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中国黄金研究报告：黄金珠宝龙头布局培育钻，蓄力新成长 1、公司概况：背靠央企，打造“中国黄金”品牌 公司是从事“ 中国黄金”品牌黄金珠宝产品研发、设计、生产、销售、品牌运营的 大型企业，是中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台，是我国黄金珠宝销售领域知 名的中央企业。 1.1、发展历程：开发商-零售商-品牌商的转型，市场化激发企业活力 公司的发展历程是不断品牌化、市场化的过程。①2006-2009 年，由“开发企业”?向“零售业务”的转型，产品以投资金条为主。 中国黄金集团以勘探、采矿、冶炼等综 合业务为主，覆盖黄金开发全产业链，于 2006 年成立 中金黄金投资有限公司（公司前 身），尝试向零售业务转型，并在同年推出“中国黄金投资金条”产品。公司 2008 年更 名为中国黄金集团营销有限公司。2009 年 12 月 30 日中国黄金协会授予中国黄金集团 营销有限公司“中国黄金投资金条”中国黄金第一品牌投资金条。 ②2010-2016 年，由?“零售商”向“品牌商”转型，产品品牌矩阵逐步完善。公司 2010 年成立珠宝有限公 司，向珠宝设计业务进军。期间，公司分别推出“珍〃如金”、“珍〃尚银”等高端、快 时尚首饰品牌，品牌影响力不断加强。③2017-2021 年，央企混改阶段，市场化激发企 业活力。2017 年，公司被纳入国家发展和改革委员会批复的第二批混合所有制改革试点 单位，2018 年，公司被纳入国务院国有企业改革领导小组办公室组织“双百行动”企 业名单。公司通过改革，从资本上引入相应产业、战略资源，从体制上完成市场化考核、选聘的转变。 公司 2021年 2月在上海证券交易所挂牌交易，发行价 4.99元/股，发行市盈率 19.1x，募集资金净额 8.3 亿元，主要用于区域旗舰店建设、信息化平台建设、研发设计中心建 设和补充流动资金。公司 IPO 前总股本 15 亿股，发行后总股本 16.8 亿股；截至 2022 年 9 月，有限售条件流通股为 8.6 亿股，无限售条件流通股 8.2 亿股；公司将于 2024 年 2 月解禁限售股 8.6 亿股，占比总股本 51.06%。 1.2、组织架构：混改后引入产业、战略投资方，员工持股激发活力 受国资委实际控制，母公司 中国黄金覆盖黄金开发全产业链。截至 1H2022 末，中 国黄金实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，其全资子公司中国黄金集团有限 公司是中国黄金的第一大股东，中国黄金集团有限公司持股比例 38.46%。中国黄金集 团以勘探、采矿、冶炼等综合业务为主，覆盖黄金开发全产业链。 混改引入战略、产业投资方，骨干员工间接持股，股权结构多元化。2017 年，公 司进入央企混改阶段，引入彩凤金鑫、宿迁涵邦、 中信证券投资等投资方。①产业投资 方：1H2022 末公司第二大股东彩凤金鑫持股比例 8.31%，彩凤金鑫主要是由中金珠宝 省级加盟商组建的产业投资合伙平台。我们认为，给予下游加盟商股权使其与公司深度 绑定有助于提高加盟商信心。②战略投资方：宿迁涵邦为 京东的对外投资平台，1H2022 末宿迁涵邦持股比例 2.87%，公司与京东在线上平台、物流等方面实现优势互补，提升 线上品牌影响力和市场占有率，拓展线上销售渠道；中信证券投资持股比例 5.00%。③ 骨干员工间接持股：公司管理层及核心骨干员工通过泉州君融、泉州东创、泉州玮业平 台间接持有公司股权，比例达 5.36%。 1.3、业务概况：产品结构向高附加值品类倾斜，加盟店驱动高增长 品牌化战略行业回暖带动收入增长，2016-2021 收入 CAGR 达 14%。2017-2018 年，受益于品牌化战略、线下门店扩张，公司收入增速高于行业增速；2019-2020 年，行业需求疲软带动公司收入增速下滑，但由于公司强大的品牌力、完善的产品矩阵，收 入增速高于行业需求。2021 年，收入 508 亿元，同比增长 50%，增速为历史最高。归母净利润来看，2016-2021 年 CAGR 为 34%，2021 年 7.9 亿元，同比增长 59%，归母净利率 1.57%。1H2022 收入和归母净利分别达到 253（同比降 5%）和 4.39 亿元?（同比增 9%）。测算公司 2021 年收入占比达限额以上单位金银珠宝类零售额 17%。 收入构成：黄金产品占比达97%+，直营、经销模式并行，销售网络遍布全国。结 构上，分产品：①公司收入包括黄金产品、K金珠宝类产品、品牌使用费及管理服务费，其中黄金产品占比在2016-2021年期间稳定在97%以上。②黄金产品又可以分为黄金首 饰、金条、黄金制品，随着产品矩阵的逐步完善，黄金首饰收入占比由2017年15%提升 至1H2020的47%，金条收入占比由2017年74%下降至1H2