加密货币、贵金属与我国股市的溢出效应研究.pdfVIP

摘要

中本聪（SatoshiNakamoto）于2008年在比特币的白皮书中提出比特币是一

种全新的电子现金系统，通过去中心化的用户网络验证并将交易记录在区块链

上，它完美的解决了“双重支付”和“拜占庭将军问题”，伴随着加密货币整体市场

的高速扩张，加密货币受到了越来越多的关注。一方面，它的产生是基于一种新

的技术，另一方面，它呈现出与传统资产的相似性，加密货币具有去中心化、低

成本和匿名性等优点，确实能够为给使用者带来利益，但是其核心是一种技术创

新，它没有任何的价值实体，然而目前加密货币总市值接近2万亿美元，再加之

一些人把加密货币称为“数字黄金”，这也使得它成为一种贮藏价值的新手段。而

中国一些投资者对加密货币这种新资产的十分偏好，在最顶峰的时刻全球超过

90%的加密货币都是用人民币在进行交易，从挖矿角度来说，中国几乎常年占据

着全球加密货币挖矿哈希率的50%以上，即多数加密货币也是由中国人挖出来

的。在此背景之下，加密货币这种新资产与我国股市之间的信息传递渠道是怎么

样？以及它价格波动是否会影响到我国的股市，对金融市场产生冲击，鉴于贵金

属和加密货币具有一些相似性，且自古以来就是一种优良的避险资产，本文通过

研究加密货币、贵金属和我国股市之间的溢出效应，就能够清晰、直观地将它们

三者的信息传递渠道和市场微观结构展示出来。

本文将使用DieboldandYilmaz（2012）和BarunikandKrehlik（2018）的

溢出指数的方法研究加密货币、贵金属和我国股市的收益率和波动率的溢出效

应，该溢出效应是基于广义的方差分解，DY（2012）能够在动态和静态条件下

刻画整个系统的总溢出以及两个变量之间的双向溢出指数，而BK（2018）则是

将这种溢出指数扩展到了短期、中期和长期，这样有助于我们获得贵金属、加密

货币和我国股市之间更加详细的信息，为政策制定者和不同投资期限的投资者

提供建议。本文通过研究后发现:首先，从静态总溢出的分析结果来看，加密货

币、贵金属和我国股市之间收益率的溢出要高于波动率的溢出，且加密货币总是

信息的发出者，尤其是风险的发出者，这意味着加密货币的投机性高，且该市场

的“泡沫”现象也较为严重，投资者需要谨慎。从动态总溢出的视角来看，收益率

和波动率的总溢出在外部经济不确定增加时期会显著增加，例如在2018年中美

贸易摩擦，股市震荡以及2020年的新冠疫情等时期，从频域角度分析，收益率

和波动率的总溢出都是集中在短期，中长期的相互影响较弱一些,这对投资者来

说，就意味着要关注金融压力增加时期导致的金融风险传染效应和投资期限，避

免“羊群行为”，导致放大冲击造成损失，对政策制定者来说，应建立高效合理的

风险资本缓冲计划，而当冲击发生时应该积极引导市场参与者，加强政策调控，

增强投资者的信心，维护金融市场的稳定。其次，双向净溢出的结果表明无论是

加密货币还是贵金属市场内部都存在十分显著的净溢出，这就意味着在同一投

资组合当中同时放入两种加密货币或是贵金属就不合适，而恒生指数对沪深300

也存在显著的溢出效应，这建议投资者和政策制定者要关注国外风险传染，进一

步的动态双向净溢出分析还表明，加密货币对股市的影响存在异质性，它对香港

恒生指数的溢出要高于它对沪深300的溢出，这一方面是因为中国内地对加密

货币的监管较为严苛，政策落实效果显著，在一定程度上隔绝了加密货币对沪深

300的风险溢出，另一方面是由于大陆在金融科技等的发展较为迅猛，为社会提

供了高效且低成本的金融服务，而香港对加密货币监管较弱，加密货币甚至可以

参与到实际生活中，伴随着加密货币的逐渐成熟与市场微观结构的形成，相应的

监管制度也需要与时俱进，逐步完善。除了钯金与沪深300的溢出指数稍高以

外，其余的贵金属与沪深300和恒生指数的溢出都很小，这意味着贵金属仍然可

以作为我国股市的一种优良的避险资产，而加密货币和贵金属二者之间的相互

溢出较小，可以同时放入到投资组合而不会相互影响。最后，通过对加密货币的

研究为区块链产业和法定数字货币的发展提供参考意义。

关键词：加密货币；贵金属；溢出效应；异质性；动态

Abstract

Inhi