2022年光伏行业一体化专题研究.docx

2022年光伏行业一体化专题研究 光伏为何呈现一体化趋势？ 平价之后，光伏企业一体化趋势渐浓。隆基、晶澳、天合、晶科纷纷补足产能短板，硅 片、电池一体化率提升；同时通威、中环、双良等光伏领域的专业化厂商，也有加深纵 向布局的动作。当前时点为何呈现出一体化趋势？一体化企业的壁垒在哪里？一体化趋 势对产业影响几何？本篇专题尝试回答上述问题，供投资者参考。 有超额：行业扩容+技术进步，拓展享受丰厚利润 一体化和专业化在不同的行业发展阶段有不同的利弊，企业会各有权衡。整体上看，在 行业扩容、技术和工艺还在动态变化的阶段，进行上下游拓展，向上可用内部管理取代 外部交易实现降本同时提升供应链安全性，向下为自身产品销售寻找出口锁定利润。在 行业进入技术停滞，产品完全同质化的阶段，企业则倾向于专业化，通过外采享受市场 的低成本。 近年来光伏行业一体化趋势突出，我们认为源于如下几个方面： 1）长期需求增长确定，纵向一体化收益确定性强。碳中和叠加经济性，奠定了光伏行 业长期空间的确定性和成长性，我们以 2020-2030 年全球发电增速 2.5%，2030-2060 年发电增速 2.0%计算，考虑煤电、火电逐步退出，水电、核电、生物质小规模发展，主 要发展以风光储为主体的能源系统，依据当前各国的保守规划目标，预计到 2030、2060 年全球保守的光伏新增装机规模为 1000GW 以上、2400GW 以上。在此背景下，光伏 行业具备长期贝塔，具备竞争力的一体化企业无需担忧退出代价的问题。 2）盈利分化，纵向一体化可拓展利润且平抑波动。2020 年平价以来光伏需求迎来拐点， 由于光伏产业链定价市场化的特点，供给瓶颈环节享受超额利润，其它环节盈利处于历 史底部。往盈利相对良好的环节拓展可享受更高利润，例如组件企业往电池片、硅片环 节扩产。同时，专业化企业盈利波动大，一体化企业则拥有相对稳定的盈利水平。 3）技术进步不断，纵向一体化有利于龙头巩固核心竞争力。不同时间阶段，光伏行业 的技术进步出现在不同的环节，如 2016-2017 年，硅片环节凭借金刚线替代驱动单晶替 代多晶，使得硅片环节利润相对丰厚。此后，硅片技术变革逐步放缓，2022 年电池环节 进入技术迭代周期，驱使一体化龙头企业加大电池环节布局力度，保障企业核心竞争力， 典型企业如隆基、晶科等。往技术变革环节一体化，有利于巩固龙头核心竞争力。 4）市场推广及利润锁定依赖于产品出处，刺激向下一体化。市场推广的典型例子是 182 和 210 尺寸之争，隆基、晶澳、晶科等一体化组件企业选择 182 产品，在 182 和 210 成本差异不大的情况，182 市占率在组件厂商引导下市占提升速度大于 210。在此背景 下，向下扩张有利于上游企业打开产品市场。 此外，行业集中度持续及一体化率持续提升，专业化市场空间被压缩，组件作为产品出 处，承载上游产品的利润兑现，产业链地位提升，同样刺激向下一体化。 有实力：积淀渐深+资金改善，产能扩张加速 上述超额利润给予了企业纵向一体化扩张的积极性，同时企业也越来越有实力兑现纵向 一体化布局。原因包括： 1）龙头积累渐深，延伸难度降低。目前光伏产业链大部分均在中国，各环节企业之间 联系紧密，供应链管理能力要求越来越高。成立较早的龙头企业，即便仅覆盖 1-2 个环 节，实际上对产业链的理解也较为深刻，即便是专业化企业，战略联盟也屡见不鲜，企 业和市场的边界变得更加模糊。 叠加各环节生产工艺日益成熟，大多数情况下购买设备即可实现生产，降本和拓展渠道 对于龙头而言难度较早年有所降低。因此纵向扩张的难度降低。 2）资本市场红利，产线投资额下降，资金门槛降低。目前龙头企业均完成上市，资本市 场对新能源企业关注度高，新能源企业融资能力大幅提升，企业扩张的资金支撑更加充 分。 同时，产线投资额下降，进一步降低了资金门槛。2021 年我们预计硅料、硅片、电池 （PERC）、组件投资额均较 2011 年降低了 70%以上。 一体化企业的壁垒在哪里？ 品牌梯队已形成，渠道慢变化奠定长期优势 经过多年的发展，组件市场已经形成一定的品牌效应，且形成了品牌梯队。国内集中式 电站项目采取招投标形式确认组件供应商，发电集团往往能接受头部一体化组件企业的 更高报价，也表明头部企业的组件产品具备品牌溢价。据索比光伏统计，2021 年国内 光伏组件公开招标规模 46GW，其中一线组件企业中标价格普遍高出二三线厂商，尤其 是在更为看重品牌和质量的双面、大尺寸产品，溢价达到 0.1 元/W。海外市场头部企业 和二线企业的溢价预计同样有 1-2 美分的水平。 那么各家组件品牌力如何比较？一个清晰便捷的方式是参考知名机构的组件评价体系， 典型如 BNEF Tier1 组件供应商排名、BNEF Altman-Z