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基于委托代理下创业投资引导基金的管理模式研究. 摘要：政府创业投资引导基金在运作中存在看三重委托代理关系，政府与引导基金管理 机构之间委托代理问题的解决是成功实现政策引导bl标的首要环节。在不对称信息下，引导 基金管理机构的努力付出受其专业水平、收益函数及投资政策影响。因此，白设事业单位或 国有企业管理，难以实现对引导基金管理机构的有效激励与约束。而在委托管理模式下，可 以通过合约设计，吸引专业素质高的管理机构，激励管理机构努力工作，并降低管理成木。 关键词：创业投资；政府引导基金；委托代理；管理模式；激励与约束 设立创业投资引导基金吸引民间资木向科技型屮小企业提供创业支持是近几年来我国 地方政府的普遍举措。截止到2010年8月，我国已设立的政府引导基金71只，初始规模超 过230亿元人民币⑴，这一势头还在延续。如何纟ft建管理引导基金、提高政府资金使用效率 是备级政府普遍关注的问题。在这一背景下，分析政府引导基金管理中的委托代理性质，考 查不同性质的管理机构的行为特征，对合理组建政府引导基金管理机构、提高政府资金引导 效率具有重要意义。 1创业投资引导基金管理的委托代理性质分析 创业投资引导基金是指由政府出资设立的旨在吸引民间资木从事创业投资活动的投资 基金。在一般情况下，创业投资引导基金不追求盈利目标，它主要通过向民间创业投资机构 提供资金支持，引导民间资木流向政府拟扶持的高科技企业或处于初创阶段的企业，从而实 现扩大就业、促进地方经济发展等政策性目标。在不直接投资初创企业的运作模式下，创业 投资引导基金在运作屮存在着三重委托代理关系：政府与引导基金管理机构的委托代理、引 导基金管理机构与合作创业投资机构的委托代理、创业投资公司与创业企业的委托代理。其 屮麻两重委托代理关系构成了经典的创业投资基金的委托代理结构(见图1)。关于创业投 资基金的委托代理及其治理问题，众多的文献认为，有限合伙制是治理创业投资基金委托代 理关系的最佳组织形式。对于有限合伙的相关内容，木文不再赘述。但需指出的是，在创业 投资引导基金的运作屮，引导基金管理机构代表政府作为出资人，不同于传统意义上创业投 资基金的有限合伙人。因为引导基金管理机构追求的不是简单的投资收益最大化，而是投资 对彖限定在政府扶持范围内的社会效益最大化。通常为了实现这一冃的，引导基金管理机构 会限定合作机构的投资范围，并在收益分配条款中体现出政府让利于创业投资公司的管理团 队和英它投资者的激励意图。 收稿日期：2011-07-29 基金项目：中国博上后基金资助项H (20100470573) 政府与引导基金管理机构之间的委托代理作为创业投资引导基金运作的首要环节,H治 理问题决定了其后的运作成效。在这一环屮，政府作为创业资木供应者，将财政资金委托给 引导基金管理机构投资运作，其日的是引导和放大民间资金效应而不是追求高冋报。引导基 金管理机构作为代理人，根据政府的要求选择合作创业投资机构、签订投资协议、对合作创 业投资机构进行监督管理，并选择适当时机退出项目收冋投资。在这儿，引导基金管理机构 的专业素质和努力程度对能否实现政府政策目标至关重要。优选合作创业投资机构是引导基 金成功运作的首要步骤，它由引导基金管理团队基于其专业知识，审慎调杳合作创业投资机 构的投资案例、历史收益率及其管理团队并作岀最终选择来完成。优选合作创业投资机构后, 引导基金管理机构需要对合作创业投资机构及投资项H实丿施必要的监督管理。但在信息不对 称的情况下，引导基金管理机构可能会由于受专业索质限制而选择了非优创业投资机构或对 合作创业投资机构的监督管理不到位，也可能会出于最大化个体利益考虑而采取了有损政府 的行动。因此，为避免上述现象的发生，政府需要选择合适的模式来组建引导基金管理机构。 创业投资基金的委托代理结构 引导基金的委托代理结构 图1创业投资引导基金运作屮的委托代理关系 2信息不对称下引导基金管理机构的行为分析 为简便起见，设引导基金管理机构为一共同行动团体，团体内没有个体的偷懒行为和收 益羞别。政府将引导基金委托给管理机构管理，并通过相关制度安排追求政策效果最大化; 管理机构负责选择并监督合作创业投资机构，并以此获取收益，引导基金管理机构根据效用 战大化原则决定行动方案。由于政府和引导基金管理机构的信息不对称，因此必然产生委托 代理问题，二者则在最大可能解决委托代理问题上选择最优行为。本文在张维迎(1996)对 霍姆斯特姆和米尔格罗姆(Holmstrom Milgrom, 1987)模型⑷修正的基础上构造引导基 金及其管理机构的委托代理模型。 2」模型假设及基木构造 政府设立创业投资引导基金的根木H的是引导民间资木流向，提高当地特定类型企业的 创业投资活跃度。因此，政府（引导基金）的日标是实现包