火电企业绿色并购绩效的异质性研究.docxVIP

? ? 火电企业绿色并购绩效的异质性研究 ? ? 顾陈虎，谢 煜 (南京林业大学 经济管理学院，南京 210037) 碳中和的核心是减少碳排放，火力发电企业的绿色转型则是减少碳排放的核心。据世界能源署测算，2050年的全球电力消费将增加到现在的2.5倍。同时，煤炭发电既是最主要的发电方式，又是碳排放量最高的发电方式。可见，改良发电方式、推动发电低碳化将决定中国能否实现碳中和。 绿色并购是火电企业在已有的经营规模下，快速、有效实现绿色转型的主要途径之一。绿色并购的质量参差不齐，其对火电企业绩效的影响到底是正向还是负向存在着争议。因此，本文将绿色并购分类，对火电企业的并购绩效进行了异质性研究，希望能对促进火电企业绿色转型、更好地实施绿色并购策略提供建议。 1 文献综述 绿色并购的概念由胥朝阳[1]首次提出：根据并购动因的不同，可将并购活动进行细分，而企业希望提升绿色竞争力的兼并、合并、购买等经济活动，被称之为绿色并购。学者们的绿色并购研究可以分为两类：①绿色并购对企业的影响。高汉等对高能耗企业上市公司的并购行为研究发现，绿色并购在短期、长期上的经济绩效都优于非绿色并购，但在社会绩效上并没有明显区别[2]。其中，重污染企业的绿色并购有助于推动企业进行绿色创新[3]。②影响企业绿色并购行为的因素。研究发现，企业业绩反馈、政府环境规制对企业是否进行绿色并购具有倒“U”型的影响[4-5]；政府环保政策是绿色并购的主导因素，进行绿色并购的企业呈现区域和行业的显著差异[6]。 综上，绿色并购方面已经取得了较丰富的研究成果。但还存在以下不足：①无论是案例类研究还是实证类研究，关注点更多在于企业是否有绿色并购行为，绿色并购被定义为简单的0～1变量，对绿色并购进一步分类和异质性区分不足；②绩效评价类案例研究中评价对象的数量较少，对行业缺乏指导价值。此外，对高排放、高能耗的火力发电企业研究较少。因此，本文针对与绿色并购关联度较高的火力发电行业，收集该行业全部上市公司2016—2020年的并购信息，逐条分析并细分出“深绿色”和“浅绿色”并购，对不同并购类型的市场绩效进行异质性分析。 2 数据来源与研究方法 2.1 数据来源 选取在同花顺网站中所属行业为“公共事业—电力—火电”的所有上市公司(共26家)为研究火电行业并购绩效的研究对象，时间跨度为2016—2020年。火力发电行业上市公司的并购信息和财务数据源自上市公司公告和国泰安(CSMAR)数据库。 2.2 研究方法 将并购的绩效分为短期和长期绩效进行衡量。并购绩效评价指标的研究已较为成熟，短期绩效的评价标准为累计持有超额收益(CAR)，本文为并购日前后3天、5天、10天的CAR3、CAR5、CAR10；长期绩效的评价标准为持有超额收益(BHAR)，本文中具体为并购当月后4个月、8个月、12个月的BHAR4、BHAR8、BHAR12。在长期绩效的计算中，对于“正常持有收益”的衡量，学者们研究认为股价会受到公司规模、权益账面与市值比值(BE/ME)的影响，所以在计算BHAR的正常持有收益时会对研究对象按公司规模、BE/ME比值、市场指数等标准进行分组计算[7]。根据本文的研究目的，研究对象为火电行业的26家上市公司，因此，与其将26家公司根据规模、BE/ME交叉分组，直接将火电行业全部上市公司作为正常持有收益的衡量基准，更能反映火电行业上市公司股票的平均收益水平。 2.2.1 并购短期绩效的计算 ①并购企业的预期收益率。 以并购发生日前120至前20日为预测期间，根据资本资产定价模型(CAPM)进行移项处理得： rα=(1-βα)rf+βαrm (1) 其中，rα是单个股票的回报率，rf是无风险回报率，代表纯粹的货币时间价值，βα是证券的Beta系数，rm是市场回报率。采用最小二乘法对式(1)进行回归，得到βα、rf，假定它们的值在并购前后短期内不变，计算该期间的预期收益率。 ②短期累计持有超额收益。 (2) 其中，CARx,t表示持有x公司股票前后t日后的累计超额收益，Rx,t表示公司x第t日的收益率，Rp,t表示x公司第t日的预期收益率，通过式(1)计算而来。 2.2.2 并购长期绩效的计算 ①并购后持有t月的超额收益。 (3) 其中，BHARx,t表示持有x公司股票t个月的超额收益，Rx,t表示x公司股票第t月的收益率，Rp,t表示火电行业所有上市公司第t月的收益率。 ②火电行业第t月的收益率。n为火电行业上市公司数量。 (4) 3 火电行业并购绩效的异质性分析 3.1 火电行业并购行为的分类 在340条火电行业并购数据中，删除一个并购事件中不同阶段的重复披露、并购失败、受让等信息。若被并购方的主营业务涉及低碳、环保、 节能领域，则归类为绿色并购，其余为非绿色并购。联系火电行业本身的特性，