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? ? ? ? ? 医疗服务企业上市分析 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 一 港股市场 （一）IPO及并购重组节奏加快 1.表观现象 从IPO市场来说，港股医疗服务板块新股上市申报节奏明显加快。从凤凰医疗2013年在港上市，到2015年和美医疗、康宁医院在港交所正式挂牌，再到2016年瑞慈医疗、康华医疗、中美医疗、弘和仁爱、新世纪医疗等医疗机构的陆续申请挂牌上市，港股医疗服务板块的新股上市申报节奏越来越快。 从并购市场来说，2016年令市场瞩目的一个事件是华润医疗、中信医疗的部分资产及权益陆续注入凤凰医疗，使凤凰医疗以管理床位数计算，成长为亚洲第一大医疗集团。其中，凤凰医疗以向华润医疗增发新股的方式支付收购对价，收购华润医疗旗下华润医疗部分资产及权益，华润医疗成为凤凰医疗单一最大股东，持股比例为扩大后股本的35.7%。凤凰医疗以37.22亿元为代价向华润集团全资附属华润医疗集团收购广雄全部权益。同样的方式，中信医疗成为集团第二大股东，持股比例不低于扩大后股本的13.54%。2016年10月，凤凰医疗及全资附属公司益生永信与中信医疗订立买卖合同及股份认购协议，凤凰医疗以12.4亿港元的总代价，收购中信医疗旗下惠州、杭州两家医院（700张床位）。重组后的华润凤凰董事会由11名成员组成，7名执行董事和4名非执行董事，华润集团有权任命4名执行董事，11月25日，凤凰医疗集团发布了最新一轮董事会成员及高管的人事任免公告，凤凰医疗集团董事长、首席财务官和3个非执行董事职位为华润所有，中信医疗获得执行总经理一职。此次两大央企与一家港股上市民企的联姻，可以看作发展混合所有制和医院证券化浪潮中，华润医疗、中信医疗借力资产证券化和民营活力解困的上策，也可以视作凤凰医疗谋求央企资源布局全国市场、做大做强的一大步跃进。 2016年11月15日，泰康保险通过收购现有股东股权的方式，投资逾11亿元收购香港上市公司和美医疗其他股东所持股份，持股26.44%，成为该公司第二大股东。 2.原因分析 我们认为主要有以下几点原因。 （二）模式创新 香港市场对于不同盈利模式的企业上市拥有较高的接受程度，在此过程中，不少企业采用了诸多创新性的盈利模式。 1.托管医院 拟上市公司弘和仁爱的主要收入和利润源于旗下的维康投资及弘和瑞信向杨思医院提供管理及咨询服务。杨思医院是一家注册为民办非企业单位的非营利性综合医院，维康投资是杨思医院的举办人。根据弘和仁爱申请材料，弘和仁爱通过由维康投资提名的理事会成员来对杨思医院理事会所做重要事项决策施加影响，但并无决策权，无法进行合并计算；因此，杨思医院并不是弘和仁爱医疗的一部分，而是主要客户。弘和仁爱通过医院管理协议取得的合约权利向杨思医院提供管理服务，并有权收取管理费。 凤凰医疗是托管第三方公立医院模式和供应链管理模式的代表。关于这种模式曾有不少争议，但通过IOT（投入-运营-转让）模式参与公立医院改革也是政策鼓励的方向。通过供应链获得利润的盈利模式在当前也是政策允许的获利形式。供应链实质上相当于发达国家的集中采购组织（GPO），通过规模优势获得一定谈判议价空间。这种业务形态是合理合法的。在当前取消公立医院药品加价销售和以药养医机制的背景下，供应链模式的未来发展存在一定不确定性。 2.资产边界 和美医疗2015年7月在香港联交所主板挂牌，是目前国内最大的私立妇产科专科医院集团，其在上市前1年开展了一系列资产重组。其中，2014年7月，和美医疗出售了所全部持有的沈阳和美医院80%股权，沈阳和美医院至今仍然使用“和美”品牌。 新世纪医疗上市前也经历了一系列资产重组。嘉华怡和成立于2015年6月。2015年11月嘉华康永出售北京新世纪儿童医院65.0%的股权、北京新世纪荣和门诊部100%的股权，并转让北京新世纪妇儿医院100%的股权给嘉华怡和；2016年1月嘉华怡和转让北京新世纪荣和门诊部、北京新世纪妇儿医院各30%的股权给嘉华康铭；2016年5月新世纪医疗香港收购嘉华怡和100%股权。办公地址同样位于北京儿童医院的一家名为新世纪医疗网络的企业，与新世纪医疗有一定关联。据介绍：新世纪医疗网络专注于妇、产、儿、成人综合及健康管理，10年当中已在全国建立10家专业的儿童或妇儿医疗机构及成人全科医院。旗下包括北京新世纪儿童医院，还包括天津、成都、苏州、大连等数家异地运营的“新世纪儿童医院”。虽然并不清楚这些医院在股东和业务层面有何关联，但显然它们都共享同一个品牌。 3.同业竞争 新世纪医疗医院由新世纪医疗与北京儿童医院于2002年合作成立，新世纪医疗拥有65%的股权，北京儿童医院拥有35%股权。根据合作安排，北京儿童医院向新世纪儿童医院派驻部分医生和护士，并向其提供物业。第二大股东北京儿童医院业务与新世纪