可转债低价品种的阶段性优势或暂歇.docxVIP

报告正文 3 月第一周权益市场的表现仍然充满戏剧性，但从结果来看，“杀伤”其实有限，主动管理的权益基金本周的跌幅中位数在 2%以内，转债基金周度平均下跌 0.33%。市场回到相对正常状态的机会很高。这样的情况下，我们可以更多精力关系结构问题。近期权益市场的风格变化在转债上也得到了较好的体现，那么低价券反弹的持续性如何？当前应该按照什么姿势参与？本周不妨就这些问题展开深入讨论。 股票市场：极致的分化走向收敛 ? 年初以来 A 股的风格从极致分化到收敛，小票的修复已经持续了月余。 阶段 1：年初至 2 月 5 日，大小票极致分化。1 月中上旬，市场流动性宽松，股票表现优异，基金成为超话，基金发行量达到历史之最，机构重仓股获得强势表现（包括赛道股龙头+顺周期龙头），沪深 300 上涨 8.0%。但同时国证 2000 下跌 3%，资金结构、机构风格导致赚钱效应较差的小票被抛弃，2020 年 12月底退市制度的明确后小票其实进入了持续杀跌的情况。1 月底至 2 月初，回购利率大幅上升引发货币政策收紧预期，这成为压死小票的最后一根稻草， 国证 2000 下跌 7.13%，由于基金重仓股最受关注，沪深 300 基本持平。分化 达到历史极高的水平（分化程度与 2014 年 12 月蓝筹独立行情的情况相似）。 阶段 2：2 月 6 日至 3 月 4 日，大小票收敛。节前一周，大票继续拉涨，但小票开始止跌。节后资金面稳定，股票市场整体微跌 0.13%，大票杀估值小票 估值修复同时出现，一方面中证 1000、国证 2000 出现明显上涨，低估值、顺周期品种表现好于前期涨幅较高的高估值品种；另一方面，大小票均值切换，沪深 300 下跌 3.7%，而同期国证 2000 上涨 9.96%。国证 2000 中仅有 150 只标的下跌，1200 只股票涨幅超过 10%。 图表 1：年初以来市场风格从分化到均值收敛 1.3 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 国证2000 国证300 20-11 20-12 21-01 21-02 21-03 数据来源：Wind，整理 图表 2：1 月底市场的分化程度达到历史最大阶段 全A中当日表现高于指数表现的比例，ma2 全A中当日表现高于指数表现的比例，ma20 0.55 0.50 0.45 0.40 0.35 0.30 10-01 11-01 12-01 13-01 14-01 15-01 16-01 17-01 18-01 19-01 20-01 21-01 数据来源：Wind，整理 ? 小票的整体性回升，大小票收敛的核心原因在于： 美债、美元等外部因素变化，加速 A 股高估值品种“抱团”解体。大宗持续涨价带来再通胀的预期，叠加疫情修复下经济回升的强预期不断兑现，美债 收益率快速抬升，对于美股高估值品种造成压制，进而在情绪面上造成 A 股高估值品种的调整，导致 A 股机构“抱团”解体加速。另外，经济+通胀的预期下，市场对于美联储政策是否在长时间内持续保持宽松存疑，美元指数从 2 月底开始攀升，导致外资流出加快，对于一部分外资持有比例较大的白马品种 影响较大。 图表 3：海外疫情持续改善 每百人接种 每百人接种疫苗数量 法国 德国美国 英国 30 25 20 15 10 5 0 21-01 21-02 数据来源：Wind，整理  70000 欧美疫情新增人数（日，人） 欧美疫情新增人数（日，人） 德国 英国法国 美国（右轴） 50000 40000 30000 20000 10000 0 20-08 20-09 20-10 20-11 20-12 21-01 21-02  300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 图表 4：美债收益率/美元指数攀升 美国:国债收益率:10 美国:国债收益率:10年 纳斯达克PE（倍，右轴） 3 80 70 2.5 60 2 50 1.5 40 1 30 0.5 20 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind，整理 图表 5：美元走强下，近期外资流出明显加快 沪深港通净流入金额（亿元）250.0 沪深港通净流入金额（亿元）  95 美元指数94 美元指数 93 92 91 90 89 20-09 20-10 20-11 20-12 21-01 21-02 21-03 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 (50.0) (100.0) 20-12 20-12 20-12 20-12 21-01 21-01 21-01 21-01 21-02 21-02 21-02 21-02 21-03 数据来源：