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50% 50% 从掷硬币打赌看投资组合问题 什么是投资组合？首先我们从掷硬币打赌谈起。 假设有一种可以不断重复的投资或打赌，其收益由掷硬币确定，硬币两面 出现的可能性相同； 出A面你投一亏一，出B面你投一赚二；假设你开始只有 100元，输了没法再借。现在问怎样重复下注可以使你尽快地由百元户变为百万 元户？ 我们可以象小孩子玩登山棋那样，几个人下不同的赌注，然后重复掷硬币， 看谁最先变成百万富翁。你可能为了尽快地变为百万富翁而全部押上你的资金。 可是只要有一次你输了，你就变成穷光蛋，并且永远失去发财机会。你可能每次 下注10元。但是，如果连输10次，你就完了。再说，如果你已经是万元户了， 下10元是不是太少了 ？每次将你的所有资金的10%!来下注，这也许是个不错 的主意。首先，你永远不会亏完假设下注的资金可以无限小； 第二，长此以往， 赢亏的次数大致相等时，你总是赚的。假设平均两次，你输一次赢一次，则你的 资金会变为原来的（1+0.2） X （1-0.1）=1.08 倍。可是，以这样的速度变为百万 富翁是不是太慢了，太急人了？有没有更快的方法？有！理论研究表明，每次将 你所有资金的25%或 0.25倍用来下注，你变为百万富翁的平均速度将最快。 几个不同下注比例带来的资金变化如图 1所示（掷币结果分别是A, B, A, B,...）。实验表明，张大胆每次投100%，嬴时嬴得多，可亏时亏得惨，一次 亏损就永远被淘汰出局。李糊涂每次下 50%，收益大起大落，至V头来白忙。王 保守每次下10%，稳赚但少赚；“你”每次下 25%，长期看结果最好。 300250200150 300 250 200 150 100 50 0 100% —王猱守 10% 图1资金增值随几种不同捞資比例的变化 前面的打赌中，硬币只有一个。 如果同时有两个、三个或更多，各个硬币 盈亏幅度不同，两面出现的概率（频率或可能性）也可能不同；怎样确定在不同 硬币上的最优下注比例？如果不同硬币出现 A面B面是不同程度相关的（比如一 个出A面，另一个十有八九相同--正相关，或相反一一反相关），又如何确定最 优下注比例？股票、期货、期权、放贷、房地产、高科技等投资象掷硬币打赌一 样，收益是不确定的且相互关联的。 如何确定不同证券或资产上的投资比例， 以使资金稳定快速增长并控制投资风险，这就是投资组合理论要解决的问题。 投资组合也就是英文说的 portfolio 。当今世界上著名的投资组合理论是 美国的马科维茨 （H. Markowitz） 理论。笔者则从自己建立的一个广义信息理论 （ 参见专著《广义信息论》 ，中国科技大学出版社， 1993）和自己的投资实践出发， 得到了投资组合的几何增值理论，或者叫熵 （shang） 理论（因为其中采用了同物 理学和信息论中的熵函数相似的熵函数作为优化标准）， 并完成了专著《投资 组合的熵理论和信息价值 -- 兼析股票期货等风险控制》（中国科技大学出版社， 1997） 。现在笔者知道美国的 H. A. Latane 和 D. L. Tuttle 最早提出了用几何 平均产出比 -- 即1+几何平均收益或平均复利 -- 作为优化证券组合的准则；后来 T. E. Cover 等人研究了用几何平均产出比的对数作为优化准则 . 最近有人提出 也是信息论研究者 Kelly 曾提出过这一准则。不同的是，笔者的研究更注重应用。 具体说来： 1）结合打赌模型讨论了分散和相关问题； 提供了各种复杂情况下 （考 虑手续费， 卖空，透支，银行利率等）的最优投资比例公式； 2）提出一些适用 结论：比如分散投资极限定理，投资容量，新的风险测度 . 几何级数增值的魅力 1988-1989 年，日本股市从 21564 点上涨了 80％，到达 38921点；然后开 始大跌， 1992年 8 月跌到 14194点，跌幅达 63％。虽然 80％大于 63％，算术平 均大于 0，可是总的来说是跌的，跌了约 1/3 ，因为累积产出比是 （1+0.8）（1-0.63）=0.666 ，累积收益是 0.666-仁-0.334 = -33.4 %. 炒过股票的人都知道，如果你总是将所有的资金买入股票，则先赚 50% 再 亏50%；或者先亏后赚， 虽然算术平均收益是 0，可是你的资金会变少 （变成 0.5 X 1.5=0.75倍）。可见算术平均收益不能反映实际增值情况。 能反映实际增值的收益是什么呢？是几何平均收益。设每一元资金投资 N 年后变为M元，则累计产出比是M/1=M 累计产出比的N次开方M/N被称为几何 平均产出比， 我们记为Rg,即Rg=M。投资的平均复利又叫几何平均收益， 我们记为rg，则有rg=Rg-1.可见几何平均产出比或几何平均收益才能反映长期 投资业绩。因为 N年累积产出