从购置税刺激到销量提振及估值兑现的分析及复盘.docxVIP

投资思路：整车投资主要以产销为导向 市场对整车的投资思路主要以产销为导向。从市值=利润*市盈率的角度来看：对于整车而言，PE 的关键是增速，PE 的增量弹性将优先反应，决定股价在中长周期中的趋势方向；利润（盈利能力）在后续的订单周期中验证，决定股价短期震荡程度；其影响因素包括从行业趋势层级的政策环境、经济状况、周期属性，到企业禀赋层级的产品、管理、原材料、规模等，对这些因素一一拆解、分析、研判，把握企业和行业的真正价值，是整车投资的核心命题。 图1：一张图看懂整车增长逻辑图 资料来源：整理 政策→销量：购置税对销量增长的定量分析 核心：2022 年 5 月 31 日晚财政部、税务总局发布购置税细则《关于减征部分乘 用车车辆购置税的通知》，对购置日期在 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日 期间内且单车价格（不含增值税）不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。此前盛传 1.6L 以下燃油车购置税减半，本次框定到 2.0L 以下（小于 30w），将惠及范围从预期的 63提升到 84，几乎成为普惠政策。分析本轮购置税政策刺激下对汽车市场的提振作用，即由政策刺激→销量增长的环节，经测算本轮补贴有望带来约 150 万辆燃油车的弹性销量，提振约 8燃油乘用车全年增速。 汽车兼具消费与周期属性， 系宏观经济重要指标 我们认为汽车兼具消费和周期属性： 从消费属性来看，汽车（尤其是乘用车）具备品牌效应，是国内社会消费品零售总额的重要组成（2021 年占比约 10）。复盘历史社会消费品零售总额及汽车销售总额的增速，以 2010 为分水岭，在此之前国内汽车零售对于整体消费品零售起到较强的提振作用；2010 年之后，国内汽车零售额增速基本低于社会消费品零售总额增速；2021 年在新能源汽车放量提速的催化下整车市场逐渐回暖，汽车零售再次对社会消费品零售实现一定正向拉动； 从周期属性来看，从消费者角度，乘用车具有耐用消费品属性及购置单价高的特点，家庭对乘用车的配置决策往往取决于现有资产后续收入的信心（这与宏观经济息息相关）。经济上行周期，人们对于未来可支配收入的乐观预期叠加股市、房市等资产增值，会自发增加汽车消费，反之相反。可见汽车销量是宏观经济的重要晴雨表之一；从政府角度，汽车业是国民经济的支柱性产业，汽车消费社零占比高，增长空间大，带动效应强，是扩大内需、拉动消费的关键领域，2021 年汽车工业产值占 GDP 比重达 7.6，是国家宏观调控的重中之重；从分类角度，商用车承担了运载工具（人+物）等资本品属性，具周期性。 图2：汽车销售额与社会消费品零售额累计同比比较 图3：社融增速与汽车销量增速比较 资料来源：WIND，整理 资料来源：WIND，整理 政策刺激是国内汽车销量增长的重要驱动力 复盘中国汽车行业若干次连续月度销量下跌时间段总结发现：1）国内汽车市场与宏观经济关联度较高；2）消费政策刺激是车市低迷时期快速恢复的直接动力： 与宏观经济相关性高。2018 年中国汽车工业历史上的首度销量下滑；在去杠杆、国内经济下行背景下随后 2019 年销量仍持续下滑；2020 年国内受到新冠疫情冲击，社会经济近乎全面停摆；2020Q1 汽车销量大幅下滑属于极端事件；2021 年下半年在去年高基数、芯片短缺以及商用车国六切换等情况下，汽车销量同比下滑；2022 年 3-4 月，俄乌冲突、疫情反复等因素阻碍供应链运转及生产，终端市场受疫情和经济下行制约，产销两端均受到较大打击。 政策刺激是直接推动力。在政策驱动下，2009-2010 年我国汽车销量增速分别达 45.4/32.4；2015-2017 年我国汽车销量增速分别达 4.7/13.9/3.0，刺激效果显著。2020 年政府积极推进后疫情建设，在政府扶持和消费激励下，新能源车市场迎来大爆发，汽车需求强劲反弹，从 2020 年 4 月起销量连续 13 个月的同比正增长。2022 年在疫情反复、供应链受阻等不利局面下，新一轮购置税减免政策的到来，汽车销量有望快速实现反弹。 图4：中国汽车销量月度同比 资料来源：WIND，中汽协，整理 表1：中国汽车销量几次连续月度下跌汇总分析 2008 年 8 月-2009 年 1 月 较大幅度 全球金融危机 09 年-10 年系列消费政策刺激 2011 年 10 月-2012 年 1 月 较大幅度 09 年-10 年购置税减免、汽车下乡、以旧换新、北京限购等带来- 的 10 年底消费透支 2015 年 2 月-2015 年 8 月 较温和，小幅度国内宏观经济下行 16 年购置税优惠政策 2017 年 4 月-2017 年 5 月 较温和，小幅度购置税优惠政策逐渐退出，二季度行业进入去库存、萨德事件等行业官降 20 201