从生物柴油看再生塑料的投资机会.docxVIP

引言 近期，生物柴油行业的投资逻辑得到了市场的认可。尤其是当原油价格上涨时，市场认可生物柴油对化石柴油的替代进程有望加速，拉动生柴需求，2 月生柴价格也随之上涨至 10430 元/吨，盈利增厚。事实上，原油价格的上涨也导致原生PET 瓶片的价格大幅上涨，同样带动了再生PET 瓶片的价格，根据ICIS 的数据，今年 1 月欧洲再生PET 瓶片的价格飙升 103%至 1690 欧元/吨，创历史新高，这也增厚了再生 PET 瓶片的盈利水平。我们认为，当下是布局再生塑料赛道的良机，具体逻辑如下： 生物柴油率先享受红利，再生塑料有望复制：欧洲自 2015 年起提高掺混比例，允许化石柴油添加 20%或 30%的生物柴油后，中国生柴企业开始享受出口红利期。欧洲再生塑料的政策落后于生物柴油政策约 5 年， 21 年欧盟 SUP 禁塑指令要求“以 PET 为主要成分的一次性饮料容器中再生塑料的使用比例到 2025 年不少于 25%，到 2030 年不少于 30%”。我们认为，再生塑料行业有望开启政策红利期。另外，这两个赛道未来更大的想象空间都在国内，目前我国生物柴油无强制添加要求和补贴政策，食品级再生 PET 还不允许添加到食品包装上。但随着碳中和的推进，一旦国内政策开始向欧洲看齐，市场空间将有望获得翻倍级的增长。 正规回收体系中，再生塑料更为成熟：生物柴油和再生塑料的原料供应依赖废物回收体系的 建立。生物柴油：据统计，2018 年全国食用油消费总量 3440 万吨，回收的地沟油约 410 万 吨，回收率仅 11.9%。但事实上地沟油有较大的灰色回收体系，不法分子回收地沟油后加工 制成劣质食用油回流餐桌，地沟油去向主要由回收者决定。而地沟油回餐桌的加工过程非常 简单又极度暴利，在无法实现完全监管的情况下，生物柴油行业要获取更多原料只能提高采 购价格，因此生柴行业扩产大概率会拉动地沟油价格上涨。再生塑料：2019 年国内废塑料整 体回收率约 30%，但 PET 瓶回收率却高达 94%。废 PET 瓶无论是制成再生纤维或再生瓶片，都需要高额固定资产投资支出，和一定的技术要求，行业规范度远高于地沟油。未来食品级 再生 PET 需求爆发时，对于原料价格的影响程度也会远小于地沟油回收。 发展过程中再生塑料的行业格局更为稳定：生柴属于大宗能源品，下游是燃料油贸易商，认证壁垒并不高，类似完全竞争产品。随着行业玩家增多及产能释放，行业红利大概率会逐渐消退，企业间将转向一体化能力的竞争。相比之下，再生 PET 的下游客户则是消费品公司，认证壁垒较高，更注重供应的安全稳定，属于不完全竞争市场。因此我们认为，再生 PET 在行业发展过程中虽然规模会快速增长，但行业格局将保持稳定，优秀的原生 PET 瓶片企业天然就在销售渠道方面有优势，更可能在行业更迭中进一步扩大市场份额。 生物柴油率先享受红利，再生塑料有望复制 生物柴油率先享受红利 生物柴油指从植物或油脂制成的柴油，由于使用形式与成品油区别很小，不需要改变现有的动力 系统和相关配套设施，因此推广难度较低。按照原料的不同，生物柴油可分为大豆油基（SME）、棕榈油基（PME）、菜籽油基（RME）和地沟油基（UCOME），以植物油脂制成的生物柴油目 前仍是主流，占比约 80%。但由于欧盟逐步对植物油基生柴（主要是棕榈油基）开始限制使用， 未来地沟油基生柴有望填补棕榈油基生柴被禁的缺口。 从需求端来看，2020 年全球生物柴油需求量为 4043 万吨，其中欧洲地区占比高达 47%。背后的原因还是欧洲在可再生能源方面的激进政策。为达到可再生能源在运输部门中的占比，欧洲需要对现有运输系统进行改变，在传统汽油车领域，锂电池汽车已经逐渐走向成熟，能够支持其能源转型目标。但在传统柴油车领域，还没有其他更好的办法，氢能源汽车普及率还不高，生物柴油属于当下较为成熟的解决方案。早在 2015 年，欧盟就允许在化石柴油中添加 20%或 30%的生物柴油，在 2021 年修订的《Renewable Energy Directive Recast (RED II)》中，欧盟将 2030 年可再生能源在最终能源总消费量中的占比目标从 32%进一步提升至 40%，将 2030 年可再生燃料在运输部门的占比目标从 14%大幅提升至 26%，预计供给缺口将进一步扩大。按照USDA 的统计， 2020 年欧洲地区生物柴油缺口预计有 234 万吨，这也给中国生柴企业提供了主要出口目的地。 图 1：2020 全球生物柴油原料来源 图 2：2020 全球生物柴油需求分布 21%39%15% 21% 39% 15% 25% 16% 18% 47% 棕榈油基（PME） 豆油基 菜籽油基 其他 资料来源：油世界， 18% 欧洲 东南亚 南美 北美 其他