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证券研究报告|固定收益研究

2024年01月11日

固定收益专题

债市精耕细作工具箱之利率互换

低利率时代的债券投资，相比高息时代，票息收益能提供的基础收益下降，作者

挖掘超额收益更需要“精耕细作”。充分利用利率衍生品工具，一方面能规分析师杨业伟

避利率风险，另一方面也能够丰富组合的投资策略，利用市场联动挖掘更多执业证书编号：S0680520050001

的超额收益。利率互换（InterestRateSwap，IRS）作为重要的利率衍生品，邮箱：yangyewei@

在组合风险管理、市场预期判断、负债端成本管理等方面都发挥着重要作用。研究助理朱帅

执业证书编号：S0680123030002

利率互换是一种场外协议，交易双方根据约定的名义本金和不同的计息方邮箱：zhushuai1@

法，进行利息交换，能有效改变参与者的资产和负债的利率结构。2023年相关研究

11月互换合约名义本金金额达2.5万亿元，占债券现券规模比例仅1.6%，

从海外成熟债券市场经验来看，利率互换市场仍有较大抬升空间。标准利率1、《固定收益定期：一致预期下的风险和机会》

互换合约涉及名义本金、合约期限、参考利率、重置频率等基本条款。2024-01-07

2、《固定收益定期：大行融出杠杆攀升，农商年初大

利率互换既可以视为一个浮息债和固息债的组合，也可以视为一系列远期利

率协议（FRA）的组合，因而，利率互换定价可以转化为债券定价或FRA幅增配——流动性和机构行为跟踪》2024-01-06

定价问题。二者都是对固定端和浮动端现金流的贴现。本文以中国外汇交易3、《固定收益点评：票据利率攀升，如何理解？》

中心公布的利率互换的估值算法进行了详细的介绍，并介绍了互换定价相关2024-01-05

的息差、骑乘收益、DV01、基差、期差等概念进行介绍，并从债券估值视角4、《固定收益点评：信用扩张的节奏与力度》

给出利率互换合约估值的简易算法。

2024-01-04

常见的利率互换交易策略有基差策略、期差策略、蝶式策略、盒式策略、现5、《固定收益点评：中型城农商二永如何选？——从

券套利、回购养券等策略。本文对各类交易策略从原理、组合构造、盈亏分四个维度进行选择》2024-01-04

析、交易逻辑等角度进行详细的介绍。

分析利率互换的隐含信息，对政策研判、经济周期分析、债券交易均有重要

意义。利率互换隐含的远期利率包含大量未来基准利率变化的信息，能显著

的预测未来基准利率。互换利率绝对水平和互换利率期限利差对经济增长、

通胀和货币政策具有显著的预测能力。

利率互换与利率直接挂钩，在实际的组合管理中，需要考虑对冲比例、对冲

成本、是否要对冲等问题。本文以2022年11月-2023年1月债券大跌行情

为例，分析利率大幅上行环境下，IRS对冲对账户的保护效果，从对冲方案

的损益来看，经过对冲的账户估值明显高于未经对冲的组合，且哑铃型组合

的对冲效果最佳。但需要关注到，对冲时均需支付固定端利息，存在一定的

成本，利率互换对冲的成本可以分为carry成本、基差成本、期差成本和流

动性成本，在决定是否使用利率互换工具进行对冲时，需要考虑这些对冲成

本。

利率互换可以用于调整融资方和投资方的利率结构。1）银行发行存单补充

流动性，发行资本工具补