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长海股份研究报告：加速，“小而美” 1 长海股份：全产业链布局，差异化竞争 江苏长海复合材料股份有限公司，成立于 2000 年 5 月，总部位于江苏常州，是国内领先 的专业化玻纤复合材料制造商。2011 年于创业板上市，2012 年出资收购天马瑞盛 100%股份，进入化工制品行业，同年开始了对天马集团为期 4 年的收购进程。2015 年 2 月，公司控股常州 天马集团有限公司（原建材二五三厂），积极扩展产业链。 产品方面，公司形成“玻纤纱—玻纤制品—树脂—复合材料”的完整产业链布局，主要产 品有玻纤纱、短切毡、湿法薄毡、复合隔板、涂层毡、树脂、玻璃钢等；生产方面，公司持续 推进产能扩张，新建年产 10 万吨无碱玻纤粗纱池窑生产线 2021 年已投产，2022 年贡献新增 产能，目前名义产能达 30 万吨。此外，60 万吨高性能玻纤制造基地处于项目审批阶段；销售 方面，公司对内销售采取以直销为主、经销为辅的销售模式，对外销售采用“经销商+展会”?的模式。公司海外区域销售范围广泛，涉及欧洲、美国、东南亚、中东等地。 公司股权相对集中，控股股东及实际控制人为杨国文、杨鹏威父子，属于一致行动人，其 中，杨国文先生任公司董事长，持股 10.57%，杨鹏威先生任公司总经理，持股 41.71%。公司 旗下 3 家全资子公司：常州市新长海玻纤有限公司、常州天马瑞盛复合材料有限公司、常州长 海气体有限公司。 2021 年公司营收、归母净利快速增长。2016-2021 年营收从 17.68 亿增至 25.06 亿元，CAGR 为 7.23%，其中，2021 年营收 25.06 亿，同比+22.71%；2016-2021 年归母净利从 2.58 亿增至 5.72 亿元，CAGR 为 17.26%，其中，2021 年归母净利 5.72 亿，同比大幅 +111.46%。受益玻纤行业高景气，公司毛利率与净利率快速上升。2021 年公司毛利率 33.72%，同比 +6.38pct（已剔除运费、包装及服务费影响），净利率 22.83%，同比+9.56pct。 营收主要由玻璃纤维及制品和树脂构成，玻纤及制品收入占比逐年提高。2016-2021 年玻 纤及其制品收入从 11.77 亿元增至 17.24 亿元，CAGR 为 7.67%，2021 年收入占比在 69%；?2017-2021 年树脂收入从 4.94 亿元增至 6.82 亿元，CAGR 为 6.66%，2021 年收入占比 27%；?玻璃钢制品和气体收入占比较低。2021 年玻纤及制品毛利率 40.85%，同比+9.72pct（未剔除包装及服务费影响），树脂与 玻璃制品毛利率较为稳定，2021 毛利率分别为 17.12%和 23.44%。 2 玻纤行业：供需紧平衡，迭代再升级 2.1 需求：出口持续向好，国内关注风电+ 新能源车 玻纤不断拓宽下游应用领域，主因性能优异且具备经济性：?密度满足轻量化需求。玻纤密度低于一般金属，材料密度越小，单位体积质量越轻。拉伸模量、拉伸强度满足刚度与强度性能需求。复合材料由于其可设计性，刚度和强 度高于钢材、铝合金等其他材料，更适用于高压强环境。具备经济性。过去 10 年缠绕直接纱 2400tex 价格在 4000-6500 元/吨，位于钢材与 铝合金之间，大规模应用不会大幅提升成本。 2.1.1 建筑建材：玻纤最大、最基础的应用领域 建筑建材为玻纤下游最大应用，占比约 34%。玻璃钢以树脂为基体、玻璃纤维为增强材料，广泛应用于门窗、模板、钢筋、加固混凝土梁等各类建筑结构中。国内受益稳增长政策，基建投资回暖。玻纤大量用于各类基础设施建设，属于中低端应用 但需求量大。应对今年稳增长压力，基建投资在当前时点发挥“抓手”作用更为合适。基建既 不缺项目、也不缺资金，稳增长目标坚定，预期防疫结束后，3-4 月积压需求加快释放，基建 链继续对冲下行压力。2022Q1 我国基建投资完成额同比+10.48%。 2.1.2 出口：海外景气延续 出口维持高景气。根据卓创资讯：2021 年我国玻纤及制品出口总量达 171.3 万吨，同比 +25.2%，出口金额 31.17 亿美元，同比+42.1%；2022 年 1-4 月我国玻纤及制品出口总量 72.11 万吨，同比+45.6%，出口金额 12.73 亿美元，同比+45.2%。需求端：（1）欧洲需求高景气领域为 新能源，汽车工业热塑短切+风电纱；（2）北美需求 高景气领域为汽车工业热塑短切+ 房地产。供给端：俄乌冲突加剧欧洲能源危机，天然气价格高企，当地玻纤产线生产成本高，依赖 于中国玻纤供给。 2.1.3 风电叶片增强材料：门槛高企，关注公司技术突破 风电叶片结构包括主梁系统、上下蒙皮、叶根增强层等，原材料包括树脂基体、增强材料 以