如何定量把握与利用公募基金的调仓换股能力.docxVIP

本文为基金业绩超预期研究报告，通过“中银基金净值模拟法”得到基金模拟净值，并与基金真实净值对比计算得到超预期指标，反映产品的调仓换股能力。研究根据市场中偏股型基金的调仓换股频率，将其分为“高频类”与“低频类”，其中调仓换股高频类为本研究的关注对象。在调仓换股高频类的产品中，我们希望筛选出那些能够预判市场并主动进行调仓换股的优质基金。因此研究进一步构建基于基金调仓换股能力的选基策略，该策略 2016 年至今表现稳健，显著跑赢主动股基指数。本文将重点介绍以下几个部分： 如何有效模拟偏股型基金净值？ 如何定量把握公募基金的调仓换股能力？ 如何利用公募基金的调仓换股能力构建选基策略？ 一、偏股型基金净值模拟方法 （一）偏股型基金池构建 为了比较基金的调仓换股能力，研究重点关注公募基金权益仓位与重仓股变动引起的业绩变化，因此我们选取市场中当期存在的普通股票型基金和混合偏股型基金（以下简称“偏股型基金”）用以构建基金备选池。同时，为了确保基金池样本的稳定性和代表性，我们的选取标准还包括： 公募基金正式运作超过 1 年； 公募基金的管理规模超过 2 亿元人民币。 根据上述方法，我们筛选整理偏股型基金与基金池样本的数量（图表 1），截至 2022 年 3 月，基金 池中共有 1296 只偏股型基金。 图表 1. 偏股型基金数量及基金池样本数量 万得， 2022 年 5 月 25 日 如何定量把握与利用公募基金的调仓换股能力 5 （二）基金净值模拟方法对比 市场上常用的公募基金净值模拟方法多基于前十大重仓股或者半年度与年度的全部持仓进行测算，如“全持仓模拟法”、“重仓股模拟法”及“重仓股与宽基指数综合模拟法”。 全持仓模拟法：仅根据半年度和年度的全体持仓进行模拟跟踪，仓位初始比例为半年报或年报公布的比例，按半年报和年报公布截止日定期半年度换仓。该方法的弊端是换仓周期太慢，对于换手率较高的基金经理，较难把握基金真实的净值走势。 重仓股模拟法：根据季度的前十大重仓股进行模拟跟踪，仓位初始比例为重仓股的相对配臵比例，按季报公布截止日实现季度换仓。该方法可以一定程度上提高换仓的及时性，但忽略了部分含有一定债基与货基配臵比例的偏股型基金。当固收和货币的配臵比例超过 15%时，假设基金 100%权益仓位会将模拟净值显著夸大或低估。 重仓股与宽基指数综合模拟法：该方法是上述“重仓股模拟法”的升级版本，该方法将基金权益收益拆解为“重仓股收益”和“非重仓股收益”两个部分：重仓股收益是基于基金季报披露的前十大重仓股进行模拟，其中仓位占比按季报披露前十大重仓股占比来估计；非重仓股收益使用宽基指数（如沪深 300）进行模拟。这种方法的缺点是：对于主动权益型基金，基金经理对于行业与板块较宽基指数的超欠配存在一定的惯性模式，比如对于沪深 300，近些年主动权益基金经理整体对于银行和周期板块偏好较弱，所以使用上述方法易造成较大的模拟误差。 图表 2. 基金净值模拟方法对比 万得， （三）中银基金净值模拟法 为了尽量减少上述经典方法的误差，我们在第三部分阐述了中银量化团队对于主动偏股型基金的净值模拟方法，具体如下。 假设基金只对股票、债券和现金三种资产进行持仓； 对于股票部分，为了突出重仓股变动的影响以评价基金的换股调仓情况，我们认为股票全部投资于相应比例的重仓股，即股票部分的收益率为重仓股比例加权收益率； 对于债券部分，我们采用中债-新综合指数（代码：CBA00121.CS）收益率代替其收益率； 对于现金部分，我们采用国证货币基金指数（代码：CN6112.CNI）收益率代替其收益率。 中银量化团队推荐使用前十大重仓股来全部替代其余权益持仓的理由是：主观基金经理对于行业和板块的配臵偏好相对确定，重仓股与非重仓股的配臵特征有较强的一致性。 2022 年 5 月 25 日 如何定量把握与利用公募基金的调仓换股能力 6 图表 3. 偏股型基金资产配臵示意图 万得， 基于上述基金净值模拟方法，偏股型基金的模拟收益率可由以下公式计算得到（图表 4）。同时，为能确保获取各基金最新的季报信息，我们在每季度结束后的第 16 天进行基金资产配臵和重仓股的更新，进而得到基金池中所有基金的模拟累计净值。 图表 4. 偏股型基金模拟收益率计算方法 资料来源： （四）偏股型基金净值模拟结果 通过对比基金的模拟累计净值与真实累计净值可知，市场中存在部分表现良好的基金，其真实净值显著跑赢模拟净值，我们称之为换股调仓高频类基金。图表 5 中的富国天合稳健优选混合（代码： 100026.OF））为典型的换股调仓高频类基金。 同时，我们发现另有一部分表现较好的产品，其真实净值与模拟净值高度吻合，如图表 6 中的富国天惠成长混合 C（003494.OF）。我们称这类产品为换股调仓低频类基金，这部