金融篇，日本房地产泡沫如何走向破裂.docxVIP

日本是二战后第一个由发展中经济体跨入发达经济体的国家。日本经济从“高速增长-中速增长-长期停滞”的换挡、作为世界第二大经济体一度遭遇美国战略遏制、人口的老龄化、房地产泡沫的形成与破裂、产业结构的变迁等，对当前中国经济发展提供了较为丰富的历史借鉴。对日本发展历程的对照性回顾，一直是中国宏观经济研究的重要内容。在国际局势波诡云谲，中国着力构建新发展格局的当下，重读历史会给我们带来新的启示。为此，我们推出“日本启示录”系列报告，着眼当前中国经济发展中呈现出的新问题，寻找这个前世界第二大经济体带来的启示。 本系列的第一篇系统梳理泡沫经济时期日本土地、人口、政策相关状况，探究日本房地产泡沫膨胀与破裂的根源所在。但仅从土地、人口、政策方面，显然难以还原上世纪九十年代日本房地产泡沫膨胀与破裂的全貌。作为“日本启示录”系列的第二篇，本文尝试从金融体系和实体经济等方面，进一步探究日本房地产泡沫膨胀与破裂的始末。 图表1 近百年来日本经济发展情况 千亿美元 60 50 40 30 20 10 0 日本实际GDP（按2011年美元计价） 总量 同比增速（右） % 战后高速增长期 战后高速增长期 中速增长期 “失去的三十年” 10 5 0 -5 20 30 40 50 60 70 80 90 00 10 Maddison Project Database, 一、 金融体系风险暗含 “住专”资产质量低下 “住专”全称为住宅金融专业公司，是日本专门从事住宅信贷和房地产信贷的民间信用机构。根据日本政府此前规定，金融机构不能为个人购买房地产提供抵押贷款。为绕过这一限制，1971 年部分银行联合出资成立了日本第一家以办理个人住宅抵押贷款为主要业务的住专公司——日本住宅金融会社。住宅金融专业公司最初成立目的是为了加强其股东银行在住宅抵押贷款业务上的竞争力，因此“住专”自身资金来源主要为同业拆借，其自身并不吸收公众存款。 图表2 日本“住专”七社股东均为银行等金融机构 公司 成立时间 股东 日本住宅金融 1971 年 6 月 樱花银行、朝日银行、大和银行、北海道拓殖银行、三井信托银行、东洋信托银行、 横滨银行、千叶银行。 住宅贷款服务 1971 年 9 月 第一工业银行、富士银行、三菱银行、朝日银行、住友银行、樱花银行、东海银行 住总 1971 年 10 月 信托银行 综合住金 1972 年 7 月 第二区域银行协会 第一住宅金融 1975 年 12 月 日本长期信贷银行、野村证券 地银生保住房贷款 1976 年 6 月 日本人寿保险公司以及部分地方银行 日本住房贷款 1976 年 6 月 日本兴业银行、日本债券信用银行、大和证券、日兴证券、山一证券 日本大藏省, 1985 年后，随着政府取消对金融业分业经营的限制，以往只能通过向“住专”贷款而间接参与个人住宅贷款业务的股东银行纷纷进入到个人住宅贷款市场，“住专”只能被迫转向为企业发放房地产贷款。1985 年至 1990 年，“住专”公司贷款规模由 5.04 万亿日元猛增至 12.5 万亿日元，其中企业贷款增量超过 7 万亿日元。 图表3 1985 年开始“住专”公司贷款迅速增长 图表4 企业贷款在“住专”公司贷款中占比大幅提升日本“住专”公司贷款情况 亿日元规模在全部住宅贷款中的占比（右）万 亿日元 规模 在全部住宅贷款中的占比（右） 14 12 12 10 11 8 10 6 4 9 2 0 8 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 日本“住专”公司贷款情况 万亿日元 企业个人 企业 个人 12 10 8 6 4 2 0 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 资料来源：王丹林（1996）1, 日本大藏省, 随着日本房地产泡沫的膨胀，“住专”公司贷款规模急速扩大，其资产质量不断下降。一方面，由于“住专”公司不能直接吸收存款，只能从其他金融机构借入资金，与普通商业银行相比，“住专”公司的负债成本相对更高。因此，“住专”公司只能通过信用下沉等方式扩大自身贷款规模，进而导致其资产质量下降；另一方面，“住专”公司作为银行的子公司，在股东银行受到信贷控制后，时常会通过下属的“住专”公司向有业务往来的房地产公司发放贷款，或直接把即将成为坏账的债权转让给“住专”公司。 1992 年日本房地产价格出现下跌后，“住专”公司坏账问题开始显现。1991 年开始，日本房地产价格出现下跌，以大量土 地作为抵押品、资产信用质量低下的“住专”公司首先受到冲击。根据日本大藏省的调查，截至 1996 年 2 月七家“住专”公司不良资产总规模达到 8.13 万亿日元，不良资产比例为 75.9%，其中近5 万亿日元贷款或将无法追