货币政策为什 么对本轮通胀反应甚微.docxVIP

目 录 一、历史上的通胀周期回顾 4 央行通过多指标监测通胀水平的变化 4 历史上存在哪些与本轮成因相似的通胀 6 二、相似通胀环境下的货币政策表现 7 金融危机后通胀周期的货币政策应对 8 供给侧改革下的通胀周期的货币政策应对 10 三、为什么货币政策对本轮通胀反应甚微 12 图目录 图 1：2016 年之前政策利率与PPI 的相关性更高 5 图 2：2016 年之后政策利率与PPI 的相关性更高 5 图 3：2012 年后 PPI 主导 GDP 平减指数走势 6 图 4：2001 年以来，我国共经历过四轮通货膨胀 7 图 5：金融危机冲击下，2009 年主要经济体经济增速明显放缓 8 图 6：为应对金融危机与经济放缓，主要经济体货币供应提速 8 图 7：金融危机冲击下，欧美央行资产负债表大幅扩张 8 图 8：全球大宗商品价格持续上行 8 图 9：四万亿财政刺激下投资增速高速增长 9 图 10：央行在 2010 年 2 月提高了存款准备金率 10 图 11：央行在 2010 年 10 月提高了存款基准利率 10 图 12：2016 - 2017 年货币环境及国内需求均延续下行 10 图 13：供给侧改革推升工业品价格，进而带动PPI 上行 10 图 14：2016-2017 年间存款准备金率保持不变 11 图 15：2017 年 1 月开始央行连续上调公开市场操作利率 11 图 16：2015 年四季度美联储进入加息周期 11 图 17：2016-2017 年股票及房产价格持续快速上行 11 图 18：疫情冲击下，2020 年主要经济体经济增速明显放缓 12 图 19：为应对疫情冲击与经济放缓，主要经济体货币供应提速 12 图 20：新冠疫情冲击下，欧美央行资产负债表大幅扩张 12 图 21：全球大宗商品价格持续上行 12 图 22：疫情期间的货币增速变化明显小于金融危机期间 13 图 23：疫情期间的降息幅度明显小于金融危机期间 13 图 24：5 月份大宗商品价格已经开始呈现回调迹象 14 图 25：本轮通胀的持续性不强且高点有限 14 宏观 宏观经济 表 1：人民银行涉及通胀观测指标的表述 4 4 月以来，全球大宗商品价格陡峭上行，推动了包括我国在内的主要经济体的通胀指标持续上行。这引起了市场对于货币政策是否会因此转向的担忧，人民银行则通过一季度货币政策执行报告，向市场传达出了输入性通胀风险总体可控，不存在长期通胀基础的预期引导。那我们不禁要问，人民银行为什么认为本次通胀不足为虑，什么样的通胀才能诱发货币政策转向呢？本文将会就此展开探讨。 一、历史上的通胀周期回顾 1995 年《中华人民共和国中国人民银行法》明确提出“货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”，2010 年《中华人民共和国中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》对人民银行的这一主要定位进行了保留。可见保持币值稳定，将通胀控制在合理水平，是法律对人民银行在制定货币政策时的重要约束。既然通胀对于央行这么重要，那么他是如何观测通胀的呢？ 央行通过多指标监测通胀水平的变化 人民银行多次引导市场对通胀的关注要超越 CPI 的范畴。通货膨胀是经济中整体物价水平持续性上涨的过程，目前国际上主流的通胀指标有 CPI、PPI 等指标。就我国央行的政策表态来看，在人民银行法将保持币值稳定作为货币政策的主要目标之后，央行对通胀的监测更多是通过对 CPI 及核心 CPI 的追踪来实现的，但 2015 年之后，央行多次引导市场，对通胀的关注要超越 CPI 的范畴，也应关注 GDP 平减指数及 PPI 等指标。 表 1：人民银行涉及通胀观测指标的表述 时间 时间 来源 表述 2003 年 四季度 货币政策执行报告 一季度 通货膨胀是指价格总水平的持续上涨。衡量一个国家通货膨胀的指标有很多，但最常用的是 CPI。PPI 和 GDP 缩减指数也是衡量通胀的重要辅助指标。GDP 缩减指数变动率综合反映了 CPI 和 PPI 的变动。 衡量货币供应量偏多还是偏少的标准是核心 CPI，因为有些价格跟货币联系较少，比如进口的大宗商品、气候或者 2009 年 货币政策执行报告 其他原因产生的物价变动。…在分析价格形势时，必须综合分析同比和环比价格指数，找出影响价格走势的主要因 衡量货币供应量偏多还是偏少的标准是核心 衡量货币供应量偏多还是偏少的标准是核心 CPI，因为有些价格跟货币联系较少，比如进口的大宗商品、气候或者 其他原因产生的物价变动。 周小川 2010 年 2015 年  二季度 货币政策执行报告 中国经济也正处在增速换挡和结构调整过程中，供给能力充足，部分领域产