利差反弹到位了.docxVIP

目录 历次信用冲击回顾 3 本轮国企风险时间轴 3 市场回顾：融资上升，收益率下行，交投活跃度下降 4 一级发行：融资上升，资金成本下行 4 二级市场：收益率下行，信用利差收窄，期限利差整体收窄 7 主体评级调整情况 11 债市杠杆率跟踪 12 风险因素 12 插图目录 图 1：信用利差走势 3 图 2：信用债发行量及净融资额走势 5 图 3：城投债发行量及净融资额走势 5 图 4：地产债发行量及净融资额走势 5 图 5：钢企债发行量及净融资额走势 5 图 6：煤企债发行量及净融资额走势 5 图 7：国企信用债发行量及净融资额走势 6 图 8：民企信用债发行量及净融资额走势 6 图 9：资产支持证券发行量及净融资额走势 6 图 10：房企资产支持证券发行量及净融资额走势 6 图 11：资金成本 7 图 12：城投债周度换手率 11 图 13：产业债周度换手率 11 图 14：各类机构债市杠杆率走势 12 图 15：各类商业银行债市杠杆率走势 12 表格目录 表 1：本轮国企风险相关事件梳理 4 表 2：资金成本变动情况 7 表 3：信用债收益率变动情况-中短票 7 表 4：信用债收益率变动情况-企业债 8 表 5：各评级、期限产业债、城投债收益率周变化（单位：bps） 8 表 6：信用利差（国开债）变动情况-中短票 9 表 7：信用利差（国开债）变动情况-企业债 9 表 8：期限利差变动情况-中短票 10 表 9：期限利差变动情况-企业债 10 表 10：上周（11.30-12.6）主体评级调低债券 11 表 11：上周（11.30-12.6）主体评级调高债券 11 我们回顾几次信用冲击，从持续时间和利差波幅来看，预计本轮国企信用风险引发的信用债估值调整已经进入尾声，信用债领域危机交易的机会来临，对于收益率未达目标或仍有排名压力的资金而言，这或许是年末最后一次赶超机会。 ▍ 历次信用冲击回顾 历次信用冲击回顾，利差反弹在 1 个月左右。我们回顾最近几年发生的信用冲击事件： （1）2016 年 3 月至 4 月，桂有色、东特钢、中煤华昱等主体先后发生债券违约，与此同时，铁物资债券暂停交易、中城建“伪央企”身份坐实等负面事件也接连发生，短时间内信用风险迅速升温，导致 3 年期 AAA、AA+和 AA 利差分别抬升 30bps、33bps 和 43bps。 5 月开始，违约规模边际放缓，利差开始回落；（2）2018 年 A 股一路下跌，股票质押风险与信用风险的交叉传染伴随整年，其中 6 到 7 月的急跌更是令人印象深刻，3 年期AAA、 AA+和 AA 利差分别抬升 18bps、21bps 和 31bps。8 月开始股市企稳，利差也有回落；（3） 2019 年 5 月中小银行被接管事件引发信用分层，低评级利差抬升 22bps，但随着流动性投放以及监管对风险传染的阻断，利差随即回落。 图 1：信用利差走势（单位：bps） 3YAAA利差 3YAA+利差 3YAA利差 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 2015- 2015-01 2015-03 2015-05 2015-07 2015-09 2015-11 2016-01 2016-03 2016-05 2016-07 2016-09 2016-11 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 资料来源：Wind， ▍ 本轮国企风险时间轴 本轮风险已经发酵近 1 个月，利差抬升幅度明显。虽然国企违约并非首次出现，但 11 月 10 日永煤违约仍超预期，导致本轮风险开始发酵，截至 2020 年 12 月 4 日，3YAAA、 AA+和 AA 信用利差分别较 2020 年 11 月 9 日抬升 17bps、36bps 和 47bps，抬升幅度已经接近甚至超过前几轮信用冲击，且历时也已经接近 1 个月。从监管机构和地方政府表态来看，斩断风险传递的意图也十分明显，我们预计本轮利差抬升已经接近尾声，信用债领域危机交易的机会来临，对于收益率未达目标或仍有排名压力的资金而言，这或许是年末最后一次赶超机会。 表 1：本轮国企风险相关事件梳理日期 事件 2020/11/10 永煤控股公告称无法按期足额偿付“20 永煤 SCP003”本息，