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会计学第1页/共115页资产组合深度分析高级投资学专题之一主要内容：第2页/共115页关于分散化 马柯维茨分散化概述第3页/共115页一、关于分散化1.简单的分散化 最简单的资产组合理论是基于随机分散化（random diversification）。假设你有1000支国内普通股，计算出每个股票10年的历史收益的标准差。在图14-1中，风险最大的一支股票在Y点，最小的在W。在假设你有同样的1000支股票，并将它们分成500个组合，每个组合中随机选择2股。在图14-1中，这500个随机组合中风险最大的在Z点，最小的在X点。你能猜出这个简单的2支股票的组合的分散化起到了什么作用吗？2支股票的组合的平均标准差，以σ2表示，小于1000支单个股票的平均标准差以σ1表示。第4页/共115页 = = =σ1σ2 = = =第5页/共115页σ1σ2是简单分散化的结果。你无需大量计算来证明这个结果，想一想就知道了，这是直觉。然后，再假设你将同样的1000支股票分成333个不同的组合，每个组合中有3支股票。直觉告诉你3支股票的组合，平均来看，会比2支股票的组合风险小。第6页/共115页 = = =σ2σ3 = =第7页/共115页σ1σ2σ3的递减是最简单的分散化所带来的风险下降的结果。我们如果忽略统计样本上的误差，可以发现当更多的股票加入组合中，平均标准差有下降趋势。换句话说，我们会得到：σ1σ2σ3σ4σ5σ6。图14-1中标有“随机组合的平均风险”的实线表示了简单、随机、自然分散化所具有的风险降低功能。第8页/共115页图14-1中可以看出随着我们从1支股票的组合到2支股票的组合，再到3支股票的组合，4支股票的组合，5支股票的组合，6支股票的组合，平均标准差下降的趋势。简单分散化没有什么惊人的地方；组合风险的过程会一直持续到组合中有大约36支随机选取的股票。不过，比较难理解的是，当组合中加入多于36支等权的股票，简单分散化却不能再降低多少风险了。例如，图14-1显示了，36支股票的组合的平均标准差几乎等同于1000支随机选取的股票组合的平均标准差。你能解释为什么σ36=σ1000？ 第9页/共115页以系统的方式同时影响所有资产的市场力量会产生不可分散的风险（undiversifiable risk）。牛市（走势好的市场）、熊市（走势差的市场）、战争、通货膨胀率的改变等等都是股票风险系统（不可分散）中的风险因素。引起可分散的风险（diversifiable risk）因素有：不可抗力（台风或洪水）、发明、管理上的失误、诉讼、影响公司的好、坏消息，以及其他一些特殊的事件，这些因素都独立于产生不可分散风险的更为广泛的力量。可分散风险在一个有36支以上的股票随机组成的组合中可以很容易的减为零，因为随机选取的资产中的非系统性的好运和坏运平均下来会等于零。第10页/共115页组合中如果不停的加入随机挑选的股票，超过36支，图14-1中描绘组合平均标准差的曲线就变成了一条水平线。σ40 = σ400 = σ1000的水平线衡量的是不可分散风险。在组合基金中随机加入超过36支股票并不能减少不可分散风险。这是因为在有超过36支随机股票的组合中，一般可分散风险已经减为零，剩下的只有不分散风险。简单分散化的分析使用的是随机选取和等权组合，以模拟毫无技巧的投资。这些幼稚的方法并没有使简单分散化在降低风险上失效。图14-1显示了简单分散化在超过36支随机选取的资产时几乎可以将风险减半。不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里虽然是一极简单的思想，但却是很有用的。第11页/共115页图14-1 简单分散化使资产组合的可分散风险降为零，仅剩下不可分散风险 第12页/共115页2.跨行业分散化 从不同的行业选取证券看上去比随机的分散化更好，但是，令人惊讶的是，这种方法事实上对于降低风险并不见得更好。表14-1 不同分散化方法的有关数据组合中股票数分散化方法最低收益率最高收益率平均收益率收益标准差8随机-47%164%13%0.228跨行业2216随机2116跨行业2132随机-3198130.2032跨行业-2993130.20128随机-2976130.19资料来源：Lawrence Fisher and James Lorie, “Some Studies of Variability of Returns on Investments in Common Stocks”, Journal of Business(April 1970);112,Tab