理论上， beta的计算是很直观的： 难点： Beta可能随时间而变化。 样本量可能不足。 Beta受到财务杠杆和商业风险变化的影响。 解决方法： 上面的第1、2个问题可以通过运用更精巧的统计工具来减轻。 第3个问题可以通过根据商业风险和财务风险作相应调整来减轻。 观察行业可比企业的平均beta的估计。 Beta的稳定性 大部分分析员认为相同行业企业的beta一般可以保持稳定。 这并不是企业的beta不会变化。 生产线的改变 技术的改变 管制解除 财务杠杆的变化 13-* Click here for title 公司理财有效资本市场描述和应用 13.2 有效资本市场的描述 有效资本市场意味着在这个市场上，股票价格充分反映所有可得的信息–也称为有效市场假说 (EMH)。 有效资本市场理论对投资者和企业的启示。 由于信息在资本市场上迅速反应，因此取得已经发布的信息对投资者而言不能得到好处。 当企业出售证券时，可以预期得到公平价格。在有效市场中，企业不能通过愚弄投资者获得超额受益。 想通过公共信息来挑选股票是一种浪费时间的行为。你选购股票所获得的公平收益是基于所选购股票的风险。 有效市场和无效市场中股票价格对新信息的反应 股价 -30 -20 -10 0 +10 +20 +30 信息发布前（-）、信息发布后（+） 有效市场对好消息的反应 对好消息的过度反应，接着反转。 对好消息的滞后反映 有效市场和无效市场中股票价格对新信息的反应 股价 -30 -20 -10 0 +10 +20 +30 信息发布前（-）、信息发布后（+） 有效市场对坏消息的反应 对坏消息的过渡反应，接着反转。 对坏消息的滞后反映 13.3 有效市场的不同形式 弱有效 证券价格反映所有可得到的历史价格和交易量的信息。 半强有效 证券价格反映所有公开的可获得的信息。 强有效 证券价格反映所有信息—公开的和内部的信息。 市场弱有效 证券价格反映所有过去价格和交易量的信息。 如果市场弱有效形式成立，技术分析没有用。 经常地，市场弱有效用下面的形式来表示： Pt = Pt-1 + 期望收益 + 随机误差(et) 由于股票价格只反映新信息（新信息随机产生），股票价格服从随机游动(random walk)。 为什么技术分析失效？ 股价