第5讲公司治理与股权结构.pptVIP

（5）公司并购市场 当并购者认为公司经营不佳时，可以绕过管理层，通过收购公司股票去得对公司的控制权 公司被收购后，高层管理者通常被撤换 并购市场的存在对管理者产生威慑，促使其致力于股东利益最大化，从而发挥治理效力 * 第三十页，共六十四页。 反收购的立法和公司设置的反收购条款限制了并购市场的活跃，并对公司价值造成了负面影响 如果不收任何限制，并购者很可能从事负净现值的收购活动，损害并购方股东利益 理论和实证研究都表明反收购条款增加了被收购公司还价能力，客观上保护了股东利益 * 第三十一页，共六十四页。 （6）债权人约束 公司债务可以制约“自由现金流”问题 管理者可能不受约束地滥用现金，过度投资于负净现值项目或用于私人消费 债务合同使管理者必需定期支付利息，促使其努力工作确保履约，也能减少管理者可以自由支配的现金量 * 第三十二页，共六十四页。 债务本身也衍生出代理问题。 举债过度，股东—管理者会产生过度投资以及高风险投资的动机 股东承担有限责任，投资成功巨大收益归股东（债务人仅收回固定利息本金），投资失败股东收益为0（债务人可能无法收回投资） 另一方面，风险债务也可能使管理者更加保守，导致投资不足 * 第三十三页，共六十四页。 （7）权力机关监管 权力机构监管包括SEC等政府权力机构的法律规定以及证券交易所的交易规则 2002年美国的《SOX》法案，旨在强化监管公司操控利润的行为以及要求更充分的信息披露 主要内容之一就是明确界定公司管理层的责任，尤其对股东所承担的受托责任 * 第三十四页，共六十四页。 各国公司治理模式 美国的公司治理模式： 建立在资本市场主导的金融体制上，公司通过市场和金融机构融资 美国公司同时受到企业外部主体如政府、中介机构等和市场的监督约束 建立在严格财务会计和审计制度以及比较完善的立法和执法体系基础上 * 第三十五页，共六十四页。 美国的公司治理强调股权激励和外部监管约束，但因股权过于分散，股权结构不稳定，使股东对公司高级管理人员的监控力度大为减弱 经理人薪酬过高产生操纵利润的动机 迫于股票市场的压力，经营者把公司近期利润的实现作为最主要的经营目标，失去制定长期经营目标的动力 * 第三十六页，共六十四页。 日本的公司治理模式： 日本企业所执行的公司治理结构是财团 财团是松散的工商企业为了相互的利益围绕着一个单独的核心银行结聚成集团。 公司与核心银行之间，各个公司之间存在长期紧密的联系 大多数财团公司交叉拥有各自股权，可供外来投资者购买的股票数目远远低于已发行的股票总量 * 第三十七页，共六十四页。 大多数公司中，经理和高级管理人员控制整个公司，外来股东影响力很小 股权交叉拥有和经理控制权导致企业并购现象很少发生 日本CEO的经营决策是在定期会面的总裁委员会成员达成一致决定的基础上作出的，收入大大低于美国公司CEO，激励制度的作用比较次要 日本公司CEO很少运用职权为自己谋利 * 第三十八页，共六十四页。 德国的公司治理模式： 建立在银行主导的金融体制上，不依赖资本市场和外部投资者 以银行为主的金融机构在公司治理结构中发挥重要作用：提供融资；控制公司监事会，凭借内部信息优势，发挥实际的控制作用 * 第三十九页，共六十四页。 德国公司治理的典型特点是“共同治理”的治理模式 大型企业实行双层董事会结构：监事会与管理委员会分离 半数的监事会成员由包括管理层、员工和工会在内的公司员工投票选举组成，另一半由股东和银行总裁组成 * 第四十页，共六十四页。 基本理论 委托代理理论（Principal-agent Theory） 上世纪30年代，伯利和米恩斯，认识到：企业所有者兼具经营者的做法存在着极大弊端，并提出“委托代理理论”，提出所有权和经营权分离，企业所有者保留剩余索取权，而将经营权利让渡。委托代理理论成为现代公司治理的逻辑起点。 委托代理理论是建立在非对称信息博弈论基础上。事前信息不对称会导致逆向选择，而事后信息不对称会导致道德风险。 * 第四十一页，共六十四页。 代理成本理论（Agency Costs，Jensen，1976）[公司所有者与高层经理；控股股东与高层经理；中小股东与高层经理] 代理关系：一种契约，在这种契约下，一人或者多人（委托人）雇佣其他人（代理人）按照自己的利益办事。 * 第四十二页，共六十四页。 代理成本=委托人和代理人签订契约（隐性和显性）的成本+委托人的监督成本（the monitoring expenditures by the principal）+代理人的约束成本（the bonding expenditures by the agent）+剩余损失（委托人与代理人目标不一致所导致的委托人福利损失） * 第四十三页，共六十四页。 股权