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目录索引
一、如何评估跨境资金对流动性的影响 6
（一）跨境资金对广义流动性影响需考虑人民币跨境结算 6
（二）跨境资金影响狭义流动性的三条渠道 9
二、2021 年跨境资金流动的影响有多大 10
（一）企业/个人较高的外汇净收入或适度下降 10
（二）人民币汇率双向波动，结汇率保持稳定 14
（三）人民币跨境结算维持一定规模的净流出 17
三、风险提示 19
图表索引
图 1：银行代客结售汇差额在 2021 年 1 月拉动 M2 增速大约 0.6 个百分点 6
图 2：清算行模式流程与银行资产负债表变化 7
图 3：代理行结算流程与境内商业银行资产负债表变化 7
图 4：人民币跨境收付的规模与比例在最近十年快速上升 8
图 5：2021 年 1 月银行代客结售汇差额+人民币跨境收付差额拉动 M2 约 0.3 个点
................................................................................................................................ 8
图 6：2017 年后银行代客结售汇差额与央行外汇占款的相关性明显下降（亿元）9图 7：2014 年以前外汇占款高增与人民币升值并存，2014 年后贬值与负增并存10图 8：2019 年与 2020 年银行代客涉外收付款差额的细项对比（亿美元） 11
图 9：2020 年出口同比增速在下半年快速上升（%） 11
图 10：2020 年进口金额同比增速小幅改善，进口价格指数继续下降 12
图 11：工业企业的设备能力利用情况和进口有较好的正相关性 12
图 12：服务贸易 2015 年以来一直保持着极高的逆差值（亿美元） 13
图 13：服务项目逆差主要由旅游、运输与知识产权三项贡献（亿美元） 13
图 14：12 月结汇规模会季节性上升（亿美元） 14
图 15：2017 年以来人民币汇率在大部分时候领先结汇率 3 个月 15
图 16：从年度数据看，近些年结汇率与售汇率都保持相对稳定 15
图 17：国际收支差额与人民币汇率有一定的负相关性 16
图 18：美元指数与欧元兑美元成镜像 17
图 19：美国每百人接种疫苗数要高于欧元区的大多数国家（剂次） 17
图 20：人民币在 2010 年以来大多数年份都是净流出状态 18
图 21：2018 年以来，人民币跨境流动规模与股票通呈现一定的正相关性（亿元）
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图 22：万得全A 表现和境外机构持有 A 股增速大体是同步变化 19
由于内外疫情错位与外需旺盛等诸多原因，2020年我国经常账户取得了近些年来罕见的高顺差，最近两个月银行净结汇也较多，给企业/个人带来了较大规模的人民币存款，跨境资金在时隔多年后似乎又成为了流动性扩张的重要动力。
部分投资者开始关注最近两个月的变化是否会是趋势性的变化，跨境资金是否会成为2021年货币流动性领域超预期的因素，使今年货币供给出现超预期的表现。
本文即围绕该问题展开讨论。
一、如何评估跨境资金对流动性的影响
（一）跨境资金对广义流动性影响需考虑人民币跨境结算
在金融机构外汇占款不再公布的情况下，大部分研究评估跨境资金对广义流动性的影响习惯用银行结售汇差额。
其背后的逻辑是企业/个人/非银金融机构通过进出口贸易与投融资活动获得的跨境净收入，需要通过结售汇过程转为人民币存款，才会带来境内货币供给的增加。
按照这种评估方法，2020年银行代客结售汇顺差9740亿元，占2020年M2增量规模的4.9%。2020年12月和今年1月跨境资金净流入对M2增速的拉动率达到了0.5%和 0.6%，成为M2的重要拉动项。
图1：银行代客结售汇差额在2021年1月拉动M2增速大约0.6个百分点
银行代客结售汇差额对M2的拉动（%）
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
2011-012011
2011-01
2011-07
2012-01
2012-07
2013-01
2013-07
2014-01
2014-07
2015-01
2015-07
2016-01
2016-07
2017-01
2017-07
2018-01
2018-07
2019-01
2019-07
2020-01
2020-07
2021-
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