地产周期降温对增长影 响几何.docxVIP

一、地产供需两端政策收紧已近一年 去年下半年开始，全国（尤其是重点城市）房价和地价快速上涨，促使房地产调控政策加码。需求端政策进一步收紧，包括限购、限贷及房贷利率相关政策，商品房销售逐步降温。此外，针对开发商的融资政策和土地拍卖政策均趋于严格，土地成交增速有所放缓，而地产开发商的现金流状况已然趋紧（图表 1）。 需求端政策收紧导致房地产销售承压，尤其是在一线城市。去年面对房价和地价不断上涨的情况，中央在 7 月重申“房住不炒”的原则，并明确不将房地产作为短期刺激经济的手段，强调“稳地价、稳房价、稳预期”三大目标。与历史上“一刀切”不同的是，这一轮 房地产调控政策在“房住不炒”和“因城施策”的原则下，明显更趋精细化。2020 年 7 月，深圳、杭州、东莞等十余个城市从限售、限购及限贷等方面加码对购房的限制；此后，各地楼市调控政策频出，从购房限制扩大至针对二手房交易的延长增值税免征年限等更加细化的政策，并且已经逐步渗透至地市县级别。在货币层面，虽然房贷利率挂钩的 LPR 利率并未调整，但 5 月开始深圳、宁波及上海的多家银行开始自主上调房贷利率，例如深圳建行 5 月 6 日将首套房和二套房的贷款利率相对 LPR 加点分别上调 15BP 和 35BP，上海自 7 月 24 日将首套房和二套房贷利率分别上调 35BP 和 45BP。全国层面来看，7 月首套/二套房贷利率分别为 5.38%和 5.65%，较今年 1 月的低点分别上升 16和 12 个基点（图表 2），购房的成本已然上升。 土地成交出现降温迹象。尽管理论上土地购置不应包含在房地产投资中，但实际上中国的房地产投资中有相当大一部分是土地购置费——2021 年 1-7 月，土地购置费占房地产投资的 31%，占比相当可观。因此，统计上看，土地购置费的变化对总体地产投资影响较大。不过，土地购置费是按照实际发生金额计入投资，如果有分期付款，则分期 计入，对于观察实际的土地成交趋势可能有些滞后。我们在此主要观察土地购置面积/土地成交价款（二者为同口径指标）这两个更加贴近实际土地成交的指标。今年 2 月自 然资源部要求 22 个重点城市住宅用地实现“两集中”，土地溢价率一度保持高位。但另一方面，6-7 月以来政策再次释放调整信号、旨在限定土地溢价上限，近期全国流拍地块超过 500 宗，土地成交热度明显下降——实际上，今年以来土地成交价款和土地购置面积累计同比均为负增长（图表 3），这意味着接下来房地产新开工增速可能会继续承压。 开发商现金流颇为紧张。去年 8 月政策对房地产开发商融资条件设置了更高的门槛 ——8 月 20 日，住建部和人民银行宣布将对重点房地产企业资金监测和融资逐步实行 “三道红线”的管理规则。今年 3 月至 7 月，房地产开发商资金来源的月环比年化增速持续为负、且仍在进一步下跌（图表 6）。往前看，开发商还债的压力仍然较大，部分房地产开发商资金较为紧张已经引发市场关注——尽管离岸市场的房地产债刚刚越过今年上半年的高峰期，但从 3 季度开始至明年底到期还款压力仍较为集中而美元债融资利率的上行风险可能远大于下行风险，国内地产债的到期量也处于高位（图表 4 和 5）。 图表1： 2020 年 3 季度以来房地产调控政策一览 15号文 严禁新增隐性债务 不得以任何方式增加地方政府隐性债务 不得违法违规提供依靠财政资金信用支持的融资 不得要求接受以政府储备土地和未依法履行程序的土地抵押质押；不得提高以土地出让收入作为偿债资金来源 不得通过各项明股实债的方式提供融资和服务 不得将融资服务作为政府购买服务内容 加强融资平台管理 对不涉政府隐债的客户，依法合规授信 对涉及政府隐债的客户，不得提供流贷；不得为相关专项债项目提供配套融资 妥善化解存量隐性债务 依法合规化解隐性债务 以市场化方式合规、适度向融资平台提供化债融资 优先化解期限短、涉众广、刚兑债务，防范资金链断裂风险 坐实做细方案 要求融资平台提供具体的隐性债务化解方案 整改担保方式 以政府直接或间接提供担保，或土地储备等作为担保的，重新落实合法担保 严禁虚假化债 严密监控资金用途 建立地方政府债务风险检测体系 落实主体责任，建立内部规章制度，完善融资平台风险应对预案 加强统一授信管理 优化审批流程，对融资平台业务，严格不同层级审批权限，落实管理问责 严格风险管理要求，重点核实融资平台收入的真实性、持续性和可持续性 设立区域风险限额，对债务率高的地区加强融资平台区域风险管理 根据项目实际预期现金流和建设情况确认期限结构和还款方式 严密排查隐性债务风险，重点排查隐性债务未结清的融资平台公司 根据风险状况调整融资平台资产分类，动态掌握风险情况 足额计提拨备，确保资产损失准备能够覆盖融资平台相关业务损失 补充通知内容 对部分矫枉过