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2022年科思股份（300856）研究报告 1.科思股份：不止于化学防晒剂制造商 1.1 业绩短期扰动逐步淡化，盈利能力有望逐步修复 南京科思化学股份有限公司（后简称“科思股份”或“公司”）成立于 2000 年，主要从 事日用化妆品原料的研发、生产和销售，产品涵盖化妆品活性成分及其原料、合成香精 等。2015~2019 年，公司营业收入复合增速约 24%；同期归母净利润增速达 65%，大 幅高于营收增速。2020 年，全球持续蔓延所造成的公司下游消费需求下滑（尤 其是在各国加强管控措施后，人员出行受阻降低了对防晒护肤品的消费需求），导致 公司当年营收同比-8.35%； 受益于成本费用管控能力的持续提升及国家减免政企业社会 保险费等减税降费措施，带动公司归母净利润增速依然维持正增长同比+6.35%。2021 年 由于总体向好发展，下游需求开始释放，公司营收有所恢复，同比+8.13%。但由于 国内化工品供需矛盾加剧，叠加上游煤炭、天然气、原油价格上涨及海运价格上行推动 了公司运营成本增加，公司归母净利润同比-18.72%。由于公司提价等措施的进行， 2022Q1 公司营收同比+60%，净利润同比+21%，公司业绩逐步修复。 从业务类型来看，2016~2021 年，化妆品活性成分及其原料作为公司收入主要的贡 献力量，占比由 2016 年的 62.5%提升至 2019 年的 73.5%。2020 年，导致下游防 晒需求收缩，而对洗涤、消毒杀菌类日用化学品的消费在爆发后显著提高，促 进了公司合成香料类产品的销售，双重作用下，公司化妆品活性成分及其原料占比降至 64.6%，2021 年占比恢复至 67.0%。从下游客户来看，公司产品已经进入国际主流市场 体系，防晒剂等化妆品活性成分主要客户包括帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、默 克、强生等大型跨国化妆品公司和专用化学品公司；合成香料主要客户包括奇华顿、芬 美意、IFF、德之馨、高砂、曼氏、高露洁等全球知名香料香精公司和口腔护理品公司。 因此，国外市场贡献的收入占比一直维持在 90%上下，但已呈缓降的趋势。随着国内经 济持续向好和全球的逐步控制，公司业绩有望重回增长快车道。 原材料是公司成本中占比最高的部分，2021 年占比达到 64%。公司作为精细化工 行业，其原材料多来自于石油化工产品，如甲苯、异丁烯、苯酚和辛醇等。而石化产品 的价格与国际油价关联度较高。以甲苯为例，2021 年以来其价格与原油价格都处于上行 区间，原材料价格的增长短期影响公司盈利能力。受当前国际经济形势影响，预计公司 原材料价格将持续上行。 得益于灵活的定价原则及销售策略，公司主要产品阿伏苯宗、原膜散酯、奥利克林、 水杨酸异辛酯等产品价格在 2017~2020 年逐年提升，带动公司盈利能力提升。 2017~2020 年，公司毛利率由 23.04%提升至 32.98%（+9.94pct）；同期，净利率由 6.02% 提升至 16.21%（+10.19pct）。2021 年由于成本端价格上升，公司调价具有一定的滞后 性。因此公司毛利率和净利率有所下降，分别为 26.76%（-6.22pct）和 12.18%（-4.03pct）。 但随着公司产品提价的作用显现，2022Q1 净利率已有所恢复，毛利率也将逐步恢复。 公司净资产收益率 ROE（加权）由 2017 年的 13.99%提升至 2019 年的 32.44%， 2020 年公司成功登陆创业板，合计募集资金 8.62 亿元，净资产的大幅提升带动权益乘 数降至 1.14（前值 1.87），叠加在的影响下收入端承压，同时公司进行大规模产能 建设使总资产增加，导致 2020 年、2021 年总资产周转率分别降至 0.75 次（前值 1.15 次）和 0.62 次（前值 0.75 次）。因此 ROE 于 2020 年突降至 17.22%，2021 年继续下 降至 8.68%。我们认为，随着影响的逐步淡化，公司净资产收益率等相关指标有望 进入修复通道。 1.2 股权结构集中，管理层经验丰富 公司实际控制人为周旭明和周久京（父子关系）。截至 2022Q1，周旭明先生合计持 有公司 56.61%股份（直接持有 4.43%，通过南京科思投资发展间接持有 52.18%），其 父周久京先生直接持有 4.87%的股份。因此，周旭明、周久京作为公司共同实际控制人， 合计持股比例达 61.48%。较为集中的股权结构，助力公司发展决策制定并实施的有效 性，为公司稳健发展保驾护航。截至 2022Q1，作为公司对员工实施股权激励的持股平 台——南京科投持股 2.36%、南京科旭持股 0.94%，能够有效激励员工，保障公司经营 目标的实现。 核心管理团队具备丰富的行业经验，且团队稳定性较强。公司董事长周