宏观量化，周期划分与识别.docxVIP

正文目录 引言 4 经典经济周期分析框架简介 4 美林时钟 4 金融周期 6 库存周期 7 宏观周期识别框架 9 细分维度指标构建 11 经济景气 11 4.2 通胀 13 4.3 库存 14 货币政策 14 数量型工具 15 利率型工具 16 4.5 信用 17 4.6 利率 18 宏观周期划分结果及分析 18 6 总结 20 7 风险提示 21 图表目录 图 1： 美林时钟图示 5 图 2： 经济景气周期领先于通胀周期 6 图 3： 金融周期图示 6 图 4： 货币周期领先于信用周期 7 图 5： 库存周期图示 8 图 6： 经济景气周期领先于库存周期 9 图 7： 以工业增加值为基准指标的相关性计算结果 11 图 8： 以 PMI 新订单指数为基准指标的相关性计算结果 12 图 9： 入选指标走势 12 图 10： 经济景气综合指标走势 13 图 11： 猪周期对 CPI 走势影响巨大 13 图 12： 通胀综合指标走势 14 图 13： 库存指标走势 14 图 14： 央行主要货币政策工具 15 图 15： 数量型工具历史投放力度 16 图 16： 利率型工具历史变化力度 16 图 17： 货币指标走势 17 图 18： 社融存量增速在 2017.1 有跳升 17 图 19： 社融-M2 剪刀差与经济景气走势更一致（指标经标准化） 18 图 20： 利率指标走势 18 图 21： 宏观周期划分结果 19 图 22： 2011 年以来宏观周期各阶段占比 19 表 1： 状态切换判断表 10 表 2： 历史周期状态下大类资产涨跌幅 20 引言 对宏观周期的刻画是实现大类资产配置的基石。在不同的宏观周期阶段下，表现相对强势的资产往往也会有所不同。例如，我们都知道应在复苏期配置股票，过热期配置商品，衰 退期配置债券。但是，问题的关键在于，我们应如何系统性地判断当下处于哪一个宏观状态之中？ 针对这一问题，市场上目前有三种主流的分析框架： 以经济增长和通胀为基础的美林时钟体系。美林时钟是最为经典的经济周期分析框架，其根据经济景气及通胀水平的边际变化，将经济周期划分为复苏、过热、滞涨、衰退四阶段。 以货币和信用为基础的金融周期。在 2008 年金融危机后，全球央行均加强了逆周期调节，这使得经济增长及通货膨胀的周期波动被熨平，美林时钟的适用性被削弱。 在此背景下，货币信用周期往往更为显著。根据货币及信用的边际变化方向，可将经济周期划分为宽货币宽信用（复苏）、紧货币宽信用（过热）、紧货币紧信用（滞涨）、宽货币紧信用（衰退）四阶段。 以经济增长和存货为基础的库存周期。库存周期（亦称基钦周期）同样也是经典的经济周期理论，存货的变化会影响到经济面临的需求弹性，因此可根据经济景气及 存货的边际变化，将经济周期划分为被动去库存（复苏）、主动补库存（过热）、被动补库存（滞涨）、主动去库存（衰退）四阶段。 以上三类分析框架均有坚实的逻辑支撑，在基于全样本进行周期划分时，也都能取得不错的效果。但是，经典分析框架在实战应用中面临的最大挑战在于，在不使用未来数据的情况下，单一指标维度在运行过程中往往不够稳定，这可能会导致模型识别出很多“伪拐点”，进而使得模型输出的宏观状态频繁切换，这一现象也被投资者戏称为“电风扇”。 为了解决单一维度判断不稳定的问题，我们考虑同时应用以上三类经济周期分析方法， 通过多维度交叉验证，实现对经济周期的运行阶段的稳定判断。美林时钟、金融周期及库存周期三类经济周期分析框架虽然所用指标不同，但对经济周期的划分结果都可对应于复苏、 过热、滞涨、衰退四个投资者广为认可的宏观状态，因而几类模型之间是可以进行交叉验证的。单一指标的走势短期可能会有震荡，但多维指标同时发生反向变动的概率较低，通过交叉验证的方法，我们就可以对经济周期进行更加稳定的划分。 下面，我们首先对三类经典周期分析框架背后的经济逻辑进行简要介绍，随后探讨将其有机结合的方法，最终实现对经济周期的稳定划分。 经典经济周期分析框架简介 美林时钟 美林时钟模型作为通过经济周期指导资产配置的经典模型，在全球影响巨大。在美林时钟模型下，根据经济景气与通胀水平的不同走向，可将经济周期划分为复苏、过热、滞涨、衰退四阶段，在不同阶段下分别对应股票、商品、现金、债券相对占优。 图1： 美林时钟图示 资料来源： 美林时钟背后的经济逻辑：供需平衡关系逆转晚于需求变化，这导致了通胀周期往往滞后于经济景气周期，从而表现为经济状态的周期轮动。通货膨胀，即商品价格变化，本质上由产成品的供需关系决定。在不同的经济周期阶段，实际上就对应着不同的供需关系及需求变动方向的组合： 复苏期：当经济刚从衰退走向复苏时，虽然需求有所增长，但供