【跨境贸易】广发宏观：跨境资金对2021年流动性影响有多大_市场营销策划2021_跨境贸易进出口市场.docxVIP

PAGE 1 PAGE 1 / 21 972931397公共联系人2021-03-09 22:48:24 跨境资金对 2021 年流动性影响有多大广发宏观分析师： 郭磊 分析师： 跨境资金对 2021 年流动性影响有多大 广发宏观 宏观经济研究报告 2021 年 3 月 9 日证券研究报告 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 021SAC 执证号：S0260520110001 guolei@ zhonglinnan@ 请注意，钟林楠并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 报告摘要： 内外疫情错位叠加出口偏强，2020 年我国经常账户取得近年罕见高顺差。跨境资金时隔多年后似乎又成为流动性扩张的重要动力。这一点会否成为 2021 年货币流动性领域超预期的因素？本文将对此展开探讨。在方法论框架中，我们把影响分为对广义流动性和对狭义流动性的影响两部分。 由于内外疫情错位与外需旺盛等诸多原因，2020 年我国经常账户取得了近些年来罕见的高顺差，最近两个月银行净结汇也较多，给企业/个人带来了较大规模的人民币存款，跨境资金在时隔多年后似乎又成为了流动性扩张的重要动力。 部分投资者开始关注最近两个月的变化是否会是趋势性的变化，跨境资金是否会成为 2021 年货币流动性领域超预期的因素，使今年货币供给出现超预期的表现。本文即围绕该问题展开讨论。 广义流动性是指货币供应总量，代表整个经济体的流动性状况。评估跨境资金对广义流动性的影响， 应该看银行结售汇差额+银行代客涉外收付差额（人民币结算）。前者度量了跨境净流入的外汇资金影响，后者度量了人民币跨境净流入的影响。以该指标来看，跨境资金在 2020 年 10 月份后开始对货币供给起正向拉动作用，2020 年 12 月与 2021 年 1 月分别拉动 M2 增速大约 0.27 与 0.33 个百分点，在一定程度上减缓了 M2 增速下降的斜率。 在金融机构外汇占款停止公布后，大部分研究习惯用银行结售汇差额作为替代来度量跨境资金对货币供给的贡献。以该指标来看，近两个月银行结售汇差额较高，给境内带来较多人民币存款，对 M2 同比增速的拉动率超过了 0.5 个百分点。 但这种度量方式隐含的两个核心假设是：1.跨境资金流入以外汇资金为主；2.人民币的跨境结算并不会对境内流动性造成显著影响。 近些年来，这两个核心假设已经难以成立。 一方面随着人民币国际化的向前推进与金融市场互联互通机制的完善，越来越多的跨境贸易与投融资活动采用人民币作为结算货币。在 2020 年银行代客涉外收付款中，以人民币为收入币种的比例达到了 36%，以人民币为支出币种的比例达到了 39%，较 2010 年分别提升 35pct 和 36pct。 另一方面，我国人民跨境结算主要以清算行和代理行模式为主。清算行模式下，人民币净流出会带来境内结算行的超储存款准备金与人民币存款的同向减少；代理行模式下，人民币净流出会带来境外金融机构同业存款的增加与境内人民币存款的减少。两种结算模式下，境内货币供应量均会因为人民币跨境流动受到影响。 因此更加全面的度量跨境资金对广义流动性影响的指标应该是：银行代客结售汇差额+银行代客涉外收付款差额 （以人民币为结算币种）。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 宏观经济研究报告 宏观经济研究报告 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 PAGE 10 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 PAGE 10 / 21 972931397公共联系人2021-03-09 22:48:24 2020 年银行代客结售汇差额为 9740 亿元，银行代客涉外收付款差额为-4461 亿元，两者合计 5279 亿元，占 2020 年 M2 增量的比例为 2.6%。 以该指标看，2020 年 12 月与 2021 年 1 月跨境资金对广义流动性的拉动率分别是 0.27%和 0.33%，确实在一定程度上减缓了 M2 增速下行的斜率，但其拉动率要远低于结售汇差额对广义流动性的拉动率（0.6%），不宜高估。 狭义流动性是指银行体系的超额存款准备金，代表整个资金市场的流动性状况。跨境资金对狭义流动性的影响分为三部分，一是跨境资金带来的一般存款变动引起的缴准需求；二是清算行模式人民币跨境流动引起的存款准备金变动；三是央行外汇占款的变动。2020 年第一部分的影响大约是-500 亿元；第二部分的影响难以估量， 但从人民跨境净流出来看也是负面影响；第三部分的影响随着央行退出对人民币汇率的常态化干预已经大幅弱化，2020 年大约是-1000 亿元。三者合计对 2020 年狭义流动性的影响至少是-15