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证券研究报告
公司研究/首次覆盖
2020 年12月30 日 医药健康/化学制药
投资评级：买入 （首次评级） 内外兼修，进军寰宇
当前价格(元) ： 34.50 健友股份(603707)
目标价格(元) ： 45.35
从肝素原料药走向无菌注射剂，开启业务升级之路
作为传统的肝素原料药供应商，公司在勤练“内功”的同时逐步向下游肝
素类注射剂延伸，并进一步将业务扩大至非肝素注射剂领域。我们认为公
司正处于潜力不断兑现、天花板不断打开的向上阶段：1）肝素原料药行业
本质的供方市场特质未变，公司产能优质，库存饱满，拥有定价权；2）国
内低分子肝素注射剂业务受益于 ；3）适时进入海外注射剂的黄金
赛道，美国ANDA 品种数量处于国内企业前列，后续产品梯队不断扩充。
我们预计公司2020/21/22 年 EPS 分别为0.89/1.14/1.44 元，首次覆盖给
予“买入”评级，目标价45.35 元。
一年内股价走势图 深度把握肝素原料药产业链，打造产业定价权
肝素原料药作为公司的传统业务，有望保持稳健增长趋势（2020E-22E 营
(%) (万股) 收CAGR ：12.3%）：1）肝素在多个领域不可替代，下游需求持续增长；2）
85 2,233 法规市场对原料药有高质量标准要求，产品短缺频发，优质原料药较为稀
60 1,675 缺，而上游资源有限，导致原料药市场呈卖方市场格局；3）公司深耕产业
多年，在美国、欧盟、日本等多个法规市场获得认证；4 ）公司采用战略性
36 1,117 备货策略，自低价周期起建立肝素粗品库存，保持稳定持续的原材料供应。
11 558
以优质产品为抓手，快速拓展国内低分子肝素制剂市场
(14) 0 公司通过产业链纵向延伸，布局国内低分子肝素制剂市场，有望在行业持
19/12 20/03 20/06 20/09
成交量(右轴) 健友股份 续增长的同时扩大份额（2020E-22E 营收CAGR ：27%）：1）国内低分子
沪深300 肝素制剂市场增速更优于整体市场（2015-2019 CAGR ：19.8% vs 17.9%）；
资料来源：Wind 2）三大低分子肝素质量标准和技术要求明确后，国产药品获得替代原研产
品及未分类低分子肝素的机会；3）公司坐拥三大低分子肝素，在过硬的产
品质量和数字化管理的第三方临床代表驱动下扩大市场份额。
布局海外注射剂优质赛道，处于放量黎明
海外注射剂是公司最具潜力的业务，收入有望迎来跨越式增长（2020E-22E
营收CAGR ：73%）：1）较高的技术水平要求和严格监管催化了美国无菌
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