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证券研究报告3

华安研究•拓展投资价值

2024年金融债投资策略：论金融债的下沉尺度

➢报告摘要：

⚫券商债：并购预期渐起，alpha收益仍存

2024年券商债择券，关注哪些点？

①券商自营，对业绩的支撑进一步增强。以上市券商为例，23Q3营业收入同比+9.6%、自营同比+99%；与之相对的

是经纪业务同比-11.8%、投行业务同比-7.8%。券商自营多采用杠杆策略，久期在3年左右，若不做下沉，杠杆率决定

自营的安全边际。

②产业债的“潜在包销”情况。城投、金融债的承揽承销风险有限，关注哪些券商2023年承销“高票息产业债”。

③合并重组预期股权变更。可关注龙头券商合并预期下中小券商债投资机会、股权变更下中小券商投资机会。

⚫租赁债：谨慎乐观，把握尺度

“城投系”租赁公司，资产质量迎来确定性利好？短期来看，“城投系”租赁公司现金回流确定性进一步增强，但需

关注回款金额及回款时间；长期来看，业务新增投放压力以及负债端融资结构亦需关注。

①新增投放压力。租赁开门红一般与银行“错配”10月以来，租赁公司业务投放增速放缓，关注2024年租赁公司的

新增业务投放情况与缩表压力。

②abs规模调整对租赁公司融资结构的冲击。

金租方面，重启发债。目前仅头部金租公司发行债券，获得债券批文≈安全边际高，可关注银行在一级市场认购后二

级市场的高估值出券。对于金租8号文，行业层面监管加强，债券投资层面，考虑到头部金租公司回租占比不高且考

虑飞机、船舶等回租豁免情况及过渡期，影响预计有限。

敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所

证券研究报告44

华安研究•拓展投资价值

银行债：风险边际收敛，业绩为王

券商债：并购预期渐起，alpha收益仍存

租赁债：谨慎乐观，把握尺度

敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所

证券研究报告5

华安研究•拓展投资价值

银行二永核心判断①：2024年，银行二永发行前置

➢高等级二永+TLAC债券利差中枢下行、低等级二永利差中枢稳定。

⚫需求端来看，二永超额需求可能来自城投供给的萎缩。①针对券商自营、公募而言，银行二永仍是性价比资产；

②资本新规下债基穿透底层难度不大、货基乘以1.2倍权重计算风险权重概率较大，资本新规对银行→货基→存单

影响较大。

⚫资本新规对银行二永估值影响有多大？假定国股行10%互持、城农商行30%互持，影响幅度在5bp~15bp（

ROA×50%风险权重调整×互持比例），但考虑到理财等表外资金对二永的配置力量，预计影响幅度更小。

⚫供给端来看，2024年银行债供给为二永+TLAC债券。其中四大行TLAC债券缺口在1~1.2万亿规模以上，12月、1月

、3月或为阶段性的供给高峰。明年银行债的供给规模有多大？约1万亿的银行二永（根据历史规模推出测）+1万

亿规模的TLAC债券（若2024年落地）+1.2万亿商金债。明年的二永供给压力或在1月、3~4月。考虑到今年由于批

文因素导致的二永发行后置，预计2024年新发批文前后1月、3~4月可能存在供给高峰。

2023年，银行二永发行节奏后置