消费升级大时代，把握龙头投资机遇.pdfVIP

一、我国已进入消费驱动型经济发展新阶段，消费赛道超额收益提升长期稳定 （一）我国已进入消费驱动型经济发展新阶段 1.1、消费已成为经济增长的新动能 从宏观经济视角来看，2010 年以前我国经济处于高速增长时期。彼时出口和投资是拉动经济 的主要引擎。2001 年中国加入 WTO 之后， “中国制造”加快走向世界。在这个周期中，中国出口 增速平均 29%。2001 年，出口占 GDP 的比重大约为 20%，净出口对 GDP 拉动为负贡献。到了 2006 年，这两个数据就达到了近 20 年的最大值 35%和 14%。2008 年金融危机之后，出口引擎开始失 速，压力之下投资成为拉动经济的主要驱动力，地产和基建成为经济下行时托底的主要手段。一 次是 2009 年 “四万亿”之后，地方政府举债的缰绳被彻底切断，基建投资增速在 2009 年 6 月达 到 50%的高点。另一次是 2011-2012 年，经济下行跌破 8%的关口，房地产政策不断宽松配合宽松 的货币政策发力托底经济，房地产投资两年平均增速达到 25%。 2010 年之后，经济增长中枢开始下台阶，经济周期性波动也开始放缓，消费成为驱动经济发 展的新动力。经济转型升级离不开经济增长动能的新旧切换。过去由投资大力刺激驱动经济的弊 端也开始显露。部分地方政府平台的杠杆已经出现结构性的失衡，房地产市场经过近二十年炒 作，也已经背离了居住的本源。在严控地方政府隐性债务，以及房地产政策基调发生根本性转变 的背景下，在经济高质量发展过程中，消费在经济中的占比开始提升。我国在跨过刘易斯拐点之 后，2010 年起消费率开始显著提升，且最终消费支出对 GDP 的贡献率开始超过投资贡献率，成为 经济发展的新动能。 图 1 ：2000 年以来消费、投资、净出口对 GDP 的贡献率（单位：%） 200 GDP增长贡献率:最终消费支出 GDP增长贡献率:资本形成总额 GDP增长贡献率:货物和服务净出口 150 100 50 0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 -50 -100 资料来源: Wind，信达证券研发中心 1.2、人口老龄化推动消费率持续提升 根据生命周期假说，人在年轻时储蓄更多，在年老时消费更多，人口老龄化的加深会推动消费 率的提升。七普数据显示，我国 65 岁及以上人口 1.91 亿，占比 13.5%，距中度老龄化仅有一步之 请阅读最后一页免责声明及信息披露 5 遥（按国际标准 65 岁及以上人口占比 14%-20%为中度老龄化）。根据发达经济体的经验，美国、日 本等国在步入中度老龄化过程中，消费占 GDP 的比重都有所上升，投资和出口占比下降，呈现消费 驱动型经济的特征。在 日本65 岁老年人口占比从 1980 年的 9%上升到 1995 年的 14.5%的过程中， 政府消费占 GDP 的比重从 15.2%提升到 16.4%。在美国 65 岁老年人口占比从 1950 年的 8%上升到 2013 年的 14%的过程中，私人消费占 GDP 的比重从 63.2%提升到 67.7%。中国 1999 年开始步入老 龄化社会，到 2019 年消费（私人消费+政府消费）占 GDP 的比重反而从 62.9%下降到 55.4%，投资 占GDP 的比重从 34%上升到 43%。这与我国未富先老的国情以及投资驱动的经济结构有关。未来随 着经济转型、老龄化的加深，消费在国民经济中占比不断提高是必然趋势，居民对于商品质量和服 务消费的要求会更高。 图 2 ：2020 年我国 65 岁以上人口占比已经达到 13.5% （单位：%） 图 3 ：人口老龄化不同阶段各类支出占GDP 的比重 14 120% 65岁以上人口占比 私人消费 政府消