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资本市场开放对上市公司代理成本的影响研究——基于陆港通的经验证据 摘 要 近年来，开放在中国经济建设中越来越占重要地位，资本市场也经历了从发行 B 股到开放QFII、RQFII 、QDII 制度再到开放 “沪港通”、“深港通”。在全球化稳步 推进、资源配置全面联动的当下，进一步提高我国资本市场的开放质量是当前的关 键方向。2014 年 11 月17 日，连接沪港两地股市的“沪港通”正式启动，“深港通” 随后于2016 年12 月5 日正式实施。境外资本市场的监管机制可能更完善，市场上机 构投资者居多，投资经验较为丰富，自我保护意识较强，为保护自身权益不受管理 层和大股东侵害更有动力和能力监督遏制管理层和大股东个人私利行为，缓解主要 由于信息不对称引发的两类代理问题。“陆港通”交易机制使得沪港、深港股市互联 互通，优化内地资本市场的市场结构和投资者结构，提升公司信息披露水平，关注 “陆港通”给内地资本市场以及微观公司层面带来的影响已成为一个重要且具有前 瞻性的话题。 在此背景下，学术界大多从股票市场稳定性、股价波动、股价信息含量等宏观 层面以及微观层面的所有权结构、企业投资、企业融资、企业创新、信息披露质量、 高管角度对资本市场开放经济后果进行研究，但较少有关于代理成本的研究。基于 此，文章以 2011-2020 年沪深 A 股上市公司为研究样本，利用“陆港通”的运行这 一外生事件，依据委托代理、信息不对称以及信号传递理论予以分析检验，首先实 证研究资本市场开放对上市公司两类代理成本的影响；其次，探究信息透明度对资 本市场开放与代理成本之间关系的中介效应；最后，在基础假设上进一步探讨不同 所有权性质、不同审计质量、管理层持股不同、股权制衡度不同情境下资本市场开 放对两类代理成本的影响。 研究发现：（1）资本市场开放降低两类代理成本；（2）资本市场开放能提高信 息透明度，进而降低两类代理成本；（3）基于所有权性质分组，资本市场开放对国 有企业第一类代理成本的降低效应更为显著，对非国有企业两类代理成本的降低效 应均比较显著；（4）基于审计质量分组，资本市场开放在高审计质量的公司对第一 类代理成本的降低作用更显著，在低审计质量的公司对两类代理成本的抑制都比较 显著；（5）基于管理层持股分组，资本市场开放在管理层持股高的公司对第一类代 理问题的缓解效应更显著，在管理层持股低的公司对第二类代理问题的缓解效应更 显著；（6）基于股权制衡度分组，资本市场开放在股权制衡度高的公司对第一类代 理成本的降低作用更显著，在股权制衡度低的公司对第二类代理问题的缓解效应更 为显著。基于上述结论，本文从政府角度和上市公司角度提出了针对性建议，如适 当扩大资本市场对外开放；根据企业特点实行异质性措施；完善公司信息披露制度。 本文的研究，理论上补充丰富了资本市场开放经济后果的相关研究成果，也为 1 摘要 代理成本影响因素增加了新的宏观视角。实践上，从微观企业角度为陆港通的实施 提供了实证，并对中国资本市场的改善产生影响。同时有助于评价分析资本市场开 放引入境外投资者是否能够改善外部治理环境和有助于中小股东权益维护，为政府 完善投资者保护制度提供一定参考。 关键词：资本市场开放；代理成本；信息透明度 2 资本市场开放对上市公司代理成本的影响研究——基于陆港通的经验证据 目 录 第一章 绪论···········································································1 第一节 研究背景与研究意义····································································1 一、研究背景·····················································································1 二、研究意义···································