限售转债解禁与减持是“洪水猛兽”吗.docxVIP

对于转债的传统研究往往聚焦于正股，通过挖掘正股的信息差来获取转债投资的超额收益。但近一两年以来随着转债市场的交易规则不断发展，非正股驱动因素的影响力逐步放大，在越来越多的阶段成为左右个券乃至市场走势的核心因素。在新框架系列一中，我们重点讨论了转债赎回条款背后的变化。除了赎回条款，自 2021 年 1 月 31 日起实施的上市公司特定股东持有转债限售规定也冲击了传统的转债定价逻辑。其实在 A 股市场很早就存在限售股制度，而限售股的解禁与减持对 A 股市场的冲击曾被认为是“洪水猛兽”，市场一度谈解禁“色变”。本篇新框架系列之二我们聚焦于限售转债解禁与减持对转债价格的影响。 ▍ 限售新规后，优先配售仍值得大股东参与 自 2021 年 1 月 31 日起，上市公司特定股东配售可转债具有六个月的限售期。特定股东是指上市公司董事、监事、高级管理人员和持有公司 5%以上股份的股东，之前这部分人员配售可转债并无限售期的明确规定，优先配售的转债可以在上市后立即减持。《可转换公司债券管理办法》于 2021 年 1 月 31 日开始实施，其第二条规定了可转债属于股权性质的证券，并未以是否进入转股期来区分，因此适用《证券法》中关于具有股权性质证券短线交易的相关规定。深交所专门给在其上市的公司下发了解释性文件《关于可转换公司债券适用短线交易相关规定的通知》进行说明，规定可转换公司债券买入（含申购）、卖出行为均发生在 2021 年 1 月 31 日以后为短线交易，但没有在深交所网站上公开发布。我们也可以从关于短线交易的公告和上市公司发行可转债流程中相关文件查知关于限售期的规定，如： （1）2021 年 4 月 13 日，久吾转债（123047.SZ）公告《关于高级管理人员配偶买卖公司可转换公司债券构成短线交易的公告》里提到：根据《关于可转换公司债券适用短线交易相关规定的通知》规定，可转换公司债券属于《证券法》规定的其他具有股权性质的证券，无论是否进入转股期，均应适用短线交易的相关规定。 （2）2021 年 8 月 13 日，上机数控（603185.SH）在《无锡上机数控股份有限公司公开发行 A 股可转换公司债券申请文件反馈意见》之回复中提到：公司持股 5%以上股东、董事、监事、高级管理人员关于认购本次可转债的承诺如下：若本人/本公司及一致行动人在本次可转债发行首日（募集说明书公告日）前六个月不存在股票减持的情形，本人/本公司及一致行动人将根据市场情况决定是否参与本次可转债的认购，若认购成功则本人/本公司及一致行动人承诺将严格遵守相关法律法规对短线交易的要求，自本人/本公司及一致行动人认购本次可转债之日起至本次可转债发行完成后六个月内不减持公司股票及认购的本次可转债。 限售转债解禁起始日的推算方式。2022 年 1 月 7 日，上交所和深交所正式发布新的股票上市规则，首次写入了可转债短线交易的相关规定，目前大部分转债也会在募集说明书中提及特定股东若配售转债则不参与短线交易的承诺。值得注意的是，由于上市公司并未明确披露其转债解禁起始日，交易所也没有明确给出解禁起始日的计算方式，我们只能进行推算。 拓斯达（300607.SZ）在 2021 年 11 月 3 日发布的《关于董事,高管买卖公司可转债构成短线交易的致歉公告》提到： （1）2021 年 9 月 13 日，公司及吴丰礼先生、张朋先生在实施可转债减持交易前，对《通知》及其他相关法律法规、规范性文件进行了认真解读，理解为：“可转换公司债券买入时点为可转债申购日（即拓斯转债申购日 2021 年 3 月 10 日），故 2021 年 9 月 10 日后卖出不会触发 6 个月短线交易规则规定”。吴丰礼先生、张朋先生分别于 2021 年 9 月 14 日进行了拓斯转债减持，其中吴丰礼先生减持拓斯转债 103,500 张，占其持有拓斯转债比例的 4.61%；张朋先生减持拓斯转债 4,531 张，占其持有拓斯转债比例的 100%。 （2）2021 年 9 月 15 日，公司接到深交所通知，两位董事卖出拓斯转债交易触发了系统短线交易提示，公司立即通知两位董事暂停拓斯转债交易。 （3）公司知悉此事后高度重视，及时核实、了解相关情况，经自查，吴丰礼先生和张朋先生的上述交易行为系因对相关规定的理解与适用存在偏差所致，不存在利用短线交易谋求利益的目的，不具有短线交易的主观故意。吴丰礼先生和张朋先生亦积极配合、主动纠正。 综合上述信息，我们判断拓斯达特定股东虽然持有转债 6 个月后才卖出，但由于对具体规则细节理解错误从而违反了短线交易相关规定。再根据另一家公司聚合顺 （605166.SH）在 2022 年 4 月 22 日发布的《关于监事亲属买卖可转债构成短线交易及致 歉的公告》中特别提及的“公司可转债于 2022 年 4 月 7