杭氧股份-市场前景及投资研究报告-定量分析气体，盈利能力抬升.pdf

证券研究报告| 公司深度报告 工业 | 专用设备 强烈推荐-A （维持） 杭氧股份002430.SZ 当前股价：34.0 元 2021 年05 月28 日 定量分析气体业务，步入盈利能力抬升周期 基础数据 全球工业气体市场规模千亿美元以上，林德、法液空等国际巨头占据 70-80% 以上的 上证综指 3609 市场份额，而中国市场行业集中度明显低于海外。我们认为，未来国内工业气体市场 总股本（万股） 96460 外包比例、行业集中度都将得到显著提升，将出现国际气体巨头企业，而杭氧股份则 已上市流通股（万股） 96375 是其中的佼佼者。此前我们已经发布过杭氧深度，着重于分析工业气体行业的发展前 总市值（亿元） 328 景、商业模式等，侧重于定性分析；本报告作为第二篇杭氧深度，则着重于搭建模型， 流通市值（亿元） 328 根据 息梳理，对杭氧未来收入及盈利能力等进行推演，侧重于定量分析。 每股净资产（MRQ） 6.9 ROE （TTM ） 15.2 ❑ 杭氧主要业务为空分设备和气体业务，需要理清两大业务的定位：空分设备是公 资产负债率 52.3% 司基本盘，在2016 年以前对于公司盈利能力的影响巨大，其收入、毛利率主要 主要股东 杭州杭氧控股有限公 受下游尤其是钢铁行业景气度影响；随着气体业务占比的提升，空分设备波动影 主要股东持股比例 司 响逐年减弱，但如果有较大波动依然会对业绩有较大冲击；进一步来看气体业务， 54.4% 可分为管道气和零售气两类，管道气是现金牛，也是公司产能扩张和网点布局的 股价表现 体现，但其扩张需要依托较大的资本投入，资本负债表的扩张最终会传导到利润 % 1m 6m 12m 表进而影响ROE，零售气是主要利润弹性，零售气依托于现场制气，价格随行就 绝对表现 5 25 181 市，但产量主要和管道气产能呈正相关。 相对表现 0 18 142 (%) 杭氧股份 沪深300 ❑ 空分设备：行业头部企业地位凸显，在手订单饱满，2021 年确认为“大年”。杭 250 氧股份早期基础业务是空气分离设备，大型空分设备国内市占率50% 以上，率先 200 打破大炼化配套空分的国外垄断。2020 年公司共承接空分设备及石化设备订单 150 69.8 亿元（2019 年为43.05 亿），其中空分设备新签订单63.9 亿元，共46 套， 总制氧量超200 万方。空分订单创历史新高，一方面得益于下游行业产能置换、 100 技术工艺升级及企业搬迁等带来的市场机遇，更重要的是公司在大型、特大型空 50 分设备市场影响力和竞争力的持续提升。根据测算结果，2020-2023 的四年间， 0 May/20 Sep/20 Jan/21 Apr/21 行业将新增461 亿元的产值，假设杭氧市占率维持 40-50%的水平，4 年设备合 资料来源：贝格数据、招商证券 计收入有望达到180-230 亿。 相关报告 ❑ 气体业务：需要从三点着手，把握其趋势：一是从收入端角度，通过梳理公司历 史公告过的气体项目（共约40 余个），梳理出目前气体产能情况，结合产能预期， 1、《杭氧股份（002430 ）—空分设 可预测未来管道气产生的稳定收入（按产能利用率90%）；二是从盈利能力角度， 备订单饱满，气体业务稳步增长》 2021-03-31