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节能环保行业中小板上市公司资本结构的优化模型分析 　　摘要：本文基于资本结构理论，运用回归分析方法，对32家中小板环保企业的资本结构及其影响因素进行了实证分析。研究发现，企业融资决策受到显性影响因子和隐性影响因子的影响，这种影响程度和方向的不同导致了企业资本结构的不同，其中显性影响因子和隐性影响因子的划分取决于其在统计意义上的显著性。本文结合企业资本结构普遍理论和环保产业实际情况，建立了环保产业企业资本结构优化模型。 　　关键词：环保产业中小板企业资本结构优化影响因子 　　一、引言 　　企业资本结构优化是金融研究中一个重要议题。莫迪利安尼和米勒（1958）较早的给出了从债权融资和股权融资的关系出发的研究该问题的一种科学的视角，他们认为，提高债务融资比例，一方面产生税费抵减;另一方面会提高企业破产成本。因此企业必须在两者之间寻求最优平衡点。而另一种比较流行的理论，融资优序理论则认为，由于信息的不对称，企业会倾向于先内源后外源，先债权后股权的融资策略。实际调研结果显示，在所调研地区大约91%的企业存在重债务融资轻权益融资的现象。我们认为这种偏好在资本市场并不发达的中国有其合理性，但是也同样存在因错误的资本配置而导致企业的资本成本过高的可能。因此，本文着重于分析如何寻找一个合适的目标资本结构以及其受哪些因素影响。 　　二、分析过程 　　（一）假设 　　由于最优资本结构难以直接观测，本文假设整个中小板上市公司的实际资本构没有系统性偏离最优资本结构，即实际资本结构对最优资本结构的偏离是随机的。因此，我们可以用现有的实际资本结构数据来拟合出最优资本结构的回归式。 　　有些学者认为由于调整成本的存在，实际资本结构会与最优资本结构产生偏差。但是我们认为在现实世界中，企业必然面临调整成本，这种调整成本受企业自身情况的影响，自身就是融资成本的组成部分。因此，本文认为“实际资本结构对最优资本结构的偏离是随机的”这一假设基本成立。 　　（二）样本的选取 　　本文選取32家节能环保板块企业作为行业内优质中小企业的典型代表纳入分析，主要目的是使所选取的企业的资本结构尽可能接近最优资本结构。相比大公司而言，中小板的优秀中小企业更适合作为广大中小企业的标杆。样本共选取2016—2018共3年数据，所有原始数据均源自国泰安经济数据库及沪深证券交易所网站发布的公司年报。根据所设定变量利用原始数据整理后得出描述性统计数据。 　　（三）模型设定的拟合变量 　　本文所采用的拟合变量参考了连玉君（2007）以及兰峰（2009）所采用的变量，这种模型侧重企业自身的差异对资本结构的影响，即企业自身的差异如何影响企业债务融资和股权融资的成本差异，并进而影响企业的资本结构，包括财务指标，营业指标以及其他的一些企业自身情况的指标。本文作者认为这种模型有利于我们综合考虑各种因素对环保企业融资成本的影响。 　　所选取的拟合变量具体说明如下： 　　（四）模型说明 　　本文所采用的是涉及多个公司多年度的面板数据。由于不同公司最优资本结构与诸因素的线性关系存在差异，因此混合效应模型并不适用。为进一步确定选用模型的类型，本文对数据采用豪斯曼检验，得到p值为0.0476，表明该数据适用固定效应模型。 　　固定效应模型是指模型中对于不同的个体只有截距项不同的模型。数学表达式如下： 　　其中为因变量，为可变截距项，随个体（在本文指不同的公司）的不同而取不同的数值。为各因素回归系数，为随机扰动项，代表一些模型外的随机因素的影响。 　　运用eviews软件对样本数据进行回归分析，将事先选择的所有变量纳入模型进行回归，然后逐步排除显著性不高的变量，由于篇幅原因，我们在此不列出不同个体截距项与均值的离差，主要的回归结果如下： 　　相关统计指标为： 　　最终得到回归表达式为： 　　三、回归结果分析 　　（一）总述 　　由假设检验的结果可知，公司规模，非债务税盾，股权结构，资产流动性，抵押能力统计显著;盈利能力，有形资产，总资产增长率，产品独特性以及现金流量等变量统计不显著。显著变量与因变量的相关性与我们从经济意义分析结果基本一致。不显著变量多为对资本结构存在正负双重作用的因素，这些因素由于正负作用抵消而未通过显著性检验。 　　本文将在经济意义上会影响企业资本结构，同时统计上显著的因素称为显性影响因子，而将在经济意义上会影响企业资本结构，但在统计上不显著的因素称为隐性影响因子。之所以称之为影响因子，是因为这些因素并不直接构成企业的融资成本，而是通过影响权益和债务融资成本的相对大小（如抵押能力等）;或影响管理层的融资偏好（