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安踏体育深度研究：黄金赛道优质龙头，因时制宜战略再升级 1、细分市场全覆盖，多品牌体育服饰龙头 安踏体育成立于?1991?年，是中国领先的体育用品公司，主要从事运动鞋、运动服及体育配套用品的设计、研发和销售，向大众及高端市场提?供专业体育运动用品。截至?2020?年，公司营收规模为?356.1?亿元，净利润为?51.6?亿元，2015-2020?年营业收入、净利润?CAGR5?各为?26.2%和?20.4%，业绩保持稳定增长。 自提出“单聚焦、多品牌、全渠道”战略后， 安踏体育在多品牌战略和高效渠道管理能力的双重加持下持续强化竞争优势，在中国体育服饰市场的市占率及公司市值均大幅领先其他国产体育用品品牌。2020?年安踏体育市占率?为?15.4%，仅次于国际品牌 耐克和 阿迪达斯，其中主攻专业运动市场的安踏主品牌、聚焦运动时尚市场的?FILA 品牌市占率各为?9.0%、?6.4%。市值方面，截至?2021?年?7?月?11?日，安踏体育总市值达?4178?亿元，已成为世界第三大体育用品集团。 1.1、聚焦体育服饰，品牌矩阵完善 公司历年来聚焦体育鞋服业务，并通过外延收购+内生子品牌培育实现对体育服饰细分场景的全面覆盖。自收购高端运动时尚品牌?FILA 切入高端市场后，相继收购了舒适运动鞋品牌?Sprandi、高端滑雪及综训品牌?Descente、户外体育品牌?Kolon Sport、?儿童时尚体育品牌?Kingkow，并在?2019?年联合投资者财团并购当时全球第三大体育用品集团?Amer Sports 扩充在高端户外、滑雪、运动设备等细分领域的品牌覆盖。 除了外延收购， 安踏体育还对旗下安踏、FILA 品牌进行细分，针对儿童、青年群体推出品牌，实现全年龄段消费人群的覆盖。安踏体育在品牌扩容的同时致力于打造平台型的企业运营架构，强调品牌协同和新品牌孵化，实现“1+12”的高效多品牌运营。公司将旗下众多品牌划分?为专业运动、时尚运动、户外运动三大品牌群，并 共享集团在零售运营、采购、物流等方面的资源。 多品牌战略不仅有效拓宽了市场空间使得 安踏体育能够深度受益于体育服饰行业的整体发展，不同细分市场品牌的组合还能降低单品牌业绩波动风险。2020?年受疫情影响，安踏主品牌营收?157.5?亿元、同减?9.7%；而以运动时尚产品为主?FILA 营收?174.5?亿元、逆势同增?18.1%，首次超越专业运动市场的安踏主品牌成为公司第一大业绩支柱。处于不同发展阶段的三大品牌群分别被公司定义为基石增长曲线、高增长曲线、高潜力曲线三大增长曲线，未来将继续保障公司整体业绩的稳定增长。 1.2、渠道全面发展，助力品牌成长 除了以多品牌战略打开增量市场， 安踏体育也具备高效的渠道管理能力，支持旗下各品牌的稳健扩张和精细化管理，在细分市场占据领先地位。线下渠道方面，2020?年公司主要品牌安踏、FILA、迪桑特CAGR4?分别为?2.9%、25.8%、132.4%，高增长品牌门店数量快速扩张。安踏体育也不断进行渠道结构升级，2010?年即开始布局线上渠道，在?2020?年的疫情契机下加快数字化转型后线上收入占比达?26%、相比?2019?年提升?8PCT。 1.3、盈利能力突出，财务状况优秀 安踏体育在保持规模快速扩张的同时也十分注重成本费用控制及运营效率，公司盈利能力大幅领先于行业，并保持良好的存货、应收账款周转，盈利质量优秀，现金流充沛。 盈利性 分品牌来看，公司安踏主品牌毛利率相比其他品牌偏低，2020?年安踏、FILA、其他品牌毛利率分别为?44.7%、69.3%、?65.9%。这一方面是由于品牌定位不同，另一方面安踏主品牌渠道结构为经销+直营，而?FILA 为全直营模式，导致毛利率存在差异。随着安踏主品牌?DTC 转型推进、高毛利率的?FILA 营收占比提升，公司整体毛利率有望继续上升。 对比同业水平， 安踏体育在销售费用率、管理费用率上均实现良好控制。尽管近年来销售费用率有所上升，但更多是由于直营的?FILA 营收占比提升所致，?安踏主品牌费用控制得当。随着高毛利品牌营收占比提升，安踏体育整体毛利率遥遥领先，高于?2020?年同期李宁、 特步国际、361?度?49.1%、39.1%、?37.9%的水平，也是因为成功培育了高端品牌。 近年来 安踏体育净利率有所下降，主要为?FILA 品牌面对新品牌竞争经营利润率有所下降以及分占?Amer Sports 亏损所致，但仍高于行业平均水平，2020?年?净利率达?15.6%，高于同期李宁、 特步国际、361?度?11.7%、6.2%、9.6%的水?平。 成长性 从成长性角度看， 安踏体育在三条品牌增长曲线的支持下保持稳定增长。历年来公司营业收入同比增速领先于同业企业，